美国资本巨头贝莱德与梁建章等人，在携程上演“资本腾挪”双簧？

贝莱德以“低价增持”为筹码，推动携程回购托价；创始团队借助股价高位套现离场；双方通过信息隐匿与时点操控，实现“低买高卖”的双向分赃，而这一切的成本与风险，都由中小投资者承担。

作者：李淼淼

编辑：贾 明

近日，携程集团“左手回购，右手减持”的资本运作引发了广泛关注。梁建章等创始团队的减持、全球资管巨头贝莱德的增持以及公司的大规模股票回购计划，这三者之间形成了紧密的利益链条。通过深入分析股权结构变化、资金流向和市场操作细节，可以发现携程创始团队与贝莱德之间存在潜在的利益协同。

其核心目标通过回购托市、股权换手实现“外资接盘、创始人套现”的资本腾挪。这一系列操作不仅损害了中小投资者的利益，也可能对公司的长期发展和市场公平性构成威胁。

01

股权结构重构：

贝莱德精准接盘创始人减持份额

携程的股权结构在2025年发生了显著变化，创始团队持股比例下降，而贝莱德持股比例同步上升，形成了精准的股权换手。根据携程递交美国SEC的文件及公开财报显示，截至2025年9月，董事局主席梁建章持股比例为5.3%，与新晋大股东贝莱德完全持平。这种股权均衡状态的形成并非偶然，而是一系列刻意安排的结果。

▲携程集团SEC文件

贝莱德的增持轨迹与创始团队的减持节奏高度吻合。

公开数据显示，贝莱德在2024年一季度开始增持携程股份，增持18.1%至2545万股，随后在2025年持续加仓至3481万股，最终达到5.3%的持股比例。

与此同时，携程集团创始团队成员开启了密集减持：梁建章计划出售100万ADS，价值约5.27亿元人民币；总裁范敏在2025年多次减持，累计金额已达2.19亿元人民币。

▲携程集团公告

这种股权换手的精准性体现在两个关键维度，一是时间窗口的高度重叠，贝莱德的主要增持期与范敏的多次减持在时间上完全覆盖。二是持股比例的微妙平衡，梁建章与贝莱德最终均持有5.3%股份，形成了无单一控股股东的格局。

这种股权结构的变化与携程“后百度时代”的股权多元化战略高度契合。

贝莱德的增持可能解决了创始团队减持面临的流动性难题。携程作为市值超470亿美元的中概股，大规模减持极易引发股价暴跌，而贝莱德的同步增持则提供了关键的买盘支撑。例如，范敏在5月27日减持7万股时，携程股价仅微跌0.27%，次日即反弹1.78%。这种异常稳定的股价表现，暗示可能存在机构资金的刻意护盘行为。

携程在2025年推出的50亿美元回购计划，表面上是“提升股东回报”的常规操作，实则可能是连接创始团队减持与贝莱德增持的关键资金纽带。通过分析回购资金的来源与使用轨迹，可以发现一个精心设计的“套现-托市”利益闭环。

这一闭环的起点是携程出售Make MyTrip股份的交易。2025年6月，携程宣布出售其持有的印度OTA平台Make MyTrip股份，获得25-30亿美元现金收入。这笔资金到账后不久，携程董事会便于8月批准了50亿美元回购计划，截至8月27日已完成4亿美元回购，回购均价57.14美元，显著低于当前72.79美元的股价。

回购资金与出售资产所得的关联性体现在两个方面：一是金额匹配，4亿美元已回购资金占出售Make MyTrip所得的13%-16%，且50亿美元回购总额与941亿元人民币（约131亿美元）的现金储备相比，更接近出售资产的规模；二是时间衔接，出售交易在6月完成，回购计划在8月获批，中间间隔仅2个月，资金腾挪的时间窗口恰好吻合。

这种安排的精妙之处在于，通过出售非核心资产获得的资金进行回购，既不影响核心业务现金流，又能制造“用自有资金回报股东”的良好形象。

然而，这种操作实际上是对全体股东利益的不公平分配。回购操作对股价的支撑作用直接利好创始团队减持与贝莱德增持。携程美股股价自6月触底55美元后持续反弹，至9月5日收盘已达72.79美元，涨幅达32.3%，这一反弹周期与回购执行周期高度重叠。

