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复盘|2019年度爆雷启示录

2019年初的一天,小邱加班结束到停车场取车,看到一辆黑色的奔驰横在他车前,小邱嘀咕,这是哪个傻X啊。或许本来就带着996的怨气,“傻X”这个词念出了声。一个黑衣光头男叼着烟从阴影里溜达出来,低沉的问了句“你是小虎公司的吧。”

这是小邱第二次见到冯鑫,全然没有当暴风上市之初的痞气和意气。随后不久,冯鑫身陷囹圄,震动互联网圈,小邱的老板,冯鑫口中的“小虎”还特地撰文《我的兄弟冯鑫》。

回顾:《暴风吞噬:一场命中注定的败局

2019年的最后一天,一场大酒之后,深夜失眠的小邱突然意识到,尽管这一年过得纠结、落寞而茫然,但相比那些倒在2019年的公司和人,已经无比幸运。

#01

康得新 150亿现金引爆新年第一雷

150亿现金的体积大概折合160.5立方米,重达172.5吨。在康得新事件爆发之前,小邱无论如何都想象不到,怎么能让150亿现金凭空消失。

38岁开始创业的钟玉,67岁时将康得新的市值做到千亿,他将创业经验总结为:

“别人干的我不干,别人干得好的我更不干,别人不做的我做,我们做就让别人追不上”。

在财务造假这条路上,康得新可谓所向披靡。

根据证监会的调查,康得新自2015年到2018年虚增利润119亿,大股东占用513亿元,现金消失的巅峰发生在2017年,总计171.5亿元。

康得新造假大案,可谓2019年新年第一爆,引致实控人钟玉被批捕,提供“现金管理服务”的北京银行相关人士被查,康得新的审计师事务所瑞华被处罚,60家拟上市企业IPO因此暂停。而债权人、股东、康得新、北京银行的纠葛仍将继续。

2019年7月,康得新向北京高院提起诉讼,要求北京银行返还122亿存款、并赔偿相关损失,但面对高达6000万的诉讼费,康得新无力承担,向法院申请减免,始终杳无音信。

2019年底,另一存贷双高企业东旭光电爆雷,被交易所要求“说明与集团财务公司资金往来情况”,寻瑕也曾率先点出东旭财务公司调用上市公司闲置资金,供集团企业使用,其真实的杠杆,可能远远超过已披露的数据。

回顾:《东旭之谜

鉴于货币资金造假的乱象频出,中注协对货币资金的审计准则进行修订,增加了“与实际控制人、银行或财务公司签订集团现金管理账户协议”这一特别关注事项。

#02

天神娱乐 79亿2019商誉爆雷王

2019年1月31日,是上市公司披露布业绩变脸公告的截止日。此前两日接连而来的业绩下滑和商誉减值公告,在盘中和盘后接连推送,如雷声轰隆。

其中,天神娱乐以79亿商誉减值,喜提2019商誉爆雷王。

回顾:《天神娱乐:时也运也,愿赌服输

2019年4月,天神娱乐被出具保留意见的审计报告,涉及旗下棋牌及助贷业务。通过低价处置上述两家子公司股权,保留意见问题得以解决。

2019年10月,经历中小股东提请罢免董事会的风波,新一届管理团队产生,中信建投老帅沈中华坐镇,北京年富投资徐德伟、郭柏春等担任高管。

2019年年末,为了彰显公司保持上市地位的决心,也为了证明新一届管理班子的能力,天神娱乐施展一连串财技,并购基金管理费豁免增加8000万利润,子公司嘉兴乐玩不再并表以减少审计压力。

