桃李面包爹味文案翻车另面：半年报核心指标承压显著，广告宣传费暴增

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《港湾商业观察》陈钱

近期，桃李面包股份有限公司（简称：桃李面包，603866.SH）披露了半年报，这支曾经的“面包第一股”如今风光不再。

中秋节前夕，桃李面包因一则五仁蛋月烧月饼充满“爹味说教”的广告文案再次被推到聚光灯下。

一则“有人说五仁不好吃，我们认为：那是因为你还年轻，还没饱尝过生活的毒打，桃李蛋月烧，等一个有故事的人下单！”的电梯广告语被网友拍下随即在社交平台广泛流传，引来不少消费者的反感。

9月5日中午，桃李面包正式向公众道歉，称文案是由领导拍板决定，后续宣发由年轻人接管。

桃李面包因其工业化程度较高、品类单一近年来在新兴消费群体中本就已不太受待见，而这则广告文案更可谓是精准踩到了年轻消费者的“雷点”，对于业绩早已承压多年的桃李面包无疑是“雪上加霜”。

知名危机公关专家，福州公孙策公关合伙人詹军豪表示，桃李面包近几年品牌与品类老化严重，本就在年轻消费群体中吸引力不足，此次“毒打论”广告无疑更加负面。年轻消费者追求个性、平等与尊重，这种“爹味说教”式文案极易引发抵触，进一步拉大桃李与年轻消费群体的距离。

这位昔日的面包大王如今为何跌下神坛，细究背后，或许和公司一味追求规模效应而忽略产品多元化的全国扩张之路不无关系。最新半年报显示，公司的营收和利润依然是延续上年的双下滑态势。

半年报降幅创近十年来最差，毛利率承压显著

桃李面包成立于1997年，从东北辽宁不起眼的小城丹东起家，自创立之初便致力于为消费者提供新鲜、美味、平价的短保面包。在2015年上市之前，桃李面包已是辽宁最大的面包生产商。

2015年，80岁的创始人吴志刚带着桃李面包成功登陆资本市场，2020年，桃李面包市值一度达到426亿元，而截至9月11日，公司市值为94亿左右，五年蒸发超330亿元。

最新半年报披露，今年上半年公司营收同比下滑13.55%至26.11亿元，归母净利润同比下滑29.70%至2.04亿元，扣非后归母净利润同比下滑30.03%至1.94亿元，总体依旧是延续上年营收净利润双下滑态势。

翻开桃李面包过往财报，公司的净利润已连续四年下滑。2021年-2024年，公司实现营收分别为63.35亿元、66.86亿元、67.59亿元、60.87亿元，同比增幅分别为6.24%、5.54%、1.08%、-9.93%；归母净利润分别为7.63亿元、6.4亿元、5.74亿元、5.22亿元，同比增幅分别为-13.54%、-16.14%、-10.29%、-9.05%。

近十年中报来看，今年桃李面包降幅最大。2017年中报-2024年中报，桃李面包营收同比增长分别为24.39%、19.33%、18.06%、7.08%、7.32%、9.06%、0.03%以及-5.79%；归母净利润同比增长分别为-3.23%、43.54%、15.51%、37.54%、-11.80%、-2.90%、-18.46%以及-0.60%。

据悉，桃李面包自上市以来95%以上的收入都是面包及糕点的收入，其余为月饼、粽子等季节性产品。今年上半年，公司面包及糕点的收入为25.85亿元，同比下滑13.4%，月饼的收入同比下滑14.95%至1.26亿元。

分区域来看，2024年桃李面包各区域营收清一色下滑。其中东北大本营营收下滑14.77%至24.11亿元，华北地区下滑10.1%至13.68亿元，业绩仅次于东北和华北的华东地区营收下滑8.22%至19.22亿元，本就“惨淡经营”的华南地区营收更是下滑25.79%至3.39亿元。

今年上半年下滑依旧延续，最新半年报显示，公司华北地区营收同比下滑14.78%至5.94亿元，东北地区同比下滑9.3%至10.44亿元，华东地区下滑14.56%至8.45亿元，西南地区下滑14.21%至3.2亿元，西北地区下滑18.01%至1.73亿元，华南地区下滑18.83%至1.81亿元。虽然华中地区营收增长11.76%，但华中地区的收入仅1.14亿元。

换言之，桃李面包东北、华北、华东三大主要市场2024年及今年上半年营收均呈下滑趋势。

与利润一起下滑的还有毛利率。2021年-2024年，公司的毛利率分别为26.28%、23.98%、22.79%、23.39%。

根据东财Choice终端显示，今年上半年公司毛利率为22.98%，同比下滑1.17%，行业平均毛利率为27.47%。2017中报-2024中报，公司毛利率分别为35.4%、39.30%、39.62%、30.34%、26.59%、25.13%、23.48%、24.15%。2024年中报毛利率也创下近十年新低。

