从黄金首饰到消费电子，涨价潮如何压测全球供应链？

从2025年到2026年，两条看似毫不相关的价格曲线几乎同时冲上高位，一条是不断刷新历史新高的黄金，一条是被AI服务器需求推升的存储芯片及整条消费电子供应链。

如果只看价格表现，这像是一轮标准的景气上行周期，港股中的黄金与消费电子板块理应同步受益。

然而，国际金价在2025年10月接连突破4000、4100、4200美元大关后，老铺黄金、周大福、周生生四季度分别累跌近12%、19%、12%。

同样去年10月以来，由AI需求定义的“超级周期”中，受三星、美光、SK海力士等主要厂商接连提价，消费电子板块整体调整，舜宇光学科技至今累跌30%、瑞声科技累跌18%。

更加值得重视的是，伴随着股价的大幅下跌，需求出现了实际性的萎缩。高金价正在明显压制黄金首饰需求，PC与智能手机出货同样承压。中国黄金协会数据显示，2025年上半年全国黄金首饰消费量同比下降26%；IDC、TrendForce等机构亦预测，2026年全球PC出货量可能萎缩4.9%至9%，全球智能手机销量预计至少下降2%。

价格创新高与需求持续走弱同时出现，过去“涨价等于景气”的逻辑开始失效。

进一步看，港股恰好覆盖了从资源端、零部件到品牌终端的完整产业链，这轮价格异动，正在重启一场关于供应链稳定性与估值的压力测试。

上游沸腾，烫伤下游

在全球供应链的深水区，一轮由宏观环境与科技变革共同推动的“高温”正在蔓延。

上游资源与核心部件价格持续走高，看似一片繁荣，但对下游而言，感受到的并不是景气回暖，而是成本挤压与需求降温同时到来的压力。

在黄金链条中，这种分化表现得尤为直观。

上游矿企几乎完整享受了金价上涨带来的盈利弹性，山东黄金2025年前三季度净利润同比增长91.5%，紫金矿业也预计全年净利润同比大增约59%-62%。

然而站在消费者一侧的金饰品牌，却很难复制这种顺周期红利。高金价明显抑制了按克计价产品的购买意愿，品牌商不得不通过关闭低效门店、优化渠道结构与调整产品组合来应对压力。仅2025年第四季度，周大福就净关闭228个零售点，周大生、六福集团亦呈现出类似的门店收缩与产品“提质”趋势。

这意味着，金饰公司的价值来源，正在从“吃金价红利”，转向“经营能力与产品差异化”。

无独有偶，类似的错配同样出现在消费电子链条的核心环节，存储芯片。

当前价格上涨并非源于PC与手机需求复苏，而是来自AI服务器对高端产能的集中挤占。三星、SK海力士等厂商将大量产能转向HBM与DDR5，甚至拆除部分旧产线，导致成熟制程芯片供给快速收缩，成本压力沿着产业链迅速向下游传导。

PC与手机需求持续偏弱，品牌商难以顺利向消费者转嫁成本。终端品牌商如联想集团选择通过内部消化成本稳定终端价格，以维持市场份额，却不可避免地压缩了利润空间。

而位于中游的零部件厂商，如舜宇光学，则同时承受上游成本上升与下游客户压价的双重挤压。野村因此下调了舜宇光学评级，并指出，非核心零部件供应商在出货不确定性上升的同时，还要承受客户持续压缩中低端产品成本的压力。

不难看出，与前几年新能源等行业快速发展带来的资源涨价不同，无论是黄金还是存储芯片，这一轮价格上涨都不再意味着产业链整体进入顺风周期。相反，它更像是一种结构性错配，供应链内部的稳定性开始被削弱。

这轮“高温”真正考验的，不再是企业能否熬过一次普通周期波动，而是能否在价格失灵的环境中找到更具韧性的出路。

错配成为常态，企业只能向“高价值”迁移

供应链高温下出现的变化，并不是一次普通的景气轮动，而是一轮更深层次的结构性重组。世界经济论坛发布《2026年全球价值链展望》报告指出，全球价值链已进入“结构性不确定性”时代。

