恒大，这个靴子要怎么落地

本文来对大家比较关心的最近恒大各种传闻，做一个详细分析。

在18日早上，一则“恒大集团向位于曼哈顿的美国破产法院申请债权人保护”的新闻在网络上热传。

这个新闻是彭博社等外媒首先报道，然后国内媒体也大量转发报道。

不过，恒大在傍晚的时候，发了个澄清公告称，“由于本集团的美元债券受纽约法管辖，本公司根据美国法典第11篇第15章，向美国法院申请承认香港和英属维尔京群岛（BVI）法律体系下的境外债务重组协议安排，系正常推进境外重组程序的一部分，不涉及破产申请。”

那么恒大到底破没破产呢？

恒大这个靴子最终要如何落下。

本文会来详细分析。

（1）破产与否

这个首先得理清楚几个概念。

破产保护、破产重整、破产和解、破产清算。

这其中，破产清算才是通常人们认为的那种破产倒闭，就是公司资产被彻底清算给债权人。

前面几种：破产保护、破产重整、破产和解，都是属于破产程序的环节。

一般是企业先申请破产保护，然后通过和债权人沟通谈判，看究竟是进入到破产重整环节，还是进入到破产和解环节。

如果沟通谈判失败，才是破产清算。

从恒大公告看，本次关于恒大的破产新闻，并非空穴来风。

恒大确实有根据美国法典第11篇第15章，向美国法院申请承认香港和BVI法律体系下的境外重组协议安排。

但恒大认为这是“境外重组程序”的一部分，不能称之为“破产申请”。

而彭博社等外媒则认为，根据美国法典第11篇第15章，去申请这个重组协议安排，就是“破产保护”

按照一些专家的说法，这个第15章是一个提供处理跨国破产案件的有效机制，目的是促进美国与外国法院的合作；

客观来说，按照第15章，即使把这个境外重组协议安排，视为“破产保护”，也确实不是人们传统理解的“破产清算”，相比“清算”，而是侧重于“保护”。

恒大截止到7月31日，美元债累计余额是168亿美元。

相比恒大2.4万亿元的巨额负债来说，恒大的美元债规模，其实并不算多。

不过，就是这168亿美元的美元债，却聚焦了资本市场的目光，因为基本是把恒大当做众多房企美元债的一个典型。

所以，恒大如何推进美元债重整，就成为外界关注的一个焦点。

在今年3月，恒大就公布了境外债务重组方案，然后再7月24日就有一个债务重组协议的安排会议。

然后按照恒大的说法，因为美元债受纽约法管辖，所以才会跟美国法院申请了承认境外债务重组协议安排。

因为恒大是在香港上市，在开曼群岛注册的企业，对美国来说也属于境外债务。

但需要注意，一旦美国法院承认了恒大的“境外债务重组协议安排”，就相当于起到“破产保护”的效果。

非美国企业利用破产法第15章可以阻止债权人在美国对其提起诉讼或冻结其资产。

恒大虽然绝大部分资产都在境内，海外应该是没有多少资产了。

但恒大的美元债权人，是有可能向美国法院起诉恒大，要求对恒大强制执行资产偿还债务，那么恒大就会被迫陷入到破产程序中，那恒大的海外资产就有可能被强制执行。

而现在，如果美国法院承认恒大的“境外债务重组协议安排”，那恒大的美元债权人就不能对恒大起诉，不能冻结恒大的海外资产。

然后恒大就可以慢慢去跟美元债权人谈判，推进美元债重组协议。

这个大概就是这次恒大破产传闻的一个来龙去脉。

再来说说网络上一些解读。

（2）各种解读

恒大的债务和资产，绝大部分都是在境内。

恒大的美元债只有168亿美元，而恒大海外资产到底有多少，并没有准确数字，在恒大的财报里也没有具体说明。

不过，18日有一个报道是说，“在当天独家获得的这份申请文件显示，这份文件的主要目的是向法庭解释，为何恒大目前的情况符合破产保护，这份文件还指出，恒大在海外并没有重大资产，美元债的偿还主要是通过子公司的分红来进行。”

假如美元债权人起诉恒大，能冻结的也只是恒大在美国的资产，美国是冻结不到我们境内的资产。

因此，恒大跟美国法院的申请的这次承认“境外债务重组协议安排”，也只能影响恒大为数不多的海外资产。

但是恒大现在主要资产就是国内地产，怎么清算是国内说的算，跟恒大在美国是否申请破产保护，么有多大关系。

但我看到一些解读认为，恒大的美元债是拿国内资产抵押，会变成国内银行去偿还美元债，然后国内银行再去拿恒大国内资产清算。

这种所谓“内保外贷”说法并不靠谱。

首先，恒大的美元债，并没有以国内的实物资产去抵押。

恒大发行的是境外企业债，就是以企业信用为主体去发行的企业债，这是一种信用债，并没有实物抵押。

这些企业信用债之前是都在港交所交易，所以我们才会经常听到这些房企动不动就是债券价格暴跌。

所以，恒大发行的美元债，实际是以恒大的企业信用去抵押，如果恒大破产清算，按照恒大现在资不抵债的现况，自然不可能所有债权人都得到偿付，我们肯定是不会同意恒大去优先偿付美元债。