2020年,天神娱乐仍将面临严峻考验,9亿公募债能否如约兑付、证监会立案调查结论是否会产生致命影响、连续两年亏损之后公司如何扭亏。

2019年最后一天,汤臣倍健以计提商誉和无形资产减值15余亿元爆出3个多亿的业绩亏损,拉开新一年商誉洗澡的序幕。

商誉雷频发,是在未来减值压力之下财务洗澡的无奈之举,如雪崩般的监管立案、融资困难、经营困局,能否否极泰来,只能寄希望于操盘者的腾挪之术。

#03

中民投 AAA违约的职业经理人之考

2018年上海华信债券违约,开启了债市初始评级AAA债券首次违约的先例。

2019年1月29日,同为AAA的中民投30亿债券惊现“技术性违约”。在引入战略投资者、清除部分投资业务线等举措后,中民投在2月14日完成该笔债券兑付。

同在情人节这天,绿地宣布以120亿元收购中民投在上海董家渡项目50%股权以及中民外滩的相应债务。

此后,在“优先保障公募债兑付”的惯常思路下,2019年,中民投共有6只债券先后“技术性违约”,除1只外,其余5只都获正常受偿。

坊间戏言,“中民投就像是一个大佬们的众筹项目”。

中民投由 59 家民营企业共同出资设立,无一不是业界大佬,泛海、巨人、红豆、荣民、百步亭、卜蜂、特华、阳光城、苏宁、新华联、国之杰……按照实缴口径持股比例最高的股东天安人寿也仅持有3.8%的股份。

实控人缺失,职业经理人当家,“老大”董文标惯用“放养式”的管理方式,秉承“重赏之下必有勇夫”的激励机制。

短短四年时间,中民投迅速扩张至3000亿资产规模,每年的职工薪酬都达数十亿元。仅2017年度,中民投支付职工薪酬就高达49亿元。

2019年10月,中民投应急委成立,要求公司员工退还以往不合理的激励,并鼓励员工投资专项资金池,为公司提供救助。

实控人缺失的另一面,是股东们“各自为战”。2017年1月,史玉柱清空中民投股份,同年10月,卢志强同步退出。2018年10月,董文标退休,其昔日同学李怀珍和秘书吕本献分别接任董事长和秘书。

2019年3月,中民投成立应急委员会,百步亭集团董事局主席茅永红担任委员会主席。

2020年1月1日,茅永红代表中民投发表元旦祝词,宣告中民投开启“全面重组”。未来,中民投能否象海航一样攻坚克难,获得高层肯定,除了中民投自身,可能更需要依赖茅永红等一众大佬的个人影响力,博取各方势力“超越市场化”的支持。

#04

派生科技 P2P团灭之年的累卵

2019年3月27日,头部平台团贷网爆雷,20余万出借人被卷入,派生科技实控人唐军自首,并以涉嫌非吸立案侦查,受唐军牵连,派生科技在2019年4月连续录得9个跌停,跻身A股2019年度最大跌幅第五名。

团贷网爆雷背后,一连串连锁反应如多米诺骨牌倒下。

回顾:《2019,P2P团灭之年

曾经,唐军入主派生科技,筹谋的是头部P2P平台团贷网的变现,经过大刀阔斧的监管整改,P2P已成烫手山芋,不具备装入上市公司的可能,唐军注入的资产也变成了环保概念的小黄狗。

2018年6月,派生科技以3亿元对价收购远见精密股权。7月11月,派生科技公告,唐军控制的小黄狗承诺三年内向远见精密采购不超过50亿元,其中2018年度采购金额5亿元。

倘若一切顺利,这本将成为教科书级的资本运作。唐军联合资本大鳄做大环保业务小黄狗,小黄狗通过关联交易给派生科技不断输送利润,并通过环保概念提振派生科技股价。

看似完美的闭环在2019年3月27日被切断,唐军因团贷网问题主动投案自首,受团贷网波及,小黄狗资金被冻结,回收柜大范围停运,大批员工集体离职,派生科技泡沫瞬间破灭,原实际控制人卢楚隆重回前台。

2019年上半年,远见精密对小黄狗销售1.62亿元,对应收账款余额计提减值损失2.48亿元。2019年底,远见精密实控人韩勇辞任派生科技总经理。同时,唐军持有的派生科技股份均已被司法冻结。

