关于稳定币、RWA、Web3的“冷”思考：未来财富增长新赛道与金融基础设施重构

关于稳定币、RWA、Web3的“冷”思考：

未来财富增长的新赛道与金融基础设施重构

稳定币，并不是新鲜事物。但由于与加密货币紧密联系，多年来游走在经济边缘的灰色地带，未进入我国普通大众视野。

５月19日，美国参议院通过了关于《指导与建立美国稳定币国家创新法案》（简称Genius法案）的程序性投票、6月17日正式表决通过，转送众议院审议；5月21日，中国香港特别行政区立法会三读通过《稳定币条例草案》，5月30日在宪报刊登，标志着该条例正式生效。

这两个具有历史意义的事件，使稳定币及与之相关的RWA、Web3等概念，迅速成为社会讨论的热门话题，不少地方出现了“布道”潮，那种热烈场面，让人联想起轰动一时的“传销”和失控的“P2P”。

面对这股汹涌的热潮，我想还是做些“冷”思考，旨在对稳定币、RWA、Web3等问题有一个清醒认识。

随着各国加速对稳定币进行立法监管和落地实施，这一新兴金融工具正在重构传统金融基础设施、推动现实经济与数字经济深度融合，势必对未来经济社会发展产生重大而深远的影响。

然而，这条道路并不平坦。

（一）区块链金融对传统金融的挑战

传统金融的基础设施，包括两大组织架构和运行机制：

一是以中央银行和商业银行及非银金融机构（券商、投行、保险）为基础、基于商业信用的信贷货币发行和流通，由市场供求机制推动运行。

二是以国家税收财政为依托，基于国家信用的国债货币发行与流通，由政府机制推动运行。

基于两大组织架构和运行机制，主权国家发行的法定货币，分为两类：一是信贷货币；一是国债货币。国债货币的发行主体是国家财政，但必须经由商业银行投放到市场。这样，信贷货币与国债货币就融为一体、由中央银行根据市场需要统一调控利率，控制货币流通量和流通速度；再加上锚定于法币的股份化、证券化金融资产交易以及外汇交易，共同构成金融市场。

国家拥有对本国法币的发行主权，包括央行信贷货币和财政国债货币；中央银行掌握利率调控权以控制货币流动性；商业银行作为存款与贷款、支付与结算的中介，在提供金融服务的同时从中赚取利息差。

信贷货币的发行和流通，以本国实体经济的真实资产为锚，包括有形资产、无形资产、金融资产。

国债货币的发行和流通，以政府主导生产和供给的公共产品为锚，包括有形公共产品如市政基础设施，无形公共产品如法治、安全、秩序。由于许多公共产品如国家安全、法治秩序的供求属于非商品交易，没有价格、无法计量并计入GDP，因而国债货币发行规模具有很大弹性，这就给财政赤字预留了腾挪空间，也给通货膨胀埋下了伏笔。

货币金融在经济中的地位和功能，可用下面经济模型直观展示：

图１ “三种生产”与货币流通的宏观经济模型

模型显示：市场经济是由家庭人力资源生产、企业商品生产、政府公共产品生产“三种生产”[1]构成的实体经济运动；金融市场在市场经济中处于基础的中心地位，货币像血液一样从这里流出，作为交换媒介辅助家庭、企业、政府三者进行商品交易（包括以工资为价格的劳动力商品交易）与非商品交易；中央银行和商业银行控制着货币发行与流通，因而成为货币支付和结算的中介机构与运转中心。

货币发行与流通，虽然重要，但毕竟不是经济实体本身，归根结底要以“三种生产”的实体经济为锚，否则就是无根的浮萍。

实体经济是货币的“终极之锚”，其它锚定物（包括黄金、石油）都是实体经济的派生物、衍生品。因此，传统金融的核心任务，在于保障货币运动与实体经济相适应；一旦脱离实体经济，必然造成通胀或通缩，危害经济社会发展。

在传统金融中，作为政府货币政策的专业机构，中央银行是金融中心，基本职能有二：一是货币发行权（铸币权），控制货币发行量；二是利率调控权，调控货币流通量和流通速度。商业银行以盈利为目的，在央行指导下进行市场化运作。

然而，区块链金融和加密货币崛起，对传统金融发起了严峻挑战。

区块链金融的核心特征是去中心化，任何链上用户都可能发行自己的加密货币并与他人交易，这无疑是在争夺铸币权，对央行的金融中心地位构成严重威胁。

所谓去中心化，说白了就是“去央行化”，试图摆脱中央银行乃至政府监管，追求不受任何约束且脱离实体经济的自由发展空间。然而，政府怎么可能允许这种威胁金融稳定乃至社会稳定的情况持续发生？

