安诺优达累亏4.2亿：增速乏力，应收账款狂飙与重营销轻研发

《港湾商业观察》徐慧静

安诺优达与港交所的缘分，始于2025年3月25日。当日，这家由比亚迪联合创始人夏佐全创立的基因测序企业首次向港交所主板递交上市申请，联席保荐人为建银国际与国泰君安国际。

然而，首次递表在6个月的有效期内未能闯关成功，于2025年9月悄然失效。公司随即二次递表，却仍未能打动监管机构与投资者，2026年3月再度失效。

不甘的安诺优达于2026年4月15日第三次向港交所主板递交上市申请，此次保荐阵容保持一致。

从首次递表到第三次冲刺，安诺优达基因科技（北京）股份有限公司（简称，安诺优达）在港交所的上市之路已反复拉锯超过一年，而招股书所披露的财务与经营数据，也在这段反复递表的周期中露出了更多真实的底色。

业绩增长乏力，三年连续亏损

据天眼查和招股书显示，安诺优达成立于2012年，是一家专注于以分子诊断为基础的IVD（体外诊断）医疗器械及多组学生命科学研究服务的企业。其核心产品包括NIPT（无创产前检测）试剂盒、CNV-seq（染色体拷贝数变异测序）试剂盒，以及自主开发的NextSeq550AR基因测序仪和配套生物信息学分析软件。按2024年样本检测量计，安诺优达在中国NIPT市场排名第二，市场份额为15.5%；在CNV-seq市场的份额更是高达31.9%。

然而，头顶“行业老二”光环的安诺优达，财务表现却难言亮眼。2023年、2024年及2025年（以下简称，报告期内），公司收入分别为4.75亿元、5.18亿元、5.47亿元，增速从9.0%骤降至5.6%，业绩增长明显乏力。

更令人担忧的是，公司同期年内亏损分别为2.40亿元、1.26亿元、0.54亿元，虽然亏损持续收窄，但三年累计亏损仍高达4.20亿元。

亏损收窄的主要原因并非业务爆发，而是“做减法”式的成本控制。

招股书坦言，公司采取了更审慎的方式订立服务协议，终止了低毛利的检测服务，并缩减了部分经营开支。2024年，安诺优达相继出售上海安诺优达医学检验实验室、关闭义乌安诺优达医学检验实验室，并于2025年3月将北京安诺优达医学检验实验室出售给控股股东旗下平台安诺复琢。这一系列“断臂求生”的操作，虽然改善了利润表，却也暴露出主营业务造血能力不足的现实。

从收入结构来看，安诺优达高度依赖临床测序解决方案。报告期内，该板块收入分别为2.70亿元、3.29亿元、3.34亿元，占总收入的56.9%、63.6%和61.0%；科研测序解决方案收入分别为2.05亿元、1.89亿元、2.13亿元，占比呈现下滑趋势。临床业务中，又以NIPT试剂盒和CNV-seq试剂盒为核心，两者合计贡献了临床板块绝大部分收入。

此外，2024年8月，江苏省率先实施NIPT区域带量采购，将服务价格上限设定为每次560元，与此前相比降幅约50%。安诺优达的NIPT试剂盒平均售价从2023年的3.11万元降至2025年的2.65万元。

尽管公司表示集采带动销量增长，但“以价换量”的策略能否持续仍存疑问。更为严峻的是，集采政策存在向全国蔓延的趋势，一旦更多省份跟进，安诺优达的定价体系和盈利空间将面临系统性压缩。

毛利率的下滑态势印证了上述压力。报告期内，公司整体毛利率分别为32.6%、35.4%和35.0%，临床测序解决方案的毛利率分别为43.0%、42.8%及39.9%。

高禾投资管理合伙人刘盛宇表示：“目前看，安诺优达的‘以价换量’还没有真正跑通。销量确实增长了，但毛利率没有改善，临床测序解决方案毛利率还从43.0%降到39.9%，说明集采带来的放量，暂时没有完全覆盖价格下降和固定成本摊薄压力。更关键的是，公司2025年仍亏损5440万元，经营现金流净流出8635万元，这说明量增还没有转化成利润表和现金流的修复。

盈利拐点不会只取决于销量，而取决于三个条件：第一，集采后单价是否企稳；第二，医院覆盖增加后单院放量能否持续提高；第三，公司能否把检测、销售、渠道和管理费用进一步压下来。安诺优达目前市占率约15.5%，还不是绝对龙头，如果更多省份跟进集采，头部企业可能更有能力用规模和成本优势消化降价压力，第三梯队厂商的盈利修复反而可能更慢。

公司短期仍面临较大的‘价量双杀’风险。NIPT市场已经从增量竞争转向存量博弈，出生率下滑会压缩总需求，集采又会压低价格。如果公司不能通过更高单院渗透率、更强成本控制和新检测项目拓展来对冲，单靠NIPT放量，很难快速扭转亏损。拐点至少要看到毛利率企稳、经营现金流明显收窄甚至转正，才算真正出现。”

应收款飙升近六成，经营现金流再度为负

安诺优达的客户结构呈现出典型的医疗行业特征——客户集中度适中但应收账款持续恶化。报告期内，公司来自五大客户的收入分别占总收入的20.9%、18.0%和21.0%，最大客户占比从10.6%降至6.4%，表面上看客户分散度有所改善。

