解构“独角兽”，及“中国特色独角兽”

来源：tuzhuxi

今天，聊聊中国新增“独角兽”企业数量增减的问题。          

在研究一个问题前，不妨先尝试解构问题，将解构作为开题，最终，穿透形式表象，回到真问题，抓住真问题，解决真问题。          

对“独角兽”这个概念，可以先进行解构。解构，就是开题。          

【目录】

1.      究竟何谓“独角兽”企业？

2.      “独角兽”概念的优点

3.      “独角兽”概念的缺陷和不足

4.      对影响“独角兽”企业因素的几个判断

5.      关于中国和美国的“金融脱钩”问题

6.      新环境下，如何培育发展中国自己的“独角兽”——金融侧观点

【正文】

1.究竟何谓“独角兽”企业？          

“独角兽”（unicorn）企业是有定义的——估值10亿美元但尚未上市的企业。          

“独角兽”的概念最早在2013年由美国风险投资家Aileen Lee提出的：她在创投媒体TechCrunch上发表了一篇题为（《欢迎来到独角兽俱乐部——从估值10亿美元创业企业中学到的》的文章（https://techcrunch.com/2013/11/02/welcome-to-the-unicorn-club/）。    

Aileen Lee在文章中对独角兽做了定义——“2003年以来成立的，估值超过10亿美元的上市或非上市美国软件企业”。根据该定义，共有39家公司满足条件（“独角兽俱乐部”），约占风险投资所投资的消费和企业软件创业公司的0.07%；2013年以来的十年里，平均每年诞生4家独角兽公司，其中 Facebook 是突出的“超级独角兽”（估值超过1,000亿美元），而每隔十年都会诞生1到3家的超级独角兽。          

据Aileen的统计，2003年以来，风险投资机构一共投资了六万家软件/互联网企业，最终只有39家脱颖而出，也即每1,538家企业才会产生1家“独角兽”公司，比例不足0.07%。          

Aileen Lee给出的小结：“创立或投资一家估值10亿美元的公司真的很难，概率非常低。各种科技新闻可能会让人觉得每分钟都有这样的公司在诞生，现实情况是，这种机率介于在MLB比赛中接到一个界外球或在一生中被闪电击中的概率之间。或者，比考上斯坦福大学的难度要大100倍以上。”              

这里点出了10亿美元企业/独角兽的要义：统计上的稀缺性。          

Ailen Lee还提出了许多洞见。例如数量上消费（2C）企业多于2B企业，但2B企业的长期回报更高；成功创业者多为30多岁、教育水平较高、有共同创业经验的创业者；创业后一般要7年以上才能退出（意味着需要“耐心资本”）。          

在这之后，“独角兽企业”的定义被进一步拓展，现在主要用来评价尚未上市的创业企业，同时覆盖所有行业（现在所有的创业企业都有一定的软件/互联网维度，不可能完全独立于互联网/软件存在，所以软件/互联网这个标签是可以摘掉）的，但在投资/金融界，始终有一个10亿美元的标准——否则你很难在边界上定义谁是独角兽、谁不是独角兽。                        

2.“独角兽”概念的优点          

“独角兽”企业是一个非常直观、有效、能抓住眼球、易于理解、能够深入人心的概念。它有如下四个特性，而这些特性也正是它的优点：          

1)抓住要点：绝对的稀缺性。在创业企业中，10亿美元/独角兽企业是一个非常稀有的东西。这也就暗示：能够创立或投资这样企业的人是有与众不同的眼光、能力或“运气”的；

2)简单、直接、量化且横向可比：“独角兽”的定义依赖的是一个简单、直观、具体、单一的量化指标——估值10亿美元。这是一个“一刀切”，带有主观性（为什么是10亿美元而不是8亿或15亿美元），但简单直观，极易横向比较的指标；

3)动态性：描述的是一种发展状态/阶段，具有动态发展的属性：“独角兽企业”是创业企业，处在成长过程中，将来还要长大的。相比之下，“专精特新”这种描述就更加静态；    

4)形象性和象征性：在西方神话里，“独角兽”是一种非常稀缺、神秘，同时具有神圣性和高贵性的动物。用独角兽来描述极具价值且稀缺的创业企业，非常的形象，能够抓住眼球，深入人心；

5)方向性和指引性：“独角兽企业”概念之妙在于，一旦提出来，就被广泛接受，成为创业企业家奋斗的目标，成为创业投资人寻找的目标。正是“寻找独角兽”这一目标，将企业与资金联系到一起；

