弃A转H，厦门超级独角兽的突围与隐忧！

厦门又一超级独角兽冲刺港股IPO了。

近日，瀚天天成电子科技（厦门）股份有限公司（以下简称“瀚天天成”）向港交所递表，拟港股主板上市，保荐机构为中金公司。

今年以来，不少此前冲刺A股的企业，纷纷弃A转H，而瀚天天成就是其中之一。2023年12月，瀚天天成曾冲刺科创板拟募资35亿元，但2024年6月因市场环境及战略调整终止审核。此次转战港股，旨在通过国际资本平台提升全球品牌认知度、优化资本结构，并吸引国际人才。

但在资本定价逻辑中，港股与A股市场对半导体企业呈现显著的估值分化现象。港股作为离岸金融市场，其估值中枢更易受全球流动性波动、地缘政治风险及国际技术竞争格局的影响，机构投资者对半导体企业的定价普遍采用更严格的风险溢价模型。反观A股市场，在国产替代逻辑和政策扶持预期驱动下，本土投资者更倾向于给予技术突破型企业成长溢价。

1、从厦大学者到产业领袖

瀚天天成成立于2011年，公司主要专注于第三代半导体材料碳化硅（SiC）外延晶片的开发与制造。其产品覆盖3英寸、4英寸、6英寸及8英寸全尺寸晶片，其中8英寸产品于2024年实现超7400片销量，良率达99%。目前，公司主导制定了全球首个碳化硅外延国际SEMI标准，技术壁垒显著。

在市场上，公司碳化硅外延晶片主要用于制备碳化硅功率器件，广泛应用于新能源汽车、光伏产业、交通、航空航天、数据中心等产业。

作为中国第三代半导体产业化的标志性人物，65岁的赵建辉博士不仅是瀚天天成的创始人，更是解码国产半导体设备突围密码的关键变量。其四十年职业轨迹深度嵌入中国半导体产业演进图谱——从科研院所的早期技术攻坚到产业落地的完整闭环，从国际技术封锁下的逆向工程到自主知识产权的正向研发，赵建辉以"产研融合+资本共振"的双轨模式，重构了半导体设备领域创新要素的配置效率。这位兼具科学家精神与企业家特质的行业拓荒者，其个人奋斗史恰是观察中国硬科技产业从技术追赶到价值重估的最佳切片。

1982年，赵建辉厦门大学物理系毕业后赴美，获卡内基梅隆大学电子工程博士，成为全球首位因碳化硅（SiC）研究获IEEE Fellow的科学家，指导40余位博士及博士后。2010年的时候，赵建辉响应厦门市第三代半导体产业号召，放弃美国罗格斯大学终身教职，2011年创立瀚天天成，填补国内6-8英寸碳化硅外延片空白，主导制定首个碳化硅外延国际SEMI标准。

目前，瀚天天成的创始团队上，赵建辉博士个人持股29.44%，通过表决权委托控制超30%股权，核心团队包括执行董事潘梦菡与白丽婷，后者通过希科众恒持股14.04%。

瀚天天成在发展上也离不开厦门大学的推动，它不光是赵建辉的母校，更成为其产业资源枢纽。

2023年以来厦门大学校友企业白鸽在线、优迅股份、拉普拉斯等密集冲击IPO，并且，内部还设立厦门大学中科创业学院、诚毅发展基金等平台，为校友企业提供从技术孵化到资本对接的全链条支持。

目前，瀚天天成2024年全球碳化硅外延片市场份额达31.6%，连续两年位居全球第一。服务的客户在全球超110家，包括英飞凌、安森美等全球前五大碳化硅功率器件厂商中的4家，以及全球前十大功率器件厂商中的7家。

瀚天天成以碳化硅外延晶片为核心，通过技术突破与全尺寸产品布局，在新能源汽车等万亿级赛道占据领先地位。其“销售+代工”模式与国际化客户网络，成为支撑业绩增长的关键。

2、资本市场的战略转身

但是在新的行业周期、竞争格局、客户结构及政策依赖等多重因素共振下，瀚天天成在2024年整体收入同比下滑近15%。根据招股书显示，瀚天天成2022-2024年收入分别为4.41亿、11.43亿、9.74亿元，2024年同比降14.8%。

而公司的毛利率也从2022年的44.7%，降至2024年的34.1%，毛利率下降的主要原因是公司6英寸产品价格下跌25.5%。而66英寸晶片均价三年跌36%，预计2029年再降40%。

公司的净利润严重依赖政府补助，2024年1.12亿元政府补助占净利润67.5%，若政策退坡将直接冲击盈利。

瀚天天成的业绩也严重依赖前五大客户，前五大客户在收入占比连续三年超80%，2024年最大客户贡献40.4%收入，2024年原第一大客户A订单骤减，从2023年6.15亿降至2024年1.04亿，暴露出客户流失和集中风险。

而在供应商方面，瀚天天成依赖前五大供应商，连续三年采购额占比从65.4%升至83.3%，核心设备依赖德国Aixtron等境外厂商，面临供应链中断风险。

目前，公司的业务收入主要来自海外，海外收入占比从2022年的61.9%升至2024年的78.7%，欧洲市场占27.6%。一旦国际环境变化，对于公司的收入冲击不小。

此前，瀚天天成冲刺科创板募资35亿元未果，其原因包括盈利质量主要靠政府补贴；而股权分割也存在操作隐患，2023年员工持股平台以1元/股获授股份，同期外部投资者成本达64.78-92.63元/股，股份支付费用拖累净利润，涉嫌利益输送。

转战港股IPO后，瀚天天成计划募资扩建8英寸产线，但厦门基地产能利用率已从2023年的93.7%骤降至2024年的56.1%。若新能源汽车等下游需求不及预期，可能导致库存积压。招股书显示，公司2024年存货周转天数达170天。

另外，港股IPO也有借助国际资本通道，且港股对于科技股盈利很宽松，而且瀚天天成的客户主要在海外，有利于提升国际曝光度。

3、十年融资与股东博弈

2014年，瀚天天成立不久，就拿到了来自国资厦门高新的天使轮融资。

2017年至2022年，大批资本入局，包括华为哈勃、华润微、合肥产投等相继入场，公司的估值也迅速突破百亿。

在IPO前，2024年12月，工银投资领投10亿元融资，公司的估值暴涨至260亿元，比起天使轮融资时，估值暴涨了30倍。

目前，赵建辉通过直接持股、代持及员工平台（瀚天核芯）掌控瀚天天成36.08%的股份；而产业资本上，华为哈勃持股4.03%、华润微持股2.69%，与瀚天天成深度技术协同；另外国资方面厦门产投持股14.04%，而工银系基金是作为财务投资入局的。

瀚天天成此次港股IPO，不仅是企业资本化的重要里程碑，更是中国第三代半导体参与国际分工的关键一役。

但是，在过度依赖政府补助、客户集中度过高、价格战加剧等隐患下，瀚天天成成功上市的概率又有多高呢？而在万亿碳化硅赛道的竞逐中，瀚天天成能否成为全球标杆呢？