▲百度股市通

回购均价57.14美元与梁建章减持计划披露时的股价（72.79美元）存在27.4%的价差，这意味着公司用较低成本回购股票支撑股价，而创始团队则在更高价位套现，其中的差价显然是全体股东向创始团队的利益输送。

贝莱德在这一资金闭环中同样受益显著。作为财务投资者，贝莱德的核心诉求是短期股价上涨与退出收益，而回购计划恰好提供了股价安全垫。贝莱德2024年一季度增持时的股价约为45美元，2025年增持均价预计在55-60美元之间，均低于当前股价，回购形成的股价支撑使其持仓浮盈已达21.3%-32.3%。

这种“低买高卖”的套利机会，显然是贝莱德愿意接盘创始团队减持股份的核心动力。

携程创始团队与贝莱德的利益共享不仅体现在股权与资金层面，更体现在公司战略方向的调整上。通过分析携程2025年的业务布局与资本运作可以发现，双方已形成“短期资本回报优先”的战略共识，

这一共识以牺牲长期业务投入为代价，却同时满足了创始团队套现需求与贝莱德的短期收益诉求。

根据2025年Q2财报，携程调整后的产品开发费用同比增长21%，一般及行政费用同比增长8%，但这些增长主要源于“人员相关费用”，而非核心技术研发或市场扩张。与之形成鲜明对比的是，携程宣称的“深耕国际化”战略缺乏实际资金支撑，2025年一季度非流动资产合计仅135.47亿元人民币，较2024年同期无显著增长，显示国际化投入并未实质性增加。

与此相反，用于股东回报的资金规模却创下纪录。50亿美元回购计划相当于携程当前市值的10.5%，若全部执行，将成为中概股历史上规模最大的回购之一。这种“重回购、轻投入”的资本策略，明显偏向贝莱德等财务投资者的利益诉求。作为全球最大资管机构，贝莱德一贯主张上市公司将过剩现金用于回购和分红，而非风险较高的业务扩张，这一投资逻辑在携程身上得到充分体现。

2025年，美团、飞猪、京东等竞争对手正通过低价策略和场景渗透蚕食携程的市场份额，国内酒店均价同比下跌，机票价格面临定价压力，携程的核心业务护城河正在收窄。在这种竞争态势下，正常的战略选择应是加大技术研发和市场投入，但携程却反其道而行之，将大量现金用于回购，这种“逆周期”操作背后，显然是资本力量压倒了业务需求。

创始团队与贝莱德的战略协同还体现在公司治理结构的微妙变化上。随着股权结构分散化，梁建章与贝莱德并列第一大股东，携程已进入“无控股股东”时代，这使得贝莱德能够通过董事会影响公司决策。

尽管目前尚无公开信息显示贝莱德已获得董事会席位，但从50亿美元回购计划的迅速获批可以看出，短期资本回报导向的提案在董事会中获得了足够支持。这种治理结构的变化，实际上为贝莱德主导携程资本策略铺平了道路。

在线旅游行业正处于数字化转型关键期，AI技术应用、国际化布局、服务体验升级都需要持续的资金投入，而大规模回购则透支了未来发展潜力。2025年Q2，携程入境游预订量同比增长超过100%，本应加大投入抓住这一市场机遇，但公司却选择将资金用于回购，这种战略短视的背后，显然是创始团队与外资股东的利益凌驾于公司长期发展之上。

02

监管风险隐现：

利益输送的合规性存疑

尽管携程的资本运作看似合规，但深入分析其操作细节可以发现，其中存在多处监管风险点，这些风险点若被证实存在违规，将直接暴露双方利益输送的实质。从信息披露、交易时点、资金流向等维度看，携程的资本运作已游走在合规边缘。

最显著的风险点在于信息披露的不充分性。携程在公告中仅披露了回购的总金额和均价，却未详细说明回购资金的具体来源，尤其是未明确是否使用了出售Make MyTrip的资金。根据SEC监管要求，上市公司应披露重大交易的资金来源及用途，携程的模糊处理可能违反信息披露的透明度原则。同样，关于贝莱德增持的具体时点和价格，携程也未在财报中详细披露，这种信息不对称使得中小投资者无法准确评估双方交易的公允性。