6)企业+资本：可以帮助衡量一个国家/区域的整体创业环境：“独角兽”最终需要通过资本市场“退出”，没有资本市场的支持，就很难有独角兽。所以独角兽的数量不光能衡量优质企业本身，也能衡量一个国家/区域可触达资本市场/金融市场的深度和广度。能把企业维度和金融维度结合，确实是一个描述创业环境的很好指标。          

综上，使得“独角兽”成为一个十分传神的概念：被提出来后，它就深入人心，成为人们争相找寻、奋斗的目标，也很难再用其他概念去替代。          

“独角兽”概念提出来已经超过十年，在现实语境里，“独角兽”往往泛指特别优秀的明星创业企业。在一般话语里，笼统地说“独角兽企业新增数量”的多少，其实是关心“明星创业企业新增数量”的多少。          

然而不能忽略的是：但凡具体统计各国“独角兽”的数量时，还是要回到传统定义的——即“10亿美元估值”：              

（《环球时报》英文版引用报道独角兽企业）         

小结：本部分，我们探讨了“独角兽”企业的概念来源：对企业最终的评判标准是“未上市且估值超过10美元”。从这个角度说，“独角兽”实际上是一个金融概念，一个资本市场概念，从资本市场的视角，一窥创业企业的环境与质量。        

3.“独角兽”概念的缺陷和不足     

前面说了“独角兽”概念的优点，现在说一说问题，这些问题都直接、间接地与“独角兽”概念的金融属性相关。          

1）不易统计缺乏市场化“估值”的企业：“独角兽”概念是建立在市场化估值基础上的，在统计时，只能统计做过外部融资（因此有“估值”），被纳入资本市场雷达的企业；如果一个企业完全不接触市场，不依赖外部股权融资，其价值就难被发现；如果一个地区在传统上更多依靠创业者自有资金及商业银行融资（“间接融资”），而非资本市场融资，则在其他条件相等的情况下，这个区域的“独角兽”数量也会受到影响（参考下表）；   

（德国、日本等国家传统上较为依赖企业自有资金及商业银行融资，“独角兽”企业不可能太多。但也不宜简单地用“独角兽”去衡量这些国家优质创业企业的数量）              

展开来看，这里至少还有两个维度，维度一，“独角兽”所依赖的估值概念会导致人们低估该区域优质创业企业的数量；维度二，创业企业本身也需要找到更合适的资本提供支持（所谓“如鱼得水”），如果资本市场缺乏深度和广度，势必会反过来影响创业企业的数量和质量。

2）作为一个金融概念，“独角兽”只代表特定类型资金、资本的视角与偏好，其一不能代表所有金融/资本，二不适用于全部行业：“独角兽企业”代表的是高风险偏好的股权/权益投资者（及创投/风投）视角，有特定的投资要求及投资偏好，因此大多指向互联网、数据、软件、消费等能够实现爆发性增长并获得资本市场青睐的风口行业；

（行业上看：2C科技/企业服务、金融、零售消费占“独角兽”企业的三分之二）

如果引入其他类型的资金/资本，例如商业银行，则会自动引入不同的偏好和视角，例如除了看待成长性之外，也会更看待可持续经营能力及安全性。而如果引入不同的类型资本，也会产生不同的量化指标——例如比较“商业银行授信规模”。但也要看到，尽管创投资本有一定的局限性、有限性，但创业毕竟是一个失败机率很高的活动，企业需要给自己找寻最匹配的资本。美国是最具资本市场深度、广度的国家，有庞大的高风险股权/权益投资者群体及极具流动性的公开市场，能够为处在不同发展阶段的创业企业提供充裕的资金支持。美国作为全球独角兽企业数量最多的国家，离不开其强大的资本市场支持（也即我们现在提出来的“金融强国”的概念）