对于派生科技的原实际控制人卢楚隆而言,三年下来,恍如一梦。

上市公司业务被糟蹋一遍,留下一地鸡毛,且当初采用了由派生集团增资广东硕博的方式让渡上市公司控股权,如今广东硕博持有上市公司股份均已被冻结,可谓赔了夫人又折兵。

2019年7月,小黄狗向法院提交破产重组申请,昔日明星股权项目留下满地狼藉。

#05

新城控股 最荒唐的黑天鹅

2019年,共计19家上市公司实际控制人被抓,有的涉嫌诈骗、违规披露信息、内幕交易等金融类犯罪,有的涉嫌行贿、非吸、黑社会犯罪。

监狱风云中,葵花药业关彦斌涉嫌杀人、新城控股王振华涉嫌猥亵儿童最为荒唐。

2019年7月3日晚间,市场传闻新城控股实际控制人及董事长因涉嫌猥亵儿童被刑事拘留。消息一出,新城控股股价连续四日暴跌总计34%,市值减少324亿元。

四月份上交所的16道问询没有难住新城控股,七月的黑天鹅事件却让这家行业新锐遭受重创。

王振华被带走后,昔日常州首富的发家史被全盘扒出,32岁的王晓松在家族权谋疑云的揣测中被推至台前。

临危受命的5个多月里,四面楚歌的新城控股鲜少拿地,高周转步伐放缓,21个项目摆上货架待价而沽,承诺“不抽贷、不断贷、不讨论”的主力银行之外,其他金融机构秉承了近乎冷漠的观望态度,并一度传出牵手国资战投的绯闻。

在地产融资全面收紧的2019年,新城控股走上救赎之路,一边要收拾王振华留下的与各地政府的残局,一边要修复资本市场对公司的信任,同时还要稳定内部一万多名员工的军心。

2019年末,新城控股股价回到38.72元/股,相较爆雷前夜的42.69元差距不到10%,联合资信将新城控股及相关债项移出信用评级观察名单,新城发展则公告拟进行配股融资筹约3亿美元。

2020年初,新城控股交出成绩单,2019年销售业绩超过2700亿,保住了十强席位,但房企巨头战局正酣,前路依旧崎岖。

#06

长租公寓 爆雷或许只是开始

仅仅三年,长租公寓从繁花似锦走向芳菲落尽。

在以开发商直营、创业团队运作、依托酒店集团、背靠国企大树以及中介渠道导入的房企系、创业系、酒店系、国企系、中介系等五大派系中,头部选手流血上市,中小机构血流不止。

2019年8月,成立仅3年,号称拥有4.5万间规模的长租公寓运营品牌“乐伽公寓”停止经营。据统计,2019年共有53家长租公寓企业资金链断裂,无法继续经营。

市界撰文称“二房东们真没钱过年了”,接连的爆雷,或许只是行业整合的开始。

10月8日,青客公寓提交招股说明书,早于蛋壳、自如赴美上市。上市前夕,实控人金光杰曾说,青客公寓将在2021年实现EBITDA转正,2022年房间数量达到20万间,实现盈利。

20天后,蛋壳公寓提交招股说明书。相比于青客目前不到10万间规模,2022年达到20万间并盈利的豪言,规模已达到40万间的蛋壳,2019年前三季度依旧亏损25亿元。

11月5日,青客公寓在美国纳斯达克上市,实际募资金额4590万美元,远低于最初计划。

对于以青客和蛋壳为代表的分散式长租企业而言,终极难题在于,盈利。

截至2019年6月,青客公寓负债总计27亿人民币,其中租金贷、客户预付租金接近15亿,该部分负债将随着客户的入住逐步抵消应付租金。

在二房东的商业模式之下,青客获得了因客户租赁预收的16.44亿房租及押金,但需要承担10万间公寓每年10亿元的租金支出,每年3亿元的日常运营和销售费用,3亿元装修垫款,7.3亿元银行贷款。