公司表示，毛利率的连续下滑主要系：（1）原材料价格上涨导致生产成本增加；（2）部分新建产能未能完全释放因此前期费用较高；（3）促销力度增大。

桃李面包在财报中坦言，近年来，宏观经济增速放缓，居民可支配收入降低、消费信心波动剧烈，整体休闲食品的消费意愿和购买力受到非常大的影响，为行业增速带来不确定性。

产能利用率欠佳仍扩产，广告与宣传费用暴增

回顾往昔，桃李面包在东北沈阳老做强之后，吴志刚也迅速开启了全国化的扩张之路，试图将东北地区的成功经验复制到全国。桃李面包“桃李满天下”这或许也是做了大半辈子老师的吴志刚对自身的期许。

2015年，桃李面包便北上哈尔滨年建立了年产能1.2万吨的生产基地，同时，公司南下布局深圳、南京、重庆等中心城市，开启华南、华东、西北、西南地区的重点突破，以中心城市为依托，向外埠市场拓展。

十年后的2025年半年报显示，公司积极应对市场消费趋势的变化，通过深耕东北、华北等成熟市场，进一步提升渠道下沉力度，挖掘细分市场潜力。同时，在华东、华南等核心市场加快布局优化，逐步形成“核心区域稳中求进，潜力市场强势突破”的双轮驱动战略。

截至上半年末，桃李面包覆盖全国的24个生产基地已投入使用，上海、佛山3万吨和6.9万吨产能的生产基地正在建设中。

需要指出的是，桃李面包之所以能够做到平价又短保，迅速在东北打开消费市场，与中央工厂+批发”的模式不无关系。公司历年年报也一再强调，在“中央工厂+批发”的模式下，公司有显著的规模经济优势，在面包的细分品类上，聚焦于少而精，不追求品种多，而是追求单品生产销售规模，大规模生产可降低单位生产成本，直接销售给商超等终端，可大幅降低销售费用。

但近年来随着公司利润的承压，其产能利用率并不乐观。

2021年-2024年，桃李面包的综合产能利用率分别为85.56%、81.39%、74.32%、67.35%，可谓一路下滑。2025年上半年，华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南的产能利用率分别为77.12%、63.37%、54.68%、57.62%、69.55%、79.45%、43.79%，综合产能利用率仅63.04%。

据8月27日桃李面包发布的公告，公司为整合资源、优化配置，拟注销全资子公司包头桃李，拟减少700万元海口桃李注册资本，减少后海口桃李注册资本为100万元，拟向天津桃李增资1亿元，增资后天津桃李注册资本为1.5亿元。

公告显示，天津桃李2024年实现营收3.23亿元，实现净利润3643.52万元，今年上半年实现营收1.31亿元，实现净利润1428.3万元；海口桃李2024年仅实现营收265.31万元，实现净利润64.82万元，今年上半年实现营收142.46万元，实现净利润34.11万元。

需要指出的是，桃李面包的失误，或不在于南下开拓市场，而在于南下一开始就走了一条“城市包围农村”的道路。

在外界看来，桃李面包之所以能迅速从丹东打开市场，其平价、美味，平价的核心在于公司“中央工厂+批发”的优势，以量产压低单位成本，这也决定了桃李面包的工业化程度高。如果当时选择从布局下沉市场开始，像蜜雪冰城和瑞幸，挖掘外埠市场的消费潜力，以农村包围城市，情况或会有所不同。

知名商业顾问，企业战略专家霍虹屹向《港湾商业观察》表示，从战略上看，桃李的优势在于“中央工厂+批发”的模式，这套打法在东北起家时非常成功，凭借成本优势和产品的稳定快速赢得市场。但南方市场的消费特点和竞争格局与东北存在明显差异：现制烘焙、特色烘焙以及新兴品牌更容易被年轻消费群体接受。这种情况下，华南地区产能利用率偏低，显得在情理之中。

霍虹屹表示，如果当初从下沉市场切入，可能会更契合桃李的模式，但这是一种假设，企业战略本身并没有绝对的对错，更多的是在不同的阶段寻找合适的突破口。未来的关键在于，如何更好的让自身的工业化优势与区域消费结合，找到新的增长动能。

随着桃李面包在全国的扩张，公司的销售费用也常年居高不下。Choice终端显示，2021年-2024年及2025年上半年，公司的销售费用分别为5.52亿元、5.43亿元、5.49亿元、4.82亿元、2.22亿元。

值得一提的是，公司的销售费用主要是开拓市场带来的人员工资及门店租赁费用，其2021年以来在销售费用中的占比几乎都在八成以上。今年上半年，公司的广告及宣传费用同比增加40%至4296万元。招商证券支出，公司上半年广告与宣传费用增加导致净利率承压。

霍虹屹表示，销售费用主要集中在人力成本和渠道运维上，广告宣传投入相对不足，这样的费用结构在巩固既有市场时问题不大，但在开拓新市场过程中，就容易显得品牌声量不够，导致在消费者不智中缺乏鲜明的记忆点。