3）“独角兽”可以用作衡量创业环境的参考指标；但“独角兽”是一个有金融属性的概念，如果单纯以“独角兽”数量为目标的话，则企业价值的判定、产业发展方向、资源的配置等将完全由创投资本及资本市场主导。而资本本身也是有局限性的，包括但不限于：  

a)企业所获估值与实际能力未必匹配；独角兽的估值是私募股权投资人给出的，私募股权投资人是一个特定的投资群体，不代表公开市场；少数意见领袖级投资人对估值还有很大的话语权和影响力。但毕竟这些融资是私募领域的融资，独角兽企业是否真的能够匹配其所获价值，是否真的有长期竞争力和发展力，还得看长期；

b)资本市场存在的短期性：大多的创投/私募资金是有期限的：Aileen Lee指出独角兽企业等到“流动性事件”（即退出机遇）平均需7年以上，意指创投资本得有“耐心”；但从企业成长史来看，7年也是很短的，弹指一挥间。创投/私募股权资本寻求的是给定年限内的退出机遇，相对来说会更加关注企业/行业在一定年限内的成长性，而非更加长期的营利能力、可持续发展能力、战略方向及治理。在现实宇宙里，不在少数的投资人及企业创始团队更关心的是退出，面向的是下一轮投资人（私募或IPO市场投资人）。而有了资本的介入，一些企业创始人团队也可能过多追求满足投资人的偏好和利益，偏离创业初心及企业发展的长远考虑。这都是资本带来的短期化结果。最后，总体来看，整个资本市场链条——包括公开市场——都是存在短期性行为的，例如追逐季度营利、追逐风口、受制于周期性，有泡沫化的风险。要看到，资本也是双刃剑，金融和企业的关系，是水和舟的关系：“水能载舟，亦能覆舟”；

c)“独角兽”依赖资本及资本市场偏好，但资本/资本市场的标准、偏好及所给予的引导，未必匹配国家、社会、公共利益追求的中长期目标。要看到，资本是有内在逻辑的——所谓“钱生钱”，追求财务回报。一切其他逻辑都是间接的，最终都要服从这个逻辑。市场是配置资源的绝佳手段，但如果不加引导，市场/资本不会自动、主动的匹配国家、社会的长期战略——有时它可能有利于国家战略，但有时它也可能偏离甚至干扰国家战略。中国式现代化里，“金融强国”是发展的组成部分及目标，但金融是有明确功能性的：金融要“服务实体经济”，要匹配、“对齐”、服从、帮助国家、社会实现长期发展目标。美国是市场主义，资本主导，金融/资本更多的遵循内在逻辑，所谓金融/资本的目标是“纲”，其他都是“目”，纲举目张。这时，政府只能通过有限的立法和监管设定大的边界和底线，社会通过ESG、“政治正确”等价值理念给资本以软性的约束及引导。但无论如何，独角兽概念的金融属性，将凸显金融/资本与国家/社会/公共利益之间的张力。

d）“独角兽”概念暗含的地缘政治及意识形态因素。“独角兽”概念是美国人提出来的，以全球货币美元计价。绝大多数的企业背后有美元基金/美国资本支持，已经完成在美国上市，或指向美国上市。因此，“独角兽”这个概念高度依赖美国/美元资本及资本市场。确实，企业必须依托有深度、有广度、有质量的资金及资本市场才能得以生存、发展。形象比喻，就是小小池塘容不下大船，更不能走航母。目前来看，在为创业企业提供灵活多样且丰富的资本方面，美国是全球第一的。美国自身的科技实力、企业实力、经济实力，是离不开其强大的金融实力的。美国“独角兽”企业之所以多，除了非金融因素（人才、技术、监管、市场、创新精神等）外，很大一部分要归因于金融/资本因素。    

资本是逐利的，“没有人和钱过不去”，在不受约束时，资本是无国界的，这也使得美国资本影响力远远超出美国，覆盖全球。全球各个国家、市场，论及“独角兽”这个概念，都很难完全脱离美元基金（尤其在创业阶段）、美国本土资本市场（作为退出），以及美国资本所能触达、进入的其他资本市场（包括香港、新加坡、伦敦等）。实事求是地说，中国过去二十多年发展成长起来许多创业企业，都离不开美元基金及美国资本市场的有力支持。这个过程中，中国充分享受了资本全球化、金融全球化的好处，培育了一大批明星中国企业，建立一套属于自己的科技产业，并建立了成体系的创业模式与经验。迄今，中国仅次于美国，稳居全球“独角兽”数量第二的国家。从这个角度讲，美元资本及美国资本市场对中国过去二十年的企业发展、经济发展是作出了贡献的。归根结底，资本本质中性、无国界，只是如何让其“为我所用”，如何发挥其作用的问题。