于是我们看到，具有高效率、低成本优势的区块链去中心化金融（Defi），正猛烈冲击着传统金融基础设施；政府和传统金融强力应对、演化出新的监管框架。两种力量相互博弈，推动传统金融与区块链金融以“双向嵌入”为特征的金融基础设施重构，目标是在中心化与去中心化、金融效率与金融稳定之间找到新的平衡。

（二）从加密货币到稳定币

1、货币的本质

货币的本质是信用。不信不用，因信而用：相信“币”是有价值的，因而可以用来与任何等值的“货”进行交易。

货币的本质不会改变，始终是信用；但货币的外在形态会不断变化。货币演进的历史，就是人类信用体系建立、以及围绕“信用内核”寻找、选择适应时代要求的货币外在形态的演化历史。

想象一下远古集市的物物交换：羊换鸡、鸡换锄、锄换米、米换贝......交易繁琐而低效。在特定时空下，贝壳因具有较高装饰价值、相对稀缺和便于携带的特性，逐渐成为被广泛接受的一般等价物，被赋予了计价、支付、结算和储备功能——货币由此诞生。这背后是群体的共识：人们相信贝壳能够代表价值，一定数量的贝壳“币”，可以换取任何相应价值的“货”。

对于货币的性能，人们追求的是交易的便利性和币值的稳定性。在远古那个时空中，贝壳币恰好满足了人们对这两方面的需求。

货币的出现，不仅极大降低了交易成本，更重要的是孕育和发展了信用。“币”不只是交换媒介，更凝结了人们对商品价值的共同衡量标准与信任，从而升华为交易各方建立互信关系的核心标识与凭证。

货币的起源，是在商品交换中自发产生的，其具体形态和流通量，由市场无形之手自发调节，是自发形成的市场信用。

国家产生以后，货币的形态和发行量便由政府垄断了，铸币权成为国家主权不可分割的组成部分。政府有形之手控制着货币发行量和流通量，由此潜伏了货币超发或流动性不足风险，但并未改变货币的信用本质，只是把货币基于市场的信用与国家信用紧紧绑在了一起。

在信用基础上，衍生出了货币作为商品交换媒介的计价、支付、结算、储备功能。货币供求植根于商品供求，因而货币发行量和流通量，取决于商品流通量。发行过多、大放水，超出商品流通需要，会造成通胀，经济过热；发行过少、流动性不足，不能满足商品流通需要，会滞缓商品流通、造成通缩，经济过冷。

黄金作为货币的一种形态，具有极高稀缺性，不会引起通胀，但会造成通缩，也就是流动性不足，不能满足商品流通需要。在这种情况下，黄金作为货币虽然强化了价值储备功能，但部分流失了支付、结算功能，于是就需要寻找其它替代品，以满足商品流通的需要。

在这一过程中，货币的价值储备功能，与支付、结算功能被部分割裂了，不同形态的货币承担起了不同职能：黄金更多承担财富储备职能，纸币则承担起了支付、结算职能。

纸钞作为货币的另一种形态，几乎可以无限印发，但流动性过度扩张，必然引发通胀。2008年金融危机，通胀对世界经济造成沉重打击。在这种背景下，一个叫中本聪的神秘人物脑洞大开，开始寻找一种取代纸币、可以抵御通胀的替代品，比特币（Bitcoin）于2009年应运而生。

作为史上第一个加密货币的比特币，最初并不被看好，有人斥之为骗局。但比特币凭借区块链技术的革命性创新，保障了交易的安全与高效，逐渐赢得越来越多的人的信任，乃至后来一些国家把它作为了战略储备货币。

比特币从诞生之日起就固定在了2100万枚供给量，被一些人看作是“数字黄金”。由于发行量固定，长期看，只要有需求就不会贬值，反而会随着需求的增长而不断增值。这就是一些人靠比特币暴富的原因。

然而，与黄金一样，比特币在大幅提高价值储备功能的同时，也逐渐流失掉了支付、结算功能。于是，其它具有强化支付、结算功能的加密货币如泰达币（USDT）、以太币（ETH），顺理成章就出现了。

从沉甸甸的金属铸币（铜钱、银元、金币）到轻飘飘的纸钞，货币的物理形态随着经济规模与技术进步不断变迁。然而，万变不离其宗，其作为信用载体的核心本质始终如一。

进入数字经济时代，加密货币成为了信用的新形态。加密货币是信用在区块链上的运行方式，而Coin（原生代币）或Token（生态代币）[2]则是以代码形式承载信用的数字化凭证，延续着货币作为信用符号的古老使命。