仅仅依靠租金差,考虑获客成本、装修、供应链、管理、折旧等成本,利润被大大摊薄。而对于租金贷和客户预付租金模式的依赖,则给盈利持续性笼上了不确定的阴霾。

在资本的裹挟下,部分行业玩家重装修轻运营,N+1模式推高租金,高收低租、短贷长投,试图烧出个未来,杠杆成为行业的胜负手。

2019年底,六部委发文,控制租金贷,防止形成资金池,“租金贷”收入占比不能超过租赁企业租金收入的三成。

失去杠杆助力的长租公寓,如曾经的P2P一样迎来行业整改的大限,留给二房东们的退路不多了。

#07

三盛宏业 大鱼吃大鱼,小鱼被饿死

地产行业经过数年的整合洗牌,走入大鱼吃大鱼的分化之年。

回顾:《地产调控下半场 房企大逃杀

曾经,市场上只有融创一家铁杆接盘侠,剩下的都是其他。

2019年,世茂、金科纷纷成为并购舞台追光的主角。包括部分规模房企在内的核心资产被推上货架,以彼之刀俎,夺我之鱼肉。

融创中国斥资400亿横扫全市场,年初吃下泛海京沪黄金地块,又接连拿下重庆阳光100、华侨城、新湖中宝、云南城投部分资产,稳居行业第四。

新晋“并购王”世茂风头正劲,200亿横扫泰禾、明发、万通、粤泰18个项目,年底携金融机构收购福晟资产包,一举冲进前十。

去年挺进千亿阵营的金科大肆扫货,接手黑天鹅事件后的新城部分资产,2019年销售额突破1800亿,2000亿目标在望。

2019年,百强房企除甩卖资产的福晟、协信、泰禾之外,颐和、银亿、三盛宏业均传出资金链断裂。

2019年10月末,刚刚跻身百强房企的三盛宏业陷入流动性危机,广东、上海、浙江多个项目无法正常动工;更有共计15款员工理财产品违约6.8亿元,员工集体总部讨债,董事长泪洒当场。

随后,三盛宏业旗下的香港上市公司中昌国际控制权易主信达,中诚信托以交叉违约为由启动强制执行,民生信托也跟进查封了相关资产,东方资产旗下邦信资产、大业信托亦有多个项目牵涉其中。

房企江湖山高浪大,巨头们上演厮杀的残酷戏码,中小房企正在为曾经的激进付出代价。

#08

中信国安 80亿撬动2000亿的混改危局

自2015年以来,以债券违约金额排序,永泰能源377亿居于首位,上海华信346亿、中国城市建设控股278亿、新光控股157亿、中信国安134亿紧随其后。

2019年4月,中信国安发行的15中信国安MTN001宣布不能按期足额付息。随后,中信国安到期的7只债券均陆续违约。

中信国安2018年净资产65.01亿,少数股东权益210.17亿元,总资产1981.56亿元。即使以包含少数股东权益的净资产计算,资产负债率也高达86.11%。

中信国安股东多且股权分散,大股东中信集团的持股比例只有20.945%。二股东和三股东股权均质押给了中信国安绝对控制的巨合投资,三股东属中信国安基金旗下企业,四股东的执行事务合伙人亦为中信国安控制的企业。

这样复杂交叉的股权结构,为内部人控制提供了极大的便利。

在那一场被称为“世纪大拍卖”的混改之后,中信国安顶着中信国安亲儿子、北京国安老东家、混改第一股的光环,四面突击,涉足资源、旅游、贸易、葡萄酒、信息技术等多个行业,还控股了多家上市公司。资产规模与负债水平一路追高。

千亿负债压顶,从债务违约到所持上市公司股份遭司法冻结,中信国安深陷流动性泥潭,为此还曾致函监管,请求银监会出面,挡一挡向其追债的金融机构。

2019年9月,中信集团副总经理赵景文被查,而长期担任中信国安集团董事长的李士林也已久未露面。

 