但在百年不遇之大变局下，对美国资本及资本市场的依赖会造成另一个问题，即美国/美元资本、美国资本市场、美国金融监管及政府一定程度又垄断了“独角兽”的定义权、话语权及影响力，并给中国造成了一种资源约束，甚至是形成了某种“卡脖子”：一旦出现中美“金融脱钩”，美国本土资本市场不再欢迎中国企业，各种类型美元资本、美元资金减少对中国企业不同发展阶段的上市或非上市企业的投资，而如果中国资本/资金/证券市场不能马上进行功能补位及替代，就会对中国的企业创业环境产生影响。“独角兽”数量增或减，往往只是各种趋势的结果，而且可能是美国及美元金融霸权地位的一种延展。    

4.对影响“独角兽”企业因素的几个判断

要回答“独角兽”企业增减趋势的问题，不妨看看培育发展“独角兽”企业需要那些必要条件。          

先厘清概念：所谓必要条件（necessary condition），即必须具备这个条件，这个条件是个前提，没它不行，但近有它也不行。          

所谓充分条件（sufficient condition），即只要具备了这个条件就可以了，其他的条件都不需要了。          

简单回答一下问题：培育发展独角兽企业，要满足一系列的必要条件，而不存在任何一个充分条件。而要详尽列出各种必要条件又是不容易的，一下子很难说清楚。          

本篇文章是抛砖引玉，仅做一个开题。但通过迄今为止的讨论，我们可以大致形成如下几个基本判断：          

判断1：“独角兽企业”是一个同时结合了产业、金融维度，用以判断一个国家/地区创业企业环境及质量的不错的指标，尽管这个指标也存在不少的缺陷；          

判断2：金融、资本是发展独角兽企业的必要条件；更具体而言，一是要有能够匹配创业投资的专业化、市场化私募股权资金；二是要有能够提供流动性、方便退出的资本市场/证券市场。              

判断3：资本/资本市场只是培育发展独角兽的必要条件，而不是充分条件，同时也不是唯一的必要条件。企业家精神、人才、市场及经济环境、监管、创业氛围、其他外部环境因素等都是必要条件。作为开题，今天我们讨论的是金融/资本因素。          

判断4：过去二十年，中国（乃至全球各国）都非常依赖美元资本（美元资本未必是美国资本，但美国资本是其中的主导部分）、美国本土资本市场以及美国资金/资本所触达、支持的离岸资本市场（包括香港、新加坡到伦敦）。其他一切条件（如人才、市场、监管、创业氛围、企业家精神）都相等时，在中国（及中国盟友）资本、资金及资本市场/证券资本市场对美元资本及资本市场实现完全的功能补位及替代之前，美元/美国资本对中国创业企业选择进入或退出，选择开放或封闭，对中国创业企业环境都会有一定的影响。“独角兽”有明确的定义（估值10亿美元的未上市企业），其数量增减只是人们能够直接观察到的表面现象。          

5.关于中国和美国的“金融脱钩”问题          

这些年，中国和美国是存在“金融脱钩”现象的，但实际情况比设想的更加复杂，因为有多种因素从不同的方向以不同的方式发生作用，最后产生了某种合力或趋势：          

——美国政府在限制美国资本流入“敏感”领域的中国企业，且范围不断加大；

——美国资本担心中美地缘政治冲突进一步升级，选择减仓或退出中国企业/中国市场；    

——美国资本/投资人“看不懂”新时代中国发展范式、产业导向、监管逻辑、价值理念，增长前景，选择减仓或退出；

——以上因素，使得依赖离岸资本市场（美元资金仍然是主导力量）的中国上市企业出现估值减损、流动性下降及未上市企业上市退出困难等问题；

——以上因素，使得美国/美元资本在投资中国企业时更加谨慎，并由此产生负向循环；

——中国产业资本、私募股权尚有待发展成熟——其不仅仅是资金量的问题，还有各种市场化、专业化的问题。同时，中国资本市场/证券市场推出了一系列的举措，旨在加强完善监管。这些因素使得中国资本（及中国盟友资本）及中国本土资本市场很难完全实现对美国/美元资本的功能性取代。

——此外，在一些带有敏感属性的产业领域，中国也自然的会寻求更多依赖本土资本（说白了，这些是美国人想投但不能投，或不敢投，同时中国人也不希望依赖美国的关键领域），同时，为了实现金融强国，打造属于自己、能更好为中国发展道路服务的金融中心，中国也必须发展壮大自己的资本市场，长期来看引导更多的中国明星企业在本土上市。          