过去，价格上涨通常伴随着需求扩张，企业可以通过放量对冲成本压力。但现在，涨价本身正在成为需求下滑的触发器，库存周转、现金流回收与产能利用率同时承压。

随着价格机制开始失灵，企业的经营结果迅速分化，而决定性因素逐渐清晰：企业是否具备持续创造并获取高附加值的能力。

在黄金领域，单纯依赖金价上涨的“顺周期红利”正在消退，品牌必须向设计能力、文化叙事与渠道效率要利润。

近年来，高端中式古法黄金的持续走红，本质上是消费者从“买金价”转向“买审美与文化认同”，这与欧美奢侈品从材料价值向品牌与设计溢价迁移的路径高度相似。

面对这种趋势，品牌需要转变经营思维。如周大福在去年第四季度出现明显的产品结构拐点，定价首饰的零售值同比增长59.6%，收入结构正在逐步摆脱对克重销售的依赖。

从长期看，这类变化意味着品牌正在将盈利能力更多锚定在产品力与品牌力，而不是金价波动。

类似的逻辑也在消费电子链条中上演。

对于中游零部件企业而言，如果继续停留在高度标准化、价格竞争激烈的赛道，盈利弹性将持续被压缩，因此向高价值应用迁移几乎成为生存选择。

舜宇光学将增长重心转向车载镜头与AR光学，以提升ASP并降低对手机周期的依赖，并做出了分拆车载光学业务独立上市决定。这也类似百度分拆芯片业务上市，在更具增长力的赛道单独上市，集中资源发展，同时提升估值。同样，瑞声科技也围绕AI硬件与感知系统布局，为“豆包AI手机”与“夸克AI眼镜”等新一代终端提供系统级解决方案。

这些动作本质上都是在争夺产业链中的“价值锚点”。

一个供给侧变革的新周期已经开始。企业不能再等待周期回暖，而是要主动向高价值、高壁垒环节迁移，重新锚定自己在价值链中的位置。停留在低附加值环节的企业，将长期承受利润与估值的双重挤压。

港股相关产业链的定价逻辑，也将因此重塑。

估值锚迁移：从“押周期”到“看结构”

如果说过去十多年，大多数资产定价仍然建立在“价格上涨—需求扩张—盈利改善”的周期逻辑之上，那么当价格开始频繁越过需求承受边界，这套定价方法正在失灵。

真正具备长期价值的，不再是最容易受益于涨价的企业，而是最能在价格波动中保持经营确定性的企业。

在价格与需求逐渐脱钩的环境中，传统周期思维带来的误判正在显现。

过去，投资者可以通过跟踪大宗商品价格、行业出货量或库存变化，来推演企业盈利弹性。而如今，涨价可能同时带来销量下滑、成本挤压与现金流压力，也可能倒逼企业加速转型与资源再配置，如周六福、舜宇光学向高价值或新兴领域迈进。企业真实盈利质量与周期波动关键价格指标之间的相关性明显下降。

新的估值核心，正在向“结构稳定性”和“内生增长能力”迁移。

所谓结构稳定性，并不是短期利润波动的平滑，而是企业在价格冲击下，是否仍能稳住销量、现金流与竞争位置。而所谓内生增长能力，则是企业能否在不依赖外部涨价红利的情况下，持续创造附加值与新需求。

这些能力通常体现在两个方向上。

一是企业向上掌控资源、技术标准或系统定义权，获得更强的定价能力与配置权。

比如，联想集团从传统PC制造商向“混合式AI”解决方案商转型，通过构建AI PC与智能体生态，将竞争重心从硬件规模转向软硬件协同能力；比亚迪电子则将制造优势延伸至AI服务器、液冷散热等数据中心环节，试图打开新的高景气增长曲线。

二是企业完成品牌升级或赛道迁移，在需求侧建立更稳固的溢价能力。

比如，老铺黄金、周大福、六福集团等品牌围绕工艺、设计与文化叙事重塑定价体系，逐步降低对金价波动的被动依赖。

与之相对，那些既缺乏资源或技术壁垒，又难以完成产品与赛道升级的企业，将更容易陷入“价格上行但利润承压、需求波动但估值受限”的长期折价状态。

总之，港股正在进入一轮以结构分化为主导的新阶段。投资受到全球供应链涨价潮冲击的企业，要判断谁能在涨价环境中守住销量、现金流与结构性增长。

黄金消费市场中传统克重产品与高端工艺产品的分化，以及消费电子在2026年面临的需求不确定性，都是这场估值锚迁移最直观的前置信号。

来源：港股研究社