对于中信国安的民企股东而言,其以最低的代价掌控全局,然后利用“中信”的金字招牌背书,通过股权融资和债权融资的方式,撬动近2000亿的资产。

对于“亲爹”中信集团而言,这不是救不救得了的问题,而是值不值得救的问题。

#09

力帆汽车 行业负增长之下的国产造车困局

2018年,汽车行业20年以来首度出现负增长,2019年,中国车企全年销售2576.9万辆,同比下滑8.2%,其中乘用车销售2144.4万辆,同比下滑9.6%。延续了低迷氛围。

回顾:《2019,寒冬下的众生相

头部选手中,上汽、东风、广汽等国资车企也难以逆转下滑的大势,长城靠哈弗和欧拉的灵活产品线布局实现了逆势上扬。*ST海马和力帆股份销量均不到3万辆,双双沦为年度最惨玩家。

其中,力帆股份的境地尤为典型。全年销售乘用车2.54万辆,同比下滑75.52%,新能源汽车亦下滑近70%。

2018年12月,力帆股份处置重庆力帆汽车公司,收回6.5亿现金。

2019年1月,旗下子公司土地拆迁,拆迁价款27亿元,政府在扣除前期款项后支付了14亿元拆迁款,力帆股份得以兑付1月份到期的9亿元公司债。

2019年4月,经过长达3个月的等待,力帆股份回复了交易所的问询,公司一年内到期债务139亿,公司存款26亿元中22亿为受限资金,公司流动资金压力严峻。

没有什么亏损是卖房不能解决的,如果有,就多卖几套。

披星戴帽的*ST海马一直在保壳的生死线上挣扎。年年卖房,年年保壳,2019年卖掉了401套房子,实现销售2.8亿元。并透露“公司尚有部分闲置房产未售出”。

2019年12月27日,国务院发文,鼓励汽车更新消费,力帆股份涨停。在城市限购未放开,农村市场近饱和的情势下,2020年汽车市场将放松牌照还是加速报废,才能扭转颓朽的大局?

#10

包商银行 崩塌的同业信仰

2019年5月,包商银行因大股东违规占用,出现严重信用风险。在明天系核心人物归案28个月之后,明天帝国旗下最核心的金融机构被接管。

这是是继2018年2月安邦保险被接管后,又一金融机构被接管事件。

一份同业负债分阶协商,至少兑付70%的偿付方案,如同一只黑蝴蝶扇动翅膀,央妈晃了晃BS已被掏空的孱弱身躯,银行间市场掀起了惊涛骇浪。

回顾:《信仰这把伞,还能撑多久

中小金融机构受到了直接的信用冲击,流动性分层严重,以中低评级债券进行质押式回购的难度明显提升,部分券商结构化发行产品风险暴露。

曾经,十几个BP就足以让机构心动,100个BP更是让人将风险置于脑后,结构化发行还能愉快的玩耍。如今,非银之友濒死,同业刚兑已崩,出钱的大腿还在,但全都“押利率,限银行”。

截至目前,包商银行的拆弹行动仍在逐步推进,总部内蒙的资产负债或将由新设立银行承接;区外资产负债则由徽商银行收购。

2019年12月,上交所发文,发行人不得在发行环节直接或者间接认购自己发行的债券。曾经红火的结构化发行寿终正寝。

#11

结语

无论2019年如何黯淡,终究已经过去。

一次次错过康波机遇的小邱,见证了太多的“落木萧萧下”“雷潮滚滚来”,见过屡屡靠扇贝逃跑博眼球的獐子岛,从钱债肉偿到猪被饿死的雏鹰农牧,还有守着钾肥矿藏仍巨亏400亿的盐湖,也常在受创的自怨自艾中,忽视了灰烬深处的星火余温。

年终复盘时,小邱经常回想起2003年股权分置改革前夜、2008年的4万亿消息公布的一刻、2009年创业板开板当日、2014年宣布棚改货币化的会议,历史性的巨变总在不经意间埋下伏笔。

危中有机的祸福相倚,总有谨慎的人,赢得了智慧,而胆大的人,获得了财富。

新的一轮暗潮涌动,又要开始了。

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