交易时点的选择同样存在合规疑问。范敏在5月27日的减持发生在Q2财报发布前3个月，尽管不在法定窗口期内，但此时公司已掌握Q2入境游增长等关键经营数据，存在利用未公开信息择机减持的嫌疑。更值得关注的是，携程在8月28日发布Q2财报的同时披露50亿美元回购计划，这种“利好+回购”的组合发布方式，明显有刻意提振股价的意图，为随后9月初披露的梁建章减持计划创造有利条件，这种操作时序安排可能构成市场操纵。

从VIE架构的特殊性来看，携程的资本运作还面临跨境监管风险。根据SEC文件，携程作为开曼群岛注册公司，通过VIE结构控制中国境内业务，其27%-36%的收入来自VIE实体。在中国加强跨境资本流动监管的背景下，大规模回购和高管减持可能引发外汇管理部门的关注，尤其是若证实贝莱德通过离岸市场接盘减持股份，可能涉及违规跨境资金流动。

据了解，2025年8月，携程已因“大数据杀熟”“价格欺诈”等问题被贵州省市场监管局约谈，监管环境的趋严将使后续资本运作面临更大合规压力。

资金流向的透明度缺失进一步加剧了监管风险。尽管携程声称回购资金来自“自有现金”，但941亿元人民币的现金储备中包含大量受限资金和短期投资，实际可自由支配的资金规模可能远低于披露数据。若调查发现回购资金实际来源于银行贷款或其他债务融资，将构成“借债回购”的财务风险操作，

这在中概股监管框架下属于重点关注领域。此外，贝莱德与携程之间是否存在未披露的“抽屉协议”，如承诺回购价格区间、保底收益等，也是监管机构可能关注的焦点。

03

携程中小投资者困境：

利益链条中的最终买单者

在携程创始团队与贝莱德构建的利益链条中，最弱势的参与方是中小投资者，他们不仅面临股价波动的直接风险，还将承担长期价值稀释的后果，成为这场资本腾挪的最终买单者。通过分析当前市场表现与公司基本面的背离可以发现，中小投资者正陷入“估值陷阱”，回购制造的股价繁荣掩盖了业务增长乏力的实质。

▲携程集团董事局主席梁建章

短期来看，回购计划确实起到了提振股价的作用。截至2025年9月5日，携程港股股价收于572港元，较回购计划披露前上涨1.78%，资金净流入7846万港元。当前股价上涨主要依赖回购带来的股本减少，而非盈利增长。2025年Q2，携程净利润同比增长26.3%，看似强劲，但这一增长主要来自成本控制而非收入增长，国内酒店和机票业务的定价压力已开始影响核心盈利能力。

中小投资者面临的第一个困境是“回购依赖症”。携程已执行的4亿美元回购仅能支撑短期股价，若50亿美元回购计划未能如期推进，或贝莱德在增持完成后开始减持，股价将失去支撑，可能出现断崖式下跌。

历史经验表明，依赖回购支撑的股价缺乏可持续性，一旦回购停止，股价往往会回吐前期涨幅。以2024年携程发行15亿美元可转债同步回购600万股为例，回购结束后3个月内股价下跌12%，显示回购对股价的支撑作用具有临时性。

信息不对称进一步加剧了中小投资者的弱势地位。创始团队和贝莱德掌握着公司经营和资本运作的核心信息，能够精准把握减持和增持时机，而中小投资者只能依赖公开披露的滞后信息做出决策。例如，梁建章和范敏的减持计划在股价反弹至高位后才披露，而贝莱德的增持则在低位完成，这种信息差使得中小投资者始终处于“追高杀低”的被动局面。此外，关于回购资金来源、贝莱德接盘细节等关键信息的不透明，也使得中小投资者无法全面评估投资风险。

携程近期的资本运作充满了疑点，种种迹象表明，背后或许存在着不可告人的利益输送。在没有确凿证据之前，虽然不能妄下定论，但市场的质疑声不断，监管机构也应引起重视。对于投资者来说，务必保持高度警惕，密切关注事件的后续发展和公司的进一步解释，切不可盲目跟风投资，以免成为这场资本游戏的牺牲品。

头图来源|携程

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