【健康凯歌】盈利质量承压 海吉亚能否跨越挑战

    作为一家国内领先的民营肿瘤治疗医院集团，海吉亚在香港上市以后的旅程可以说是颠簸坎坷，尽管营收与利润在持续增长，但公司的股价已经从2021年年中的最高110港元跌至如今的 14港元附近。

一些分析人士认为由于医保政策与大的环境影响，海吉亚不被投资界所看好，但二级市场的股价往往仅仅预示着投资者的情绪，却并不一定反映这家公司的基本面与实际情况，实际情况到底怎样？让健康凯歌与您一同仔细看看这家公司的业务与成色如何。

肿瘤治疗民营突起

首先我们大家都知道或者也听说过关于肿瘤治疗的一些情况，首先肿瘤是一个随着年纪增长会更高概率出现的疾病，而这里面的恶性肿瘤即一般通称的癌症就会出现，由于如今人的平均寿命都在提高，因此患癌的人数的绝对数量就会增长。

从如下的数据里我们可以看到每年新发癌症人数到2027年预计将达到 550万人，而根据国家癌症中心的报告，中国的癌症新发人数在全球排名第一。

如果看人群比例，美国癌症新增发病率是千分之六点八，而中国是千分之三点五，看起来中国的发病率要远低于美国，而世标发病率为千分之二点零二，据国家癌症中心表示，经济发展更好的国家与地区发病率高的原因，一方面是寿命长，一方面是检出率高。

关于肿瘤医疗服务市场的规模，根据相关的行业报告与数据来进行测算：其中2018-2022年，中国肿瘤医疗服务行业市场规模由3310亿人民币元增长至4980亿人民币元，年复合增长率近11%。

行业专家更预计2023-2027年，肿瘤医疗服务行业市场规模由5500亿人民币元增长至8100亿元，期间年复合增长率约10%。

而市场规模变化主要受到以下两点因素驱动：首先是癌症患者数量的增长，带动肿瘤筛查、治疗需求增加；其次是政策推动民营肿瘤医疗机构快速增长，在社会资源注入下，民营肿瘤医院品牌逐步受到患者认可，从而使有更高需求的患者向民营医院迁移。

此外，肿瘤医疗服务行业未来还呈现以下两点趋势：首先是医疗基础设施发展、放疗质量控制持续提升、放疗技术进步等因素加速放疗市场发展，加速肿瘤医疗服务行业扩容；其次是医疗机构数字化服务技术提升、私立医院MDT模型的流行等因素提升医疗服务质量，提高患者生存率， 促进行业专业化和精细化发展。               

根据行业研究机构头豹收集数据统计显示，远超90%的肿瘤患者是选择公立医院进行治疗，但这一比例在缓慢地下降，非公医疗在里面占的比重在逐渐地上升。

目前中国肿瘤医疗服务行业集中度低，由公立医院主导市场，因三甲龙头医院凭丰富的人才储备与技术设备等保持着领先的地位，但公立医院存在门诊及住院床位等待时间长等困难。

而这就给类似海吉亚这样的民营肿瘤治疗机构以发展的空间，根据新京报等数据来源显示，在公立医疗的患者治疗的每年费用花销已经达到将近10万元人民币，而民营医院的患者每年治疗费用在 2022年达到近 17万元人民币。

因此2016年-2022年，民营的肿瘤治疗机构从400家增长到700家，其中民营肿瘤专科医院达到76家。

在这样的大趋势驱动下，海吉亚乘着东风也一路成长起来。

盈利质量承压

虽然在2024年国内的经济情况比较低迷，但作为一家肿瘤治疗的医疗机构，其需求端的刚性需求很难被经济形势所影响，但其盈利质量却显然在这样的环境下无可避免承压。 

根据2024年海吉亚的半年报，公司已经经营与管理了 16家以肿瘤治疗业务为核心的医院，覆盖中国8个省的13个城市，另外还在建设的有2家三级医院。

从财务数据上看，公司半年度的收入约为24亿人民币，较去年同期增长35.4%，净利润为3.85亿人民币，较去年同期增长15%，经调整后的经营净利润更是增长 38.2%。

而纵览公司过去的发展历程，其成长性也是相当不错，从2018年至今，其营业收入的同比增长分别约是28%、42%、29%、65%、38%、28%；而营业利润的同比增长分别约为 118%、65%、72%、98%、12%、33%。