2、什么是区块链、Web3 ？

货币的本质是信用。加密货币之所以被看作是“货币”，是因为人们相信它、使用它，背后原因，在于其物理基础是区块链技术。区块链已赢得越来越多的人的信任，相信这个技术是安全可靠的、是可以降低交易成本的、是可持续发展的，因而是值得拥有和使用的。

区块链被定义为“分布式账本技术”，其本质可以从社会属性和物理属性两个视角进行解读。

从社会属性看，区块链的本质与货币的本质一样，那就是信用。在货币流通领域，人们互相不认识、不信任，但都相信货币具有价值和对商品的购买力，由此形成了对货币的共识。换言之，货币是人类共识的产物。在区块链生态中，人们同样互相不认识、不信任，却共同相信、共同拥有、共同维护一套账本，这就是区块链账本。

从物理属性看，区块链是一种分布式数据存储、点对点数据传输、无限延伸的数据库网络。每个区块都是存在于电脑里的数据包，构成一个数据节点；所有节点互联互通，构成数据区块链。数据不可篡改，因而成为一种共识机制。所以，区块链是由无数个数据包连接而成，具有网格式、多节点、去中心化特征，是人类信用和共识的电子化载体，是可以信赖的技术承诺。

区块链的发展涉及多个领域，通常分为“链圈”和“币圈”。链圈专注于底层技术研发（如共识机制、智能合约平台等），其中挖矿是通过计算维护区块链网络安全的过程，依赖专业矿机。币圈则聚焦加密货币的交易与市场行为。此外，还有开发者群体致力于去中心化应用（DApp）的生态建设。

区块链技术的发展，与互联网技术演进紧密相关、交织在一起。互联网是信息传输的技术革命，第一代互联网Web1，由开发者生产和供给信息，用户只能从网站页面读取信息。

第二代互联网Web2，用户除了阅读，自己也可生产和供给信息，可读可写。但由此产生的数据信息，都存储在开发者的数据中心或云计算中心，可被开发者控制、利用，更被用来谋利。

相较于前两代，Web3在互联网基础上植入了区块链技术，至少发生了两个“基因突变”：一是信息传输叠加价值传输，不仅信息可以自由流动，货币价值和商品价值也可实现代币化并上链交易；二是去中心化，只要有一台电脑或智能手机、学习并掌握相关知识技术，人人都可成为信息和价值的生产者、供给者、所有者；信息和价值不再是由某个中心机构控制，而是通过分布式共识机制由参与者共同维护、共同拥有：可读、可写、可拥有。

显然，Web3是互联网技术叠加区块链技术进化出来的新物种，用“第三代互联网”给它命名已不准确，称之为“信息与价值互链网”可能更贴切。

如果说，互联网Web1、Web2使信息流动更自由、信息传输更快捷，Web3则实现了从信息流到价值流的升华。上载到Web3运行的除了信息，还有数字化的货币价值和商品价值。承载信息流+价值流的Web3，不仅使信息传输更高效，也使基于区块链技术的货币价值和商品价值的支付、交易更自由，传输更快捷。

3、什么是区块链金融 ？

区块链的应用领域十分广阔，我们关注的是金融领域的应用，试图用会计学语言描述区块链，从而把区块链技术与金融联系起来，这就是区块链金融。

根据不同准入机制，区块链分为私有链、联盟链、公有链三类。私有链类似于私人俱乐部；联盟链类似于局域网；公有链，信息和价值可在全球自由流动。

公有链是开源运行，无准入限制；联盟链是部分开源；私有链以闭环运行为主。公有链是内涵最丰富、外延最宽广的区块链，因此这里主要讨论公有链。

人们为什么会相信公有链上运行的加密货币？因为在市场交易的实践中，公有链证明了自己值得信任。用会计学语言描述，公有链就像是一个允许全民参与、不断增长的全球公共账本，包括以下内容：

账户。传统金融账户由银行托管；加密货币账户表现为区块链上拥有唯一节点、运用密码学技术构建唯一密钥的数字货币钱包，分为热钱包和冷钱包。热钱包用于日常支付、交易，高效快捷但可能被黑客攻击；冷钱包用于大额存钱，与链网物理隔离因而更安全。这是加密货币之所以“密”的原因。

账本。传统金融账本，是用户自己的纸质或电子账本，同时在银行开设对应的纸质或电子账本。加密货币账本，是用户在公有链上的数据包。每个用户的每个节点是一个数据包即一个账本；无数节点互联互通形成网格式链条，用户可轻松访问链上所有节点的信息，也就是查阅账目、溯源交易记录。

