香水第一股上市即滑铁卢：颖通控股有限公司香气散尽背后的困局

在资本市场的波谲云诡中，“香水第一股”颖通控股有限公司（股票代码：06883.HK）的上市之旅无疑是一场令人瞩目的“滑铁卢”。上市仅两天，股价便如断线的风筝般暴跌23.96%，首日大跌16.67%，次日又跌8.75%。这一幕，让众多投资者不禁陷入困惑：这家头顶“香水第一股”光环的企业，究竟遭遇了什么？

从表面上看，颖通控股的业绩数据似乎还算亮眼。招股书显示，按2023年零售额计，其是中国（包括香港及澳门）除品牌所有者香水集团外最大的香水集团，也是内地及港澳市场第三大香水集团。2022财年至2025财年，公司收入从16.99亿元增至20.83亿元，年内溢利也稳步上升至2.27亿元。然而，资本市场的逻辑远比表面数据复杂得多。

深入剖析，颖通控股的困境或许源于三个“不匹配”。首先，是估值与成长性的不匹配。尽管发行阶段市盈率看似合理，但公司以代理品牌为主，产品溢价能力弱，毛利不断下降。全球香水市场虽在增长，但国际品牌加速收回授权或自建香水业务，颖通控股高度依赖的代理模式正面临增长动能衰竭的困境，而这种风险尚未在发行估值中得到充分反映。

其次，商业模式与资本市场期待的不匹配。颖通控股本质上是一家品牌代理公司，99%的收入来源于外部品牌，前五大供应商采购占比居高不下，单一最大供应商采购额占比高达27.7%-39.5%。这意味着，一旦核心品牌终止合作，公司业绩将遭受重创。事实上，这种风险已经显现，2022年12月，与某主要奢侈品牌的分销协议到期未续，直接导致2023财年收入减少4.25亿元。此外，公司的自有品牌“圣曼尼加”（SantaMonica）定位入门级高端，但品牌知名度、产品研发和市场推广都与国际大牌存在巨大差距，对业绩的贡献微乎其微。 

最后，上市时机与市场情绪的不匹配。当前港股流动性紧张，消费板块整体承压，此时高价发行无异于“逆风飞翔”。更值得警惕的是，颖通控股暴露出的或许是整个香水行业的“集体焦虑”。中国香水市场看似蓝海，实则存在明显的消费断层，年轻群体追逐小众香但复购率低，高端客户忠诚于国际大牌，代理商的议价能力有限。

颖通控股的暴跌并非孤例。近年来，包括完美日记、奈雪的茶等新消费概念股上市后纷纷“变脸”，反映出资本市场对“故事型”企业的耐心正在消退。当流动性潮水退去，那些缺乏硬核实力的企业注定会“裸泳”。

对于颖通控股而言，当务之急是撕掉“代理香水第一股”的标签，向市场证明自己不只是个“卖香水的二道贩子”。能否发展自主品牌？能否拓展香氛以外的美妆业务？这些才是决定其股价能否止跌的关键。毕竟，资本市场可以容忍短期亏损，但绝不会长期为“中间商赚差价”的故事买单。

香水终究是挥发性的，但企业的价值不该随风飘散。颖通控股的暴跌，给所有追逐概念的企业敲响了警钟：在理性的资本市场里，再动人的香气，也掩盖不住商业本质的味道。