洋河董事长顾宇上任后的第一份成绩单

出品：山西晚报·刻度财经

留给顾宇的时间还有多少呢？

10月31日，洋河股份披露顾宇执掌后的首份三季度财报。

这份被市场寄予“改革试金石”期待的成绩单，最终以“营收利润双杀、现金流腰斩、单季巨亏”的惨烈面目呈现。

图源：洋河股份2025年三季度报告

在白酒行业深度调整期，当贵州茅台仍能实现微增、山西汾酒保持正增长时，洋河股份前三季度34.26%的营收降幅、53.66%的净利滑坡，以及第三季度3.69亿元的净亏损，不仅远超行业平均水平，更暴露其在产品、渠道、资金管理等核心领域的系统性危机。

01

业绩断崖：

远超行业的“双杀”与亏损陷阱

洋河股份这份财报最刺眼的底色，是业绩指标的全面崩塌，且恶化程度显著跑输行业，打破“头部酒企抗周期”的市场共识。

财报数据显示，2025年前三季度公司实现营业收入180.90亿元，同比大幅下滑34.26%；归属于上市公司股东的净利润39.75亿元，同比骤降53.66%；扣除非经常性损益后的净利润37.57亿元，降幅进一步扩大至55.26%。这种“利润降幅远超营收降幅”的背离，直指盈利能力的结构性恶化，要么是高毛利产品销量收缩导致结构下沉，要么是费用管控失效推高成本，或二者叠加所致。

更值得警惕的是单季度业绩的断崖式下坠。

2025年第三季度，公司单季营收32.95亿元，同比下滑29.01%；归属于上市公司股东的净利润直接击穿盈亏线，录得-3.69亿元，同比降幅高达158.38%；扣非净利润-4.75亿元，同比下滑204.12%。这意味着，作为公司核心支柱的主营业务在单季度已完全丧失盈利支撑，短期经营陷入实质性困境。

图源：洋河股份2025年三季度报告

业绩崩塌直接传导至股东回报端。前三季度公司基本每股收益从上年同期的5.6947元骤降至2.6387元，下滑幅度与净利润完全同步，股东每持有一股的收益缩水过半。对于以“稳健”为标签的白酒龙头而言，这种程度的回报下滑足以动摇市场信心根基。

02

现金流枯竭：

72%下滑背后的经营造血失效

如果说利润亏损是“表面伤口”，经营现金流的大幅萎缩则是触及根本的“失血危机”。洋河股份财报显示，其经营活动产生的现金流量净额从上年同期的34.58亿元锐减至9.66亿元，同比下滑72.06%，降幅远超营收和利润下滑幅度，凸显经营造血功能的急剧衰退。

现金流恶化的核心症结在于现金流入的大幅缩水。财报中“销售商品、提供劳务收到的现金”从上年同期的242.32亿元降至170.38亿元，减少71.94亿元，降幅达29.69%。这一数据与营收下滑形成双重印证：一方面是终端销售疲软导致收入规模收缩，另一方面可能是渠道回款效率下降，两种情况均指向经营质量的恶化。

图源：洋河股份2025年三季度报告

现金储备的快速消耗更添流动性隐忧。截至2025年三季度末，公司现金及现金等价物余额为152.76亿元，较期初的214.81亿元减少62.05亿元，降幅达28.89%。在经营现金流无法覆盖日常运营需求的背景下，公司已开始通过举债补充资金——短期借款新增1000万元，长期借款新增9000万元，这无疑将增加未来利息支出压力，进一步侵蚀利润空间。

图源：洋河股份2025年三季度报告

与现金流萎缩形成反差的是资金利用效率的低下。财报显示，公司期末货币资金高达153.91亿元，但利息收入仅2.05亿元，简单测算资金收益率不足1.33%；与此同时，财务费用同比增长62.25%，核心原因是“银行存款和利率下降，利息收入相应减少”。手握百亿级资金却无法实现有效增值，反而因规模庞大导致利息收入随利率波动下滑，暴露出资金管理能力的严重不足。

03

渠道崩塌：

合同负债下滑与库存去化乏力

在白酒行业“渠道为王”的竞争逻辑下，洋河股份财报中合同负债的大幅下滑，成为渠道信心崩塌的直接证据；而库存去化进度滞后于营收收缩，进一步印证终端需求疲软。

合同负债（即预收货款）是经销商提前打款形成的资金，直接反映渠道对产品的信心和订货意愿。财报显示，截至2025年三季度末，公司合同负债为64.24亿元，较期初的103.44亿元大幅下滑37.90%。这一表现与行业趋势形成反差——2025年三季度末白酒板块合同负债合计394亿元，同比增长4.0%，多数头部企业通过渠道调控实现预收款环比回升，洋河的预收下滑则凸显经销商信心不足。

图源：洋河股份2025年三季度报告

库存去化乏力的问题同样突出。截至三季度末，公司存货余额为191.34亿元，较期初的197.33亿元仅小幅下滑3.04%，远低于34.26%的营收降幅。结合申万宏源研报披露的“中秋国庆期间白酒行业需求同比下降20%至30%，库存增加10%至20%”的行业背景，洋河的库存去化进度明显滞后，反映终端动销疲软导致渠道积压问题未得到根本解决。