记账方式。传统金融是复式记账，依赖会计人工记录，存在失误可能和道德风险。公有链采取多节点分布式记账方式，链上发生的每一笔交易，都会在所有账本打上时间印戳并永久记录下来。正因每个账本都有对所有交易信息相同的全记录，因而极难篡改（并非绝对不可篡改）。交易信息公开透明可溯源，但交易主体匿名隐身，基于密码学和密钥技术而高度安全、保密。

记账单位。传统金融的记账单位，通常是主权货币即法币，国际结算涉及外汇外币。公有链的记账单位，是用数字代码取代实体货币，包括Coin和Token。Coin是原生代币，如BTC、ETH，用于支付交易费用或网络治理；Token是智能合约发行的生态代币，如稳定币、NFT，代表链上资产或权益。

公有链不由任何中心机构控制，而是由链上众多使用者共同管理、共同拥有。因此，网格式、多节点、去中心化，是公有链分布式账本技术的核心特征。

公有链、联盟链、私有链，各有自己的优势和劣势。公有链的优势在于应用场景宽，成本低而效率高；劣势在于全球开源导致鱼龙混杂、也给犯罪也开了方便之门，因而风险大。联盟链、私有链正好相反。如何选择？关键是适合自己。

从国家层面来看，美国基于美元全球霸权地位，发展美元稳定币，一定选择全球公链。中国基于目前人民币的国际地位，选择联盟链、发展数字人民币和锚定人民币的稳定币，是最优选择；人民币稳定币上公有链，是未来发展的愿景。这个问题，我们将在另一篇文章深入讨论。

4、数字货币与加密货币

数字货币与加密货币，都是区块链上运行的代币，但两者是既有联系又有区别的不同概念。

数字货币基于互联网Web2技术或Web3私有链、联盟链，是数字形态的法币或法币的电子版，由国家背书、央行统一发行并进行中心化管理，如数字人民币。

加密货币是基于Web3公有链的去中心化数字代币，目前主要由私人机构发行，受市场供求机制自发调节。从趋势看，传统银行、券商也可能加入这一赛道。

数字货币与加密货币的区别，在于前者是政府和央行中心化监管的产物，后者是试图“逃离监管”的去中心化产物。

不要被公有链、私有链、联盟链的字面含义所迷惑，而要看其内核本质的含义与适用范围。公有链上跑的是私人发行的加密货币；联盟链上运行的主要是国家发行的法定数字货币；私有链上跑的是机构发行、仅供内部使用的自用代币。

公有链支持信息与价值在全球无障碍自由流通，追求“全球金融自治部落”的乌托邦愿景，但实际使用中仍面临司法辖区的合规要求。联盟链和私有链支持信息与价值在中心化监管下流通，属于具有特定疆界的区块链类型，通常设置准入权限，流通范围受控，但技术上也可实现开源或选择闭源。

所以，虽然被统称为加密货币，但严格来说，这个概念可细分为公有链原生加密货币，如比特币（BTC）、以太币（ETH）；联盟链发行的通证，如摩根大通的JPM Coin；私有链发行的数字资产，如中央银行的数字货币（CBDC）。

公有链代币是无国界私人货币；联盟链和私有链通常服务于特定机构或国家政策目标。但自从稳定币出现后，这些概念似乎有混合发展、相互融通的趋势，边界变得不再那么清晰。

加密货币的核心特征包括：一是去中心化，通过分布式账本技术降低对中心机构的依赖；二是伪匿名性（Pseudonymity）[3]，钱包地址不直接暴露用户身份，但交易可追溯；三是抗篡改性，数据经共识机制验证后不可篡改；四是全球流通，但受网络和所在国家法规限制；五是高效跨境支付，但交易速度和费用因链而异。

加密货币凭借去中心化、全球流通等特征，在跨境支付和转账中展现出比传统金融更低的成本和更高的效率。截至2024年，全球加密货币种类已超过2.5万种（CoinGecko数据），涵盖原生代币（如BTC、ETH）、稳定币（如USDT、USDC）、平台币（如BNB）等类型，形成了规模庞大且功能多元的加密生态体系。而跨境支付应用如Kraken“Krak”已支持110国即时转账。

与此同时，加密货币的快速扩张，也带来一系列风险，如价格极端波动威胁金融稳定，比特币年化波动率高于80%，投机性远高于传统资产；高能耗，比特币网络年耗电量约120太瓦时（剑桥大学2024年数据），接近全球电力消费的0.5%，与挪威全国用电量相当。

更大的危险，在于给洗钱、逃税等犯罪活动提供了机会。据国际货币基金组织报告，2023年全球仅约40%的国家制定了较完善的加密监管框架，而在那些监管缺失的真空地带，加密货币成了逃税、洗钱、诈骗的天堂。仅2023年，链上诈骗损失就超过40亿美元（Chainalysis数据）。

5、稳定币：加密货币与法币的“混血儿”

