燕之屋 IPO:燕窝的隐秘与收割“中产”的狂欢

近年间，国内曾发生过数次轰动一时的食品安全相关事件。

比如2008年的毒奶粉、2010年的地沟油、2011年的毒燕窝等等，这些事件都曾轰动全国，并此后改变了行业的发展。

最近燕之屋即将在港上市的消息传来，引来行业较多关注。

不仅因为它将拿下“燕窝第一股”名号，还因为它也是曾经“毒燕窝”事件的主角。

要知道，当年的“毒燕窝”事件，让燕之屋的门店数从500余家骤降至100余家；中国燕窝行业销售规模也从2021年的65亿元断崖式下滑至2012年的22亿元。

而如今，燕之屋再度卷土重来，颇有些涅槃重生的意思；不过透过企业招股书，也掀开了燕窝行业的“遮羞布”。

一波三折的发展之路

燕之屋的故事，要从一位数学老师下海创业讲起。

1992年，本在福建某中学担任的黄健，辞职前往厦门闯荡。一年后，黄健再度辞职去新加坡留学，那时他一边上课，一边在新加坡做保健品销售相关工作。

彼时，中国经济快速发展，黄健也产生了回国创业的想法；于是他切入燕窝赛道，并前往燕窝原产地印尼考察。

1997年底，在印尼考察完后，黄健回国创建了厦门市双丹马实业发展有限公司，也就是燕之屋的前身。

当时的销售模式比较简单，黄健从印尼进口燕窝干货，再通过厦门当地的商场和药店代销。

2002年，为了打开更大市场，黄健引入特许连锁经营模式，开设了第一家专卖店，并主打“现点、现吃、现炖、现送”的燕窝服务，慢慢打开了品牌知名度。

2011年，看起来顺风顺水的燕之屋开始计划赴港上市，不过也是在同一年，燕之屋迎来“毒燕窝”事件的打击。

据公开报道，2011年7月，有消费者称，在食用了燕之屋的“特级血燕”后，出现发烧、头痛、恶心等症状。经检测后发现，燕之屋的血燕产品中亚硝酸盐含量超出国家最高强制性标准33倍。

这一事件曝光后，引发了监管部门对于整个行业的整顿，马来西亚燕窝进口被暂时停止。

燕之屋这边自然也遭受重创，大量门店被迫关停，企业现金流收紧、上市计划也随之搁浅。

不过好在，随着“毒燕窝”热度消退，燕之屋又凭借“即食碗装燕窝”等产品杀回市场。

从2019年开始，燕之屋又开启了自己漫长坎坷的上市之路。

2019年，燕之屋再次奔赴港交所，随即以失败告终。2021年末，燕之屋披露招股书，准备在上交所主板上市；不过2022年9月燕之屋主动撤回申报材料。2022年11月，燕之屋重启A股上市计划，但最终还是撤回了上市申请。