尽管在Choice金融终端上我们看到其投入资本回报率仅在不到10%，但如果使用哥伦比亚大学投资教授Joe Blatt的校正后的投资本回报率公式来计算，则这一数值在 20%+，这与公司公开表示的运营回本数据差不多相吻合。

在公开的信息中我们可以看到公司表示其每家医院的现金流打正时间为一年，回报周期在3-5年，若按5年来计算，则其投入资本回报率正是20%。

虽然公司属于重资产运营的公司，但其负债率并不高，剔除了无形资产后的总资产负债率仅在30%左右，这应该与公司强劲的现金流是分不开的，正是充沛的现金流使得。

市场对于医保政策对公司的影响非常有顾虑，但是公司在其半年报文件里表示其已经针对相关政策进行了调整以适应。

但我们分析公司的财务报表可以看到，公司的营业收入虽然大幅增长，但是经营性现金流量却与去年同期持平，这从一个侧面可以看出公司的经营质量在下降，而这种下降反映出医院在收款方面的压力。

在应收帐款的同比增长方面我们也可以看到2024年上半年增速是高于营收的增速，可以说市场对公司经营环境的顾虑有其合理性与现实性。

但从另一个角度来说，这部分的应收帐款的未来回收概率还是比较高的，一方面是国内的医保支出随着医疗改革的推进压力有比较大的减轻，另外是国家也在想各种办法来解决相关的支付问题。

 但这一切可能还得观察2024年下半年的相关数据是否能改善，投资人才能吃到定心丸。

路漫漫迎诸多挑战

海吉亚主要的营收超过一半都来自于肿瘤检测与治疗相关的业务，而其治疗的核心能力是对患者进行放疗治疗并拥有相关的设备生产能力。

放疗是用类似钴60为核心材料的高能量放射杀死恶性癌细胞或其它肿瘤细胞，是最常见的肿瘤治疗方案之一，根据沙利文的材料，约 70%的肿瘤患者需要在疾病发展不同阶段接受放疗治疗，其特别是多种局部肿瘤的主要治疗方案，其被证实可有效提高五年存活率。

公司除了自营的医院进行放射治疗外，还与第三方民营医院合作就其放疗中心提供服务，但我们看到仅放疗这一项业务而言并不是公司的主要营收，而是只占了不到 20%的比例，甚至癌症相关的疾病也只占到了一半的营收规模。

公司的医生与技术能力及治疗水平、口碑与品牌，都是影响未来公司发展的重要因素，但出现医疗纠纷的问题再所难免，只是看其发生的概率与怎么处理，与治疗的过程管理及风险管理息息相关。

而据我们翻阅的公司材料，公司对于此所投的保险金额较低，基本都是依靠内部财务资源来支付相关的问题产生的赔偿，虽然金额较少，但这也是潜在的一个风险点，如果是在欧美国家这种业务是有可能会产生潜在的巨大诉讼金额。

公司未来的发展路径在上市时的招股书里已经写得比较清楚，即通过自己新开设医院与收购兼并两条路子并举，而在过去的几年其也确实是按这个思路在进行发展。

相对于行业里其它家医院动辄亏损巨大的情况比，海吉亚在财务表现是确实是相对稳健，其创始人也是投资大师沃伦.巴菲特的粉丝，曾去美国参加巴菲特的股东大会，在财务上的保守风格也许也是有所效仿的，而这个因素是保守投资人所乐于看见的。    

不过任何一个行业都有其要承担的核心风险，即使在公司运营一切顺利的情况下，在肿瘤治疗领域不断产生新的治疗方法与技术，这些都有可能会对公司以放疗为核心的治疗手段产生威胁。

比如近些年正冒头的更先进的损害更小、治疗效果更优的放射技术即是一类，另一类是以Car-T为首的免疫治疗方法，这一些都在原有的治疗技术上进行了重大的升级与突破，而一旦这些技术成熟到可以应用或者使用价格大幅下降，则对公司的业务会产生重大打击，虽然这些还有比较长的路要走，但管理层如何为这些可能性提前规划打算，却也是公司能否业绩长青的一个重要因素。

另一方面，在2024年国内放开外资进入医疗领域的限制，在可见的未来，中国的广阔医疗服务市场也将迎来更多的海外竞争者，而挑战显然才刚开始。    

撰稿丨熊猫凯歌

编辑丨潇然

运营｜瑜瑜