稳定币的产生，是金融产业追求效率与防范风险、二者平衡的结果；也是传统金融与区块链金融达成妥协、双向嵌入的产物。

稳定币是加密货币的一种类型、一个子集。其定义是：锚定于某种法币或具有高流动性真实资产、可以随时赎回、兑换所锚定法币的加密货币。

例如，锚定于美元或美债的加密货币是美元稳定币，锚定于港元或其它合法有效资产的加密货币是港元稳定币，锚定于欧元或其它合法有效资产的加密货币是欧元稳定币。

加密货币例如比特币，具有很强的投机性和价格波动性。相较而言，稳定币的价格相对稳定，只是随着所锚定的法币或资产价格的波动而波动，幅度小得多。然而，与发行量固定的比特币不同，稳定币的发行量几乎没有自然限制，这里隐藏着通胀的潜在风险。

稳定币通过锚定法币的方式来消除价格波动风险，具有了加密货币与法币的双重属性，从而成为加密货币与法币结合的“混血儿”，一个新物种。在这一过程中，加密货币与政府垄断发行的法币发生交集，主动进入了政府监管视野，向中心化回归，成为被政府“收编”的加密货币。

换个视角看，被“招安”的稳定币，也具有对法币和传统金融进行“反向改造”的潜在能力。

稳定币之所以能够在强大的传统金融挤压下逐渐站稳脚跟，意味着政府和传统金融对加密货币高效能的承认、对加密货币高效率低成本效能的吸纳。这种承认与吸纳，为传统金融与区块链金融“双向嵌入”的金融基础设施重构开拓了空间。

加密货币，原本是在市场经济中自发产生、野蛮生长的“游击队”，转型为稳定币后，被政府招安改编成“正规军”。从这个意义上说，稳定币已经成为了国家信用与市场信用之间的粘合剂。

稳定币起源于2014年泰达（Tether）公司发行的泰达币(USDT)。泰达币与美元1：１挂钩，承诺每发行一枚泰达币、必须对应储备一美元，以保证投资者随时赎回。接下来，再用发行泰达币得来的美元，去购买美国国债，赚取美债利息，这是它的盈利模式。显而易见，这种模式不仅有利于泰达公司，也有利于扩大美元和美债的市场需求与份额，因而对美国和泰达公司是双赢。

但对于投资者来说，USDT没有利息（目前只有极少数生息稳定币类型），本身不具有增值的投资价值。稳定币的优势，在于支付的快捷安全，特别是跨境支付秒到账、支付即结算，这种高效率低成本，对于从事国际贸易、有跨境支付业务的企业和个人，具有极大吸引力，因而具有广阔的市场增长潜力。

稳定币大体分三种类型：法币抵押型稳定币、资产抵押型稳定币、基于市场供求精算模型的算法稳定币，从而形成了多元化发展的稳定币生态。

然而，稳定币并非绝对稳定、没有风险。

2022年5月，算法稳定币 Terra USD（UST）因设计缺陷和市场挤兑而崩溃；2023年3月，硅谷银行（SVB）倒闭导致第二大美元稳定币USDC的部分现金储备冻结，引发其价格短暂脱锚。这两起事件强化了人们对稳定币系统性风险的警惕，推动各国政府加速对稳定币进行合规监管。2024年4月20日，欧盟通过《加密资产市场监管条例》(MiCA)，明确要求稳定币发行方必须持牌运营。

在此背景下，稳定币的发展呈现出合规化转型趋势，客观上强化了中心化治理模式，有学者称之为“去中心化金融（DeFi）的合规性倒退”。

USDT、USDC是目前世界上最大的两个美元稳定币。USDC已在美国上市，全程纳入了美国政府监管；USDT由于机构注册地在萨尔瓦多，想继续成为去中心化金融（Defi）守护者，却备受监管的压力，纳入美国政府中心化监管是迟早的事。

从目前来看，稳定币还不能算是真正意义上的货币，因为其主要用于支付、是支付工具。未来的稳定币，能否发展成具有计价、支付、结算、储备、世界货币的全功能、成为完整意义上的货币呢？

从演进方向来看，稳定币正在经历从加密货币野蛮生长向合规发展的转型。这一趋势显示，基于区块链技术的稳定币，正在从边缘创新走向制度整合，其影响范围，已从区块链生态扩展至各国主权货币体系，乃至全球货币结构。

美国即将出台的Genis法案，核心意图是借助美元稳定币，继黄金美元、石油美元之后，打造“稳定币美元的布雷顿森林体系”，重新整固美元世界霸权。但对于其他国家来说，这可能削弱金融薄弱的发展中国家的货币主权。