值得一提的是，燕之屋计划A股上市之时，证监会也明确提到了“毒燕窝”事件，并对燕之屋的产品层面表示较大质疑。

2023年6月，燕之屋再次向港交所递交招股书，在11月19日通过聆讯。五次冲击IPO的燕之屋，终于等来了一个结果。

没那么赚钱的燕窝生意

回到燕窝这门生意本身，它看起来赚钱却似乎也没那么赚钱。

营收层面，燕之屋招股书显示，2020-2022年以及2023年前5月，企业营收分别为13.01亿元、15.07亿元、17.3亿元、7.83亿元。

而说燕窝行业赚钱，是因为它确实是一个高毛利率赛道。

招股书显示，2020-2022年以及2023年前5月，燕之屋的主营业务毛利率分别为42.7% 、48.2% 、50.8%、51.9% 。

从各产品毛利率来看，其中燕之屋的明星产品 “碗燕”也是毛利率最高的产品。

数据显示，2020-2022年以及2023年前5月，“碗燕”的毛利率分别为55.6% 、58.3% 、61.6%、62.4%。

可见“碗燕”的毛利率已超60%，且还在逐年递增。

来源：招股书

具体到售价，电商数据显示，目前燕之屋天猫旗舰店在售的一款“燕之屋星钻燕窝100g*10碗”产品，显示原价为3599元/盒，活动后售价为2839元/盒。

而该产品一盒规格是10碗，也就是说，按折后价格计算，燕之屋这款“碗燕”产品每一碗的售价为283.9元。

来源：天猫

不过，尴尬的是，售价不菲、高毛利率的燕之屋，净利润却没有很高。

招股书显示，2020-2022年以及2022年前5月，燕之屋归母净利润分别为1.23亿元、1.72亿元、2.06亿元及1亿元。

换言之，对于燕之屋这家头部燕窝企业来说，每年也只有一两个亿入账。

而这背后，则是企业巨额的销售费用拖垮了利润。

招股书显示，2020-2022年，燕之屋的销售及经销费用分别为3.18亿元、3.99亿元、5.04亿元；而在巨额的销售费用中，大头支出主要花在广告宣传费用上，其中广告及推广费分别为2.36亿元、2.69亿元及3.26亿元，占比为74.3%、67.4%、64.8%。

也就是说，燕之屋这3年光是广告费用就花了超8亿元，已是其三年累计净利润的近2倍；再看近年来，燕之屋在明星代言、综艺赞助等方面确实就没停过。

因此，一边是业绩需要靠营销驱动，一边是巨额营销不断吞噬利润；这让燕之屋的生意，陷入了赚钱又没那么赚钱的尴尬境地。

回到产品的研发层面，2020-2022年及2023年前5个月，燕之屋的研发费用仅为1767.9万元、1898.2万元、2432.0万元和960万元，占总营业收入比例仅为1.4%、1.3%、1.4%和1.2%，这与巨额营销投入也是形成了鲜明对比。 

值得一提的是，在燕之屋冲击A股期间，证监会也曾要求燕之屋进一步说明，业务驱动模式和竞争策略，是否通过降低产品单价促销、大量广告营销支撑业绩。

关于“智商税”的终极拷问

关于燕窝，还存在一个终极灵魂拷问，那就是燕窝究竟是不是智商税？

毕竟这方面的争议一直存在，而如果燕窝的营养价值被证伪，这对于燕之屋以及整个燕窝行业，都无疑是重重一击。

对于燕窝的营养价值，燕之屋招股书中披露燕窝主要成分为水分、脂质、唾液酸、蛋白质、氨基酸、碳水化合物等。

不过，公开资料可查，燕窝所含的这几种营养物质在不少食物中都含有，而且相比之下有些普通食物的“质量”比燕窝当中的还要高。

比如，以蛋白质为例，中国互联网联合辟谣平台专家委员会成员阮光锋曾表示：燕窝所含的蛋白质主要是胶原蛋白，属于不完全蛋白质，缺乏人体所需的必须氨基酸（色氨酸），在某种程度上来看，燕窝的营养价值甚至还不如鸡蛋、普通肉类。

此外，燕窝中含有的唾液酸，其营养价值也被商家吹的神乎其神。

唾液酸（sialic acid）又称燕窝酸，但权威机构也指出，唾液酸并不只是燕窝中才有，在人和动物体内也广泛存在，我们自己的身体就能合成唾液酸，如果想额外补充，吃奶酪或猪脑也行。

丁香园旗下健康科普平台丁香医生也曾公开表示，如果只是追求口感，吃燕窝也没啥事，但是如果想追求一些特殊的功效，那可能除了显得有钱，没有任何作用。

总结起来，大概意思就是说，燕窝是有一定的营养价值，但也有更具性价比的替代品，食用燕窝这属于有些“花大钱办小事”。

从大环境来看，我国燕窝市场规模此前已经连续9年增长，2020年达到400亿元的规模，不过到了2021年，燕窝市场规模开始下降至378.54亿元，2022年增长至413.07亿元。

可见，整个市场依旧是规模小与不确定性强并存；而关于燕窝的质疑之声，也将持续伴随着这家“燕窝第一股”的长期发展。

燕之屋勇闯资本市场多年，但业务短板始终难以掩盖。

一面是巨额营销吞噬利润、一面是行业天然抗风险能力弱、外加之食品安全等相关问题，这或许都为燕之屋此后发展埋下了一个个雷。