大成张祥发：18C企业更像高风险投资，但说不定能跑出“微软”或“特斯拉”

《星岛》见习记者 黄冬艳 深圳报道

自2023年3月底港股18C章推出，到2024年8月对上市要求进行了优化，再到2025年增设“科企专线”，这一面向高风险、高潜力特专科技企业的IPO机制，正成为香港资本市场的新焦点。

数据显示，截至今年9月，港交所在处理的18C上市申请已达14家，涵盖智能驾驶、机器人、人工智能等前沿科技领域，预计未来这类企业或将成为港股市场的新风口。

那么，18C企业的上市逻辑是怎样的？上市过程中监管审核又有哪些关键点需要关注？

在近日举办的第一届“大成大湾区资本市场论坛”上，大成广州分所高级合伙人张祥发律师通过题为《香港18C章上市关注要点》的演讲，对此进行了深入分析。

作为大成资本市场专业组带头人及大成资本市场专委会联合牵头人，张祥发律师专注于境外上市、跨境投融资、并购重组、银行贷款、公司债券、公司ESG投融资等领域。

论坛期间，他接受《星岛》记者的专访，从资本市场角度进一步阐述18C企业的成长逻辑与核心挑战。

▲大成广州分所高级合伙人、大成资本市场专委会联合牵头人张祥发律师

“三低三高”的港股18C

港股18C上市公司是指依据港交所第18C章上市的特专科技公司，该规则允许无盈利的科技企业上市融资，覆盖人工智能、先进材料、新能源、新食品及农业等前沿领域。较港股其他板块，具有上市门槛低、行业覆盖面广、上市周期短的优势。

目前已有晶泰控股（02228.HK）、黑芝麻智能（02533.HK）与越疆（02432.HK）三家企业通过该规则成功上市，均为2024年完成。尽管2025年以来尚未有新企业挂牌，但已有14家正在审核中。

张祥发指出，目前在审的18C企业上市申请，多为2025年递表，加之此类企业关注度持续攀升，因此更多只是一个阶段性的审核时间问题，并非市场降温。

18C企业主要是处于研发早期的特专科技类企业，缺乏成熟的商业模式和盈利能力，前期研发投入大，收益、利润、现金流水平较低甚至为零，但它们同时也具有高成长性、高回报的潜力。

因此张祥发直言，相较于有稳定收入及成熟商业模式的传统主板上市企业，18C企业更像是对未来的高风险投资。对投资者和监管层来说，这也是一个试错过程。“可能很多会中途折戟，但也容易出彩，说不定跑出一个微软或特斯拉。”

《星岛》记者了解到，针对已商业化和未商业化的企业，港交所18C上市规则设置了两套标准，涉及市值、收入、运营资金要求、研发投入等多项指标。如已商业化公司上市时，市值最低40亿港元、最近一年特专科技业务产生的收入至少2.5亿港元、研发投入至少占总营运开支的15%等。

值得一提的是，18C企业还需在上市申请日前12个月内，获得来自领航资深独立投资者的投资。该投资者需为资产管理总值或基金规模超150亿港元，或具备相当规模的上下游行业主要参与者。

领航资深独立投资者是港股18C特有的制度安排，亦是监管层重点关注的问题之一，被视为代表了企业上市前投资者的态度。

其他监管重点关注的问题，还包括企业业务前景与盈利路径，如净亏损变化、净利润及现金盈亏平衡等。此外，贸易限制和关税对海外销售及采购的影响、研发投入比例、上市架构、知识产权、数据合规和网络安全审查等亦是需注意的监管要点。

市场力比产品力重要

对于大多数18C企业而言，上市时往往缺乏营收或利润支撑，其未来产品与业务的变现能力成为资本市场最为关注的议题。

在被问及对拟赴港18C企业的建议时，张祥发向《星岛》记者强调，这类企业必须兼顾科研与商业化。但好的产品不等于好的商品，因此，科研必须以市场为导向，产品需抓住消费者的真实痛点。

“市场力比产品力更重要。”张祥发解释称，对一家企业而言，再好的产品若无法打开市场、形成收入，就失去了商业价值。从企业经营与上市的角度看，与其说打造产品，不如说要做出真正符合市场需求的商品。

尤其在当前各行各业竞争加剧的背景下，资本市场同样遵循“二八定律”，即80%的资金集中在20%的企业中。这也意味着，即便能够拿到资本市场的入场券，成功上市，企业也未必能够持续获得融资。

据统计，今年以来港股IPO热潮涌动，目前已有超过60只新股上市，募资总额近1500亿港元。但毕马威发布的《中国内地与香港IPO市场》报告显示，近两年无论是A股还是港股，一半左右的募资额均由前十大IPO贡献。

以今年上半年的港股市场为例，42宗IPO共募资1071亿港元，其中前十大IPO项目募资额所占比例高达81%，而2024年同期，这一比例为73%。

尽管18C企业更需要融资，但现实往往是不缺钱的大企业反而更受青睐。毕竟对于逐利的资本而言，理想与故事并不会比实实在在的营收数据更有吸引力。

“资本是最聪明的，一定会流向适合市场的产品。”张祥发表示，企业只有打造出符合市场需求的产品，才能在市场竞争中获得业绩变现，展现出让资本市场看得到、能认可的增长潜力。

对企业来说，是否身处具备发展前景的行业赛道，产品是否契合市场需求，将成为其上市后能否获得资本助力的核心所在。