据国际货币基金组织（IMF）2024年报告，美元稳定币（USDT、USDC）已占全球稳定币交易量的89%；在新兴市场跨境支付中占比超35%（区块链数据分析公司Chainalysis数据）。美联储2023年《数字美元研究报告》明确提及稳定币对“维持美元国际地位”的战略价值。世界银行警告，2024年拉美国家资本外逃中47%是通过稳定币完成的。阿根廷、尼日利亚等国已出现“稳定币化美元”，即民间自发使用USDT以替代本币的现象。所有这些，都在悄悄蚕食着这些国家的货币主权。

Genius法案是公开于天下的阳谋，值得各国政府高度警惕。在此之前，欧盟通过MiCA条例，就以限制交易额的方式狙击美元稳定币在欧洲的扩张；巴西采取征收稳定币税的方式应对；中国则加速数字人民币（CIPS）国际化。各国都在探索适合本国国情的应对策略。可以说，全球货币体系已进入争夺稳定币制高点或市场份额的新阶段，这将重塑世界货币体系和既有货币秩序。

事实上，作为把加密货币与法币整合为一体的“混血儿”，稳定币已成为连接去中心化金融（DeFi）与传统中心化金融的桥梁，成为金融改革的核心环节。如果能发展成具有全功能的真正的货币，那么，稳定币或将成为未来元宇宙经济的主流货币，也并非毫无可能。

（三）稳定币 + RWA ：加密货币与加密资产的协同发展

稳定币与RWA是相伴共生的金融创新。

稳定币是现实世界的货币上链，把过往以银行为中介、经由“金融中间商”流通的钱，转换成区块链上点对点直接交易的代币；RWA是现实世界的资产上链，把真实存在的资产转换成区块链上可流通、可交易的代币。

前者是资金，后者是资产。资金上链与资产上链相辅相成，共同搭建了从实体经济通向虚拟数字经济的桥梁。

1、什么是RWA？

RWA全称Real World assets tokenization，中文表述为真实世界资产的代币化，就是把现实世界资产如房地产、能源、股权、艺术品的所有权及权益，通过区块链技术转化为链上的数字代币，并在数字交易平台上存储、流通、买卖，旨在提高现实资产的使用效率、流动性，降低投资门槛以满足大众投资需求。

RWA与股票、有价证券有重大区别。但从发展趋势看，股票、债券同样可以通过RWA实现上链，以通证化代币的方式在区块链生态中进行交易。中国香港已在这方面开始了探索实践。

股票是真实世界企业资本的证券化，与现代企业制度建设紧密联系。现代企业制度的前提是股份制和资本社会化。所谓资本社会化，就是把企业资本分割成等额股份向社会公开发行，使机构和普通人都有机会拥有一定份额的公司产权及权益。公司可能盈利，也可能亏损、破产。股权交易在证监会严格监管下实行中心化管理，已形成一整套法治化规范流程，纳入政府强监管范畴。

RWA是资产的代币化，是真实世界的资产映射到区块链上的数字资产。现实世界的资产是资产的本源，链上数字资产是资产的镜像。

如果说，上市公司是一个整体不可分割的资产包，炒股票是炒预期，炒公司的未来；RWA则可以把资产包分解开来，其中任何一项有价值的资产都可以单独上链，条件是这项资产有现实盈利能力，可以为投资者带来当期收益。

RWA把现实资产及其收益权做成区块链上的等额代币，可以方便地在链上进行“分割式、切块式、碎片化交易”。例如上海陆家嘴金贸区一座写字楼上链，投资者可以购买整栋楼的所有代币，也可切块式购买一部分代币，旨在分享这部分代币所含的写字楼产权及租金，而且代币可以自由交易、随时赎回。

这就类似于把总价巨大的资产变批发为零售，并且上载到区块链公链上运行，在全球范围进行交易，极大增强了资产的流动性，让更多地方的更多普通投资者也有机会参与，从而盘活存量资产、提高资产效率。

RWA的核心要求，是资产权属真实、收益来源确定、数据披露可靠。具体而言，要先在链下完成资产确权，保证其符合法律和监管要求；上链后要做到信息可验证、可溯源、真实可信，从而吸引加密资产投资者参与认购。

RWA对项目发行方而言，能够拓宽融资渠道，为扩大再生产提供资金支持；对投资者而言，可通过持有代币化凭证，获得标的资产的部分所有权及相应收益权。

相较于传统证券资产，在区块链上运行的加密资产具有交易成本低、安全高效、去中心化特征。如果说，加密货币的去中心化是“去央行化”，加密资产的去中心化则是“去证监会化”，试图摆脱证监会的监管