供应链的全面收缩进一步印证需求危机。财报显示，公司应付账款期末余额较期初下滑42.52%，公司解释为“材料采购减少”。应付账款作为反映上游采购规模的核心指标，其大幅下滑意味着公司已因终端需求不足被迫缩减生产规模，“需求-生产-采购”的连锁收缩，显示产业链上下游全面承压。

图源：洋河股份2025年三季度报告

为挽救渠道活力，公司不得不加大费用投入——年初至报告期末销售费用34.00亿元，虽同比下降12.82%，但销售费用率（34.00亿÷180.90亿≈18.79%）较上年同期（39.00亿÷275.16亿≈14.17%）提升4.62个百分点。然而“以费用换营收”的策略未能扭转颓势，反而陷入“费用增加-利润压缩-信心更弱”的恶性循环，暴露渠道管理的被动与失效。

04

盈利幻象：

主营业务盈利恶化与非经常性损益的有限支撑

洋河股份的盈利数据虽未依赖非经常性损益“粉饰”，但主营业务盈利能力的加速恶化，仍凸显盈利质量的隐忧。

财报数据显示，2025年前三季度公司非经常性损益总额为2.18亿元，占当期净利润39.75亿元的比例约5.48%，远低于此前不实表述的“55.05%”。从构成看，这部分收益主要来自“金融资产公允价值变动及处置损益”（2.63亿元）和“政府补助”（0.39亿元）。

图源：洋河股份2025年三季度报告

前者受资本市场波动影响大，2024年公司曾因中银证券股价下跌导致公允价值变动损失超1亿元；后者具有阶段性特征，难以形成长期支撑。

真正的风险在于主营业务盈利的恶化。扣非净利润37.57亿元同比下滑55.26%，降幅超过净利润，反映核心经营能力的衰退；从成本端看，年初至期末营业成本52.27亿元，同比下滑27.45%，但营收降幅（34.26%）大于成本降幅，叠加销售费用率上升，进一步压缩利润空间。这种“收入降、成本相对刚性、费用升”的格局，显示主营业务的盈利韧性已大幅削弱。

图源：洋河股份2025年三季度报告

费用管控的失效加剧了盈利压力。在营收大幅下滑的背景下，公司管理费用率（12.94亿÷180.90亿≈7.15%）同比呈提升态势，与贵州茅台、泸州老窖等龙头“营收承压期费用率稳中有降”的管控能力形成反差，暴露内部运营效率的低下。

05

战略迷局：

子公司亏损扩大与研发投入的低效

顾宇上任后提出的“品质焕新、渠道重构、研发创新”战略，在首份三季报中未显成效，反而暴露出子公司管控失效与研发投入低效的问题。

子公司经营溃败已成为拖累整体业绩的“重灾区”。财报显示，2025年前三季度公司少数股东损益为-0.125亿元，较上年同期-0.032亿元同比大幅增长（负数增长代表亏损扩大），公司明确解释为“控股子公司亏损增加”。子公司作为业务延伸载体，其大面积亏损不仅直接吞噬母公司利润，更暴露两层深层问题：一是区域市场扩张中缺乏有效管控，部分子公司或存在盲目铺货、费用失控；二是对下属业务单元的赋能不足，行业调整期未能形成协同效应。

研发投入的“高投入、低产出”更显战略迷茫。财报显示，公司前三季度研发费用1.00亿元，同比激增77.92%，远超行业平均水平，公司解读为“对产品创新与品质升级的重视”，并提及推出第七代海之蓝、高线光瓶酒等新品。但残酷的业绩数据显示，这些研发投入未转化为市场竞争力——高端产品收入下滑、中端产品承压、新品尚未打开市场，研发费用的增加反而成为当期成本压力的来源，投入产出比严重失衡。

图源：洋河股份2025年三季度报告

资产规模的被动收缩印证战略失效的后果。截至三季度末，公司总资产为595.05亿元，较期初的673.45亿元下滑11.64%，资产规模与营收利润的同步收缩形成“恶性循环”——经营恶化导致资产缩水，资产缩水又限制发展能力，与公司“夯实发展根基、积蓄势能”的自我描述形成反差。

06

结语：

首份答卷不及格背后的深层拷问

顾宇执掌下的首份三季报，本质上是洋河股份积弊的集中爆发。34.26%的营收下滑、单季3.69亿元的亏损、72.06%的现金流腰斩，这些数据不仅远超行业平均水平，更打破了市场对其“改革重生”的期待。在白酒行业“头部企业强者恒强”的格局下，洋河的问题是系统性的：渠道信心崩塌、主营业务盈利恶化、子公司管控失效、资金利用低效，每一个症结都直指经营核心。

财报中的“矛盾信号”更值得警惕：一边试图通过研发创新打开增量，一边新品未能贡献营收；一边想靠费用投入激活渠道，一边预收账款持续下滑；一边手握百亿现金，一边资金收益率不足1.5%。这些矛盾的背后，是战略定力的缺失与执行能力的不足。

行业筑底期本是企业重塑竞争力的关键窗口，但洋河的首份答卷显示其尚未找到破局之道。在贵州茅台稳固龙头、山西汾酒保持增长的背景下，若不能迅速厘清战略定位、重建渠道信心、提升经营效率，其“白酒第三极”的地位或将进一步动摇。这份不及格的成绩单，既是对过去的总结，更是对未来的拷问。

在行业深度调整的十字路口，洋河股份究竟能否找到穿越周期的路径？答案需要时间检验，但从这份财报来看，留给它的时间已经不多了。

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