其实前两年，恒大是有一些想要优先偿付美元债。

但在保交楼最优先的要求之下，恒大自然就不能优先去偿付美元债。

而且，国内银行也不可能去帮恒大偿付美元债，这个逻辑其实有点莫名其妙。

这个恒大的美元债，本来就是企业信用债，怎么也轮不到国内银行去帮恒大偿付。

而且恒大的美元债规模不大，只是对中国企业的美元债市场影响比较大，所以现在的思路应该整体还是以拖为主。

因为现在是美联储加息周期，人民币处于贬值周期，要是现在去偿付恒大的美元债是很吃亏的。

如果能拖到明后年，等美联储降息，人民币升值到某个阶段，再视情况去偿还部分美元债，就要划算一些。

所以，围绕着这次恒大破产保护传闻，虽然有很多猜测和担忧，比如有些解读说恒大是借机“润”出去。

这些猜测，总体来说，并不是太靠谱。

我们需要清楚，恒大现在是举国上下聚焦关注的焦点，也是我们金融体系监管的重中之重，上上下下不知道有多少双眼睛盯着恒大。

要是这样都能让恒大“润”出去，我个人是不太相信的。

当然，最近有“许”的离婚传闻。

起因是恒大8月14日发布的公告里，“丁”被定义为“独立于本公司及其关联人士的第三方”，并未如此前一般被列为“许”的配偶。

对此恒大并没有正面回应，也没有澄清。

我们的监管部门得对“许”和“许”的家人，一定要盯紧。

毕竟，恒大在2021年暴雷之前，在企业债务压力巨大的情况下，还有过连续高分红的劣迹。

（3）未来走向

两年前恒大开始暴雷，出现各种逾期之后，恒大的结局就基本已经注定。

我是在3年前也有分析过恒大的债务风险，3年前我提醒恒大债务风险的文章，还被恒大福州分公司给投诉了，还是挺讽刺的。

明眼人都能看出恒大只是撑多久的问题。

唯一悬念就是看恒大，最终是以什么方式落地。

我们现在对于恒大的种种拆雷，最主要的要求，就是得优先保交楼。

只要恒大完成保交楼，基本就可以该怎么破产重整，就怎么破产重整。

恒大财报里称，2022年实现了732个保交楼项目全面复工，全年累计交楼30.1万套。

恒大在7月17日，发布了难产已久的3份财报，包括2021年财报，以及2022年财报。

根据恒大财报显示，恒大2021年亏损6862.2亿元，其中年内经营性亏损1137.5亿元；剩下亏损就是撇减发展中物业及持作出售之已完工物业、投资物业公平值亏损4049.5亿元；

2022年，恒大亏损1258.1亿元的亏损项目，其中经营性亏损433.9亿元。

恒大两年合计亏损8120亿元。

这里的“物业”是香港那边对于地产项目的一个泛称，是指已经建成并投入使用的各类房屋及其与之相配套的设备、设施和场地。

并不是我们平常说的小区物业。

说白了，恒大2021年亏损最大，还是割肉一些地产项目，所造成的减值亏损。

比方说，假设一个地产项目，之前恒大评估资产为100亿元，现在割肉卖了，假设只用60亿元割肉卖掉，那么就会有40亿元的资产减值亏损。

恒大亏损的大头主要是这个。

这个我在两年前就分析过，恒大的资产，主要就是地皮还有各种地产项目，虽然评估起来还有接近2万亿元的资产，但这个资产评估价是以之前房地产狂热时候评估的，现在地产退潮，实际恒大进入到割肉环节，这些资产能用多少价格变现，是一个很大的疑问。

所以这个实际资产，是有一些水分的。而负债，则是实打实的。

截止2022年底，恒大财报显示，恒大负债总额是2.44万亿元，净资产总值是1.84万亿元。

恒大的资产，有1.14万亿元是开发中物业，也就是开发中的地产项目。

而恒大的现金及现金等值物仅43.34亿元，可见恒大的现金流有多紧张。

截至2022年12月31日，集团拥有土地储备2.1亿平方米，这是恒大目前最有价值的资产。

2022年全年，恒大销售金额是317亿元，2023年前5个月，销售金额337.67亿元。

这相比恒大在2021年提出的7500亿元，只是一个零头。

跟恒大庞大的债务来说，更是只是一个零头。

恒大现在已经失去主要的自我造血功能，想要保交楼，主要就只能靠变卖资产。

我们现在对于其的最基本要求，就是先实现保交楼。完成了保交楼后，可能才会进入到真正的破产重整程序。

本文来源“大白话时事”公众号。

作者：星话大白。