正因RWA具有强大优势且涉及范围广阔，引来大批人跃跃欲试。但目前多数RWA项目存疑。有人把RWA看作是不良资产变现的捷径，或企图通过编故事空手套白狼；有人把RWA看成是圈钱、非法集资、诈骗的新渠道。

事实上，资产上链，与货币上链一样，优点与缺点并存，而且更复杂、范围更广，因而更需要严格监管。目前，RWA还处于发展早期，一旦规模足够大，针对“去证监会化”倾向，必然催生出一个功能不断完善的专门RWA监管机构。中国香港特区政府于2025年6月发布《香港数字资产发展政策宣言2.0》，标志着在这方面已迈出实质性步伐。

2、稳定币+RWA：重构金融基础设施的宜选路径

稳定币与RWA的区别在于，前者是法币的数字代币化，后者是资产的数字代币化；前者主要是支付工具，后者可投资盈利。但二者既存在清晰边界、又具有功能交集之处。双方协同发展，正在重构金融基础设施，并使之成为连接实体经济与数字经济的关键纽带。

RWA与稳定币协同发展，主要体现在应用场景的互补：RWA使真实资产上链后，必须依赖链上媒介进行交易，稳定币因价格相对稳定因而成为最优选择，这就极大拓展了稳定币的应用场景，使之从主要作为国际支付工具、服务于国际贸易，扩展到了国内资产交易，深度融入国内经济大循环。

RWA与稳定币协同发展，重大意义在于，RWA把具有实际价值的资产通过区块链技术做成数字代币，然后以稳定币作为介质进行交易，一方面使稳定币不再只是支付工具，而且已成为RWA的结算载体、链上资产的定价单位，具有了支付、流通、结算、储备的所有功能；另一方面使现实资产得以在区块链上进行流通和管理，实现了无需传统银行、券商等中间机构的资产交易，这将导致整个金融体系进行“大手术”式的重大变革。

国内经济循环，给真实资产上链和稳定币发行提供了广阔应用场景，这就需要发展以人民币计价、锚定人民币的稳定币。于是，人民币稳定币就有了潜力巨大的市场，这将给有实力、有资质、有志于此业务的机构、包括传统银行、券商创造机会。

稳定币与RWA协同发展，无可避免会导致金融基础设施重构，表现为区块链金融与传统金融“双向嵌入、优势整合”：传统金融的合规框架为区块链金融提供“刹车系统”，旨在防范风险；区块链技术为传统金融注入效率引擎，旨在提高效率；两者结合，最终整合成适配数字经济的新金融体系。

金融基础设施重构，突出体现在两大领域：

一是传统银行的系统性升级迭代。

区块链金融崛起，使传统银行作为支付清算中介的角色被部分替代——区块链金融点对点交易，使资金绕过银行而直接流通，降低了对传统银行这个“金融中间商”的依赖，也削弱了商业银行靠吃存贷利息差的盈利能力。这种态势，倒逼商业银行必须拥抱、吸纳区块链技术，改造自身以升级服务。一条值得探索的路径，就是商业银行在央行搭建的联盟链上发行锚定人民币的稳定币，这不会分流央行的货币发行权导致币值不稳、通胀或通缩，因为稳定币仍锚定法币，自身不具备货币创造的功能。

二是证券市场及相关机构的改革转型。

传统券商、投行、证交所等中介机构，受到以太坊等智能合约型区块链技术的猛烈冲击。6月30日，美国投资交易平台Robinhood (NYSE:H0OD)公司宣布，在欧盟区推出200多种包括英伟达、微软、苹果、亚马逊在内的无佣金股票和非同质代币（ETF）交易，这种通证型代币的股息分配、股权转让可在智能合约下自动执行，而且全天24小时不打烊。虽然还存在许多问题，但这条路一旦走通，传统交易所、券商的服务就成为了多余。这迫使券商、投行、证交所必须拥抱、吸纳区块链技术，降低交易成本，否则难免有一天会被淘汰。不过，关上一道门、打开一扇窗。券商、投行将在RWA赛道上大有可为。

金融基础设施的重构与变革，也伴随着双重影响：一方面，稳定币与RWA的高效率、低成本特性，吸引用户采纳链上方式管理资产，推动金融服务普惠化；另一方面，加密货币、加密资产的匿名性，可能被用于洗钱、逃税等非法活动，对货币主权和金融监管构成挑战，这必将推动政府相关监管模式、监管机构进行改革。

3、稳定币+RWA前景展望：双擎驱动+合规制动

稳定币+RWA，作为经济和金融史上的重大创新，未来发展前景十分广阔。这种发展潜力，主要来自技术进步和市场需求的双擎驱动；而逐渐完善的合规监管体系，则为其健康发展保驾护航，实现创新发展与风险控制的平衡。