“相比之下，南方市场上许多新兴品牌往往通过产品创新和强势传播迅速打入消费者心智，而桃李在这方面步伐稍显缓慢。不过，值得注意的是，近两年公司已经开始增加广告支出，这意味着管理层已经意识这一环节的重要性，未来若能在产品研发、品牌建设和渠道拓展之间形成更均衡的投入结构，不仅能提升市场的打开效率，也有助于桃李在新环境中重塑增长曲线。”

另一方面，桃李面包的研发投入偏低一直以来都饱受诟病。东财Choice终端显示，2021年-2024年及2025年上半年公司的研发投入分别为1130万元、2065万元、3158万元、3370万元、2297万元、1066万元，其中2024年同比减少31.84%，今年上半年同比减少30.81%。与销售费用形成鲜明对比。

变革持续进行中，被机构下调盈利预测

事实上，桃李面包也试图尝试各种自救措施。今年7月，桃李面包推出了”恰巴塔”面包，恰巴塔以健康、配料干净在中高端烘焙市场赢得青睐，曾是山姆会员店月销”10万+”的烘焙单品。但对于桃李面包来说，如何在中高端烘焙市场赢得一席之地，或许是机遇与挑战并存。

半年报显示，公司未来将加强新品研发和推广，不断丰富产品种类。2025年半年度公司推出了芝士肉松蛋糕、碱水面包丁、蔓越莓葡萄软面包、爆浆牛角面包和拉丝蛋糕等一系列新产品，来适应当前消费习惯和消费潮流的变化趋势，保持产品竞争力，满足消费者多样化的需求。

华创证券指出，桃李面包下半年收入降幅有望收窄，积极探索年轻化与渠道改革。外部需求疲软及渠道变革挑战下公司近两年经营压力较大，今年一季度管理层换届后以探索新模式、强化竞争力为目标，积极推进变革，一是产品端划分“刚需稳定”和“可选升级”两大方向，稳住切片面包基本盘，并通过新品研发、IP联名、精致小包装等拓展年轻消费者；二是渠道端强化量贩等新兴渠道布局，从中保拓展至短保，并代工以消化产能；三是新增品牌推广预算用于IP合作、精准广告等以重塑品牌。当前华中等部分区域调整显效，预计H2低基数下收入降幅有望收窄，长期看多措并举，经营有望逐步企稳向好。

华创证券给出投资建议，年内看，预计伴随公司改革举措落地、报表基数降低，下半年收入降幅有望收窄，而折旧与品牌推广费用增加之下业绩端或仍有压力，下调25-27年EPS预测至0.27/0.30/0.33元（原预测为0.32/0.34/0.36元），对应PE为20/18/17倍。25年定位“筑底期”、积极探索新模式，短期阵痛有利于公司中长期发展。当前股息率约4.5%，随资本开支见顶回落，后续分红及股息率有望进一步提升，维持目标价6.5元，对应25年PE估值约24倍，维持“推荐”评级。

民生证券认为，适应变化主动调整，期待后续经营恢复。公司持续完善全国市场布局，在持续重点关注华东、华南市场基础上，积极拓展西南市场、新疆市场；对于成熟市场加快销售网络细化下沉，挖掘市场潜力；针对市场消费行为出现不同程度的分流及分化，结合头部客户个性化产品需求为给客户提供全套产品方案。展望看，短保行业具备提升空间、外埠市场仍待拓展，公司在这一阶段完善销售网络布局，持续调整产品结构、布局新兴渠道以适应消费需求变化，后续待需求进一步恢复、规模效应释放，经营效率有望进一步改善。

民生证券研报给出投资建议，预计公司2025-2027年营业收入分别为54.1/56.6/59.4亿元，同比-11.1%/+4.5%/+5.0%；归母净利润分别为4.3/4.8/5.2亿元，同比-18.1%/+11.3%/+8.6%，当前股价对应P/E分别为21/19/18X，下调至“谨慎推荐”评级。

与此同时不可忽视的是，近年来桃李面包更因食品安全问题多次被置于舆论的风口浪尖。

今年7月，在国家市场监管总局公布的最新一期食品抽检通告中，共有35批次抽检不合格，其中一批次北京桃李委托山东泰安桃李生产的醇熟切片面包，被抽检出菌落总数超标，该批次样品面包于桃李粮油一电商平台旗舰店销售，随后，桃李面包发布道歉声明并对相关批次产品予以召回。

而早在2023年2月，桃李面包就因消费者称在其面包中吃出2厘米左右的美工刀片引发市场热议。

具体来说，当时辽宁鞍山一名女子称在2月13日购买的桃李面包三明治中吃出一个2至3公分左右的美工刀片，在她与桃李面包工作人员取得联系后对方未给出满意的解决方案，后拍出视频上传到社交平台。2月20日，公司发出澄清公告，称已申请立案调查，并邀请相关部门进行检查监督。（港湾财经出品）