但问题在于，公司的直销客户主要是具备产前诊断认证的医院和独立医学实验室，这些公立机构客户议价能力强、付款周期长，为安诺优达的现金流埋下了隐患。

应收账款的膨胀速度远超收入增长。报告期内，公司应收账款及应收票据分别为1.78亿元、1.80亿元和3.26亿元，2025年同比激增81.1%，而同期收入增幅仅为5.6%，占营收的比重分别为37.47%、34.75%及59.60%，应收账款周转天数从151.9天减少至124.4天，再到2025年的166.8天，回款周期再次拉长。

招股书解释称，这主要与下游客户的付款审批流程延长及宏观经济环境下客户资金紧张有关。但不容忽视的是，截至2025年12月31日，账龄超过一年的应收账款占比已达6.5%，按预期信贷亏损率计提的减值准备大幅增加，信用风险正在积聚。

供应商方面，安诺优达的集中度更为突出。2024年，公司向最大供应商的采购额占比高达48.9%，前五大供应商合计占比达50.4%；2025年最大供应商占比进一步攀升至49.0%。这种高度集中的供应结构意味着，一旦核心供应商出现供货中断或价格调整，安诺优达的生产经营将面临直接冲击。结合公司测序仪生产可能依赖国外关键零部件的背景，供应链安全风险不容小觑。

存货管理则呈现出另一幅图景。报告期内，公司存货余额分别为9312万元、7008万元和4605万元，连续两年大幅下降。

经营现金流的表现最令人担忧。2023年，公司经营活动现金净额为-2607万元；2024年短暂转正至1464万元；但2025年再度恶化至-8635万元。2025年的现金恶化主要由应收账款激增1.55亿元所致，公司将大量资金沉淀在客户账面上，而同期应付账款和其他应付款项并未同步增长，导致营运资金缺口扩大。

招股书坦言，为改善净营运现金流状况，公司计划有选择性地与具备可靠付款记录的客户合作，并加强与供应商的付款期限协商，这无异于承认当前的客户质量和供应链地位均不占优。

截至2025年12月31日，公司现金及现金等价物仅剩5798万元，较2023年末的2.56亿元大幅缩水。若不考虑上市募资，以当前的现金消耗速度，安诺优达的流动性安全垫正在变薄。

重营销轻研发，董事会主席曾被列入失信人名单

对于一家标榜“高新技术企业”的基因测序公司而言，安诺优达在研发与营销之间的资源分配令人侧目。报告期内，公司研发成本分别为3482万元、3492万元和4056万元，占收入的比例分别为7.3%、6.7%和7.4%；而同期销售及分销开支分别高达1.08亿元、1.15亿元和1.19亿元，占收入比例达22.8%、22.2%和21.8%。销售费用是研发投入的三倍以上，“重营销、轻研发”的格局一目了然。

截至2025年12月31日，安诺优达的研发团队仅有66人，其中博士10人、硕士39人；而销售及营销团队多达244人，研发人员不足销售人员的三分之一。在基因测序这一技术迭代极快的行业，如此薄弱的研发力量能否支撑公司的长期竞争力，值得打上一个大大的问号。

虽然公司自称拥有国家专精特新“小巨人”企业称号，但管线产品的推进速度并不惊艳——从2017年NIPT试剂盒获批到2024年CNV-seq试剂盒获批，中间相隔七年，核心产品创新节奏明显偏慢。

技术层面，安诺优达对外部技术的依赖是一个敏感话题。公司主打的NextSeq550AR基因测序仪虽然在2017年获得了三类医疗器械证书，但基因测序仪的核心部件——光学系统、流体控制系统、生化试剂等——长期由Illumina、ThermoFisher等国际巨头主导。

招股书在讨论测序仪价格时，频繁引用“主要国际品牌”的定价作为参照，侧面印证了行业上游的技术壁垒和国产替代的难度。一旦国际供应链出现波动，安诺优达在测序仪生产上将面临“卡脖子”风险。

股权结构与治理方面，实控人夏佐全的高度集中控制是另一大隐患。截至最后实际可行日期，夏佐全通过直接持股及控制时丰华富、正轩安诺、安诺复琢、深圳正轩等投资平台，合计控制安诺优达54.25%的投票权。

外界也关注的是，创始团队的离散曾为安诺优达增添了部分不确定性。在公司发展历程中，陈重建、梁峻彬等创始人团队成员曾通过员工持股平台时丰华富持有权益——陈重建一度持有13.77%的合伙权益，梁峻彬持有10.7%。

然而，在当前的董事会和高级管理层名单中，已不见二人的身影。与此同时，现任董事会主席兼首席执行官李志民并非安诺优达的原创始团队成员，而是2018年12月才加入公司，此前曾在康恩贝、奇正藏药、振东制药等多家医药企业任职。

更为关键的是，招股书披露李志民因一起民事诉讼的执行问题，于2017年被列入中国失信被执行人名单，直至2018年9月与原告达成和解后才得以移除。无独有偶，公司监事刘茜也因涉及一起商业合同纠纷的担保责任，于2019年1月被下达限制高消费令，直至2025年7月才解除限制。（港湾财经出品）