从技术演进的角度看，人工智能正持续、有力地推动着区块链技术的进步。AI强大的计算和分析能力，有助于优化区块链的加密算法、提升交易处理速度，并更智能地管理网络资源。区块链、互联网与AI技术的相互融合与促进，正在构建更安全、更高效的数字金融基础设施。

从市场需求的角度看，用户对更高效率、更低成本的交易方式，历来都有着普遍且强烈的需求。货币的本质是信用，加密货币和加密资产构建了“加密的信用”。加密信用一旦赢得人们认同，就会产生需求。而需求也会创造价值（不同于劳动创造价值），扩大市场规模、推动经济发展。

然而，稳定币+RWA在设计和流程上的缺陷，也很容易被用于洗钱、诈骗、毒品交易等非法活动，使之在某些领域成为新型犯罪工具。在这种情况下，如果仅仅由技术进步和市场供求自发驱动，难免走向丛林规则、野蛮生长的歧路。为防止这种情况，必须给稳定币+RWA这辆高速前进的快车，加上“刹车装置”。

稳定币+RWA的健康发展，离不开法治、规则。各国政府正积极探索和制定适应稳定币+RWA发展特点的监管框架，涵盖反洗钱、用户资产保护、交易透明度和税收合规等方面。这不是抑制创新，而是为了防范风险、建立市场信任，为加密行业的可持续发展奠定更坚实的基础。

4、实体经济与数字经济融合：元宇宙经济

稳定币与RWA构建了链上数字经济，与链下实体经济并行不悖。两者相辅相成、相互促进，营造出一个全新经济模式——元宇宙经济。人类社会正在进入一个实体经济与虚拟数字经济平行的元宇宙经济时代。

我们反复强调，货币的本质是信用，无论纸币、重金属货币、还是数字货币，都是如此。数字代币是数字经济的血液，其信用植根于现实经济。因此，归根结底，数字代币和数字资产的“终极之锚”存在于实体经济之中，并反作用于实体经济、为实体经济服务。

所谓实体经济，就是本文图1所展示的家庭人力资源生产、企业产品生产、政府公共产品生产“三种生产”相互依存、相互激励的循环运动。只有实体经济发展壮大了，植根于其上的虚拟经济才会强大。所以，即使有所谓中美货币战，最终拼的也是现实经济的发展前景，而不是货币本身。

实体经济的真实水平，才是支撑数字代币信用的坚实基础。虚拟世界的加密货币和加密资产，不管有多么先进发达，都不可能脱离现实经济而单独存在。这并不是说虚拟经济不重要。虚拟经济与实体经济的关系，犹如物质与精神的关系。物质与精神哪个更重要？这是人类有史以来就争论不休的古老哲学命题。

一个更接地气的问题是：稳定币与RWA，对普通民众有什么意义？

从短期和微观经济来看，稳定币对于从事国际贸易、跨境支付的企业和个人是重大利好；对于主要从事国内业务的企业和个人，RWA的机会更多一些。

从长期和宏观经济来看，稳定币+RWA对未来经济社会发展，具有深远影响。人们常说：要想富、先修路。Web3区块链就像四通八达的高速公路，沿途城镇是链上节点，稳定币+RWA则是川流不息奔跑的汽车。想象一下，在这个纵横交错的虚拟数字网络中，源源不断的信息流、价值流的高速运转，将对现实经济社会中的车流、物流、人流、生活、生产的发展，产生怎样的影响？

区块链金融与传统金融双向嵌入，正在重构金融基础设施，推动实体经济与数字经济融合，掀起一场影响深远的金融改革浪潮。

刚刚兴起的浪潮，将创造一个财富增长新赛道，其间有无数挑战，也有无数机会。如果你有兴趣，就做个“观潮客”，努力学习、切身体验；如果你有志加入赛道，就勇立潮头、摸爬滚打，未必一定成功，但可能抓住与自己能力和运气相匹配的机会。

即使是漠不关心的路人，也会被卷入。君不见，手机移动支付取代现金纸钞，才不过短短几年时间？金融基础设施重构，不会让所有人一夜暴富，但肯定会给所有家庭的生活带来更多便利、促进企业生产降本增效，推动整个社会财富更快增长。

[1] 关于“三种生产”的详细讨论，参见笔者另一篇文章《“合三为一”政治经济学原理》。

[2] 在自家开发的链上发行的代币，称为Coin，意指原生代币；在他人开发的链上发行代币，称为Token，意指生态代币或生态通证。

[3] 普通加密货币（BTC/ETH等）适用伪匿名（需主动保护隐私）；隐私币（XMR/ZEC等）接近真匿名（但受监管压力，部分交易所已下架）。