中国搞“金融强国”是一条必由之路，肯定不是以中美地缘政治为前提条件的——换言之，不是因为中美地缘政治有冲突，中国才要反过来要发展自己的金融市场——而是中国为了进一步发展，要让金融和资本服务自己的国家战略，就必须发展壮大做强自己的金融产业及资本市场，同时在国际上不断发展人民币体系。          

当然，也要看到，在“高水平对外开放”，“你中有我、我中有你”，积极拥护全球化的方针下，在发展壮大本土资本及金融市场的同时，中国肯定仍然要积极利用外资，积极利用全球资本市场，而不可能将排斥外资、将产业资本全盘国产替代作为政策目标。                        

6.新环境下，如何培育发展中国自己的“独角兽”——金融侧观点          

本文主要从金融角度切入，在金融侧探讨培育发展“独角兽”的必要条件。          

在这个领域能够做的无非是：          

——继续积极吸引包括美国在内的所有外资。中美地缘政治因素是很难解开的，属于可控范围之外，相对可控的是“讲好中国故事”，即把中国新时代的发展逻辑给外国人讲清楚。这个工作，需要监管机构及市场一起来说：每一个政府职能、每一个上市公司，每一个GP，每一个投行，与外资接触的每一个界面。

——一些标志性的资本市场事件是最好的抓手，将极大有利于提振外国投资人(不仅包括美国，还包括其他国家地区；不仅包括美元，也包括人民币)的信心。标志性资本市场事件，就是中国独角兽企业的上市。同时，从扶持香港市场角度出发，可以考虑将离岸结构的中国企业更多引导到香港上市，在香港形成合力；

——加快中国本土资本市场/证券市场的发展，使其可以承担为优质企业提供流动性及融资的核心功能；

——引导一批优质中国企业在本土（A股）市场上市。美国有Meg 7，拿出来都是美国的科技王牌。像英伟达、苹果、微软都是市值超过3万亿美元的超级企业。这些企业可以利用资本市场获取超额资金以支持自己的发展。目前许多高质量中国企业其实都在离岸（包括美国）上市，如能吸引一批中国明星企业登陆中国本土资本市场，也有利于提升A股质量，反过来培育发展人民币资金；    

——培育高质量人民币GP，发展人民币产业资本/基金。现在有一个经常被讨论的问题，即以前的美元基金是高度市场化的，现在的大多是政府产业资本，专业化及市场化程度均不够，很难一下填补美元资本的功能。当年外国企业到中国来投资，给中国带来了技术、管理经验，支持了“中国制造”产业链的发展。其实投资也是一样的，过去二十年，美元/外资资本为中国培养了大量的专业化人才，为中国创业企业、科技企业的发展作出了巨大贡献。应当积极发挥利用这些人才的力量，让其为中国式现代化的新征程添砖加瓦。                   

构想未来，最为理想的情况是，中国构建了比较强大的金融体系，建立了有深度、有广度、有专业度、有成熟度的，具有中国特色的金融产业及资本市场，而中国特色金融产业及资本四好长的最大特点就是能与中国式现代化完全“对齐”、完全匹配，是中国发展模式的一个部分。彼时，全球投资人也更能理解、认同新时代的发展范式及道路，愿意通过投资中国企业，参与并分享中国的经济成长。展望未来，中美如果能够打破地缘政治隔阂，修好关系，担当大国责任，实现更高维度的“你中有我、我中有你”，为世界和平提供稳定性，固然是最理想的。但底线思维，可能也要把金融的饭碗牢牢地端在自己手里，作为多极化世界的一个重要支点，中国所建立的体系，应当作为世界的一级，而不应存在单方面、非对称依赖并受制于美国资本及美国资本市场的情形。          

“金融强国”非一日可以建成，未来的路还很漫长。          

临了，“独角兽”的概念是美国风险资本提出来的，这个概念可以用作参考，作为某种坐标，但可能也要看到它的局限性和有限性，未必要将“独角兽”的绝对数量作为单一发展目标。              

未来人们似可探讨一下“中国特色的独角兽”，甚至可以加以区别，例如不叫“独角兽”，而叫其他的中国神兽。譬如蛟龙，或者麒麟。“中国特色”的“独角兽”，应该在产业和金融层面与新时代中国国家战略、产业战略、经济社会文化发展目标及公共利益高度匹配，服务于中国式现代化。          

今天是讨论“独角兽”问题的开题，先解构，后分析，以概念为主，数据较少，只做头脑风暴、抛砖引玉。