羽绒涨疯，古麒绒材扶摇而上？

编辑 | 虞尔湖

出品 | 潮起网「于见专栏」

冬季寒冷，御寒成为大众日常生活中的头等大事。近期羽绒服涨价的话题再次登上了各大媒体热搜。很多网友直言羽绒服太贵，消费不起。事实上羽绒服价格屡创新高，背后的原因是羽绒的暴涨。

据数据显示，95%白鹅绒今年6月每公斤价格接近1400元，相比去年同期涨幅超60%。近两年羽绒涨价，中上游原料企业无疑成了最大受益者，例如从事羽绒加工的古麒绒材在2022年就对深交所发起了冲击。

不过在IPO道路上，古麒绒材却有些鹅行鸭步。自去年6月成功过会，8月提交注册后，至今还没有敲开深交所的大门。如今羽绒赛道热火朝天，古麒绒材虽然业绩有望更上一层楼，但勇闯资本市场的雄心或许早已急不可耐。

好业绩，多隐忧

成立于2001年的古麒绒材，坐落在有“春谷”之称的南陵县。隔江相望的便是被誉为“安徽一绝”无为板鸭的发源地无为市。得益于板鸭产业链的成熟，无为市又称为“中国羽毛羽绒之乡”。古麒绒材正是因为背靠这一优势，才一步步发展壮大。

2021—2023年，营收分别为5.96亿元、6.67亿元和8.3亿元，年复合增长率为18.06%；净利润由7681万元增长至1.22亿元，盈利能力持续攀升。从数据上看，古麒绒材的业绩走势非常好，尤其羽绒作为高端保暖材料，近些年在消费市场的表现十分火爆。

据中国服装协会数据，2023年国内羽绒服市场规模为1960亿元，同比增长15.81%，预计2025年有望突破2500亿元大关。除了在服装行业，羽绒在寝具、家居领域同样有着非常广泛的应用。

可以预见的是，随着下游市场的扩容，古麒绒材未来充满了想象空间。只是业绩虽然稳中向好，但其IPO征途却并非一帆风顺，甚至还暴露出了许多隐忧。

首先是营收依赖大客户，市场销售具有明显的地域性。据招股书数据，2021—2023年古麒绒材前五大客户销售金额的营收占比均在50%以上，今年上半年这一数据更是高达74.66%。

值得注意的是，在大客户名单中，尽管不乏海澜之家、森马、鸭鸭等知名企业，但合作时间并不算长。例如和森马、罗莱的直接合作都始于2020年。

按区域划分，华东是古麒绒材收入的主要来源地区。2021—2023年华东市场销售金额占当期营收比例分别为90.52%、86.59%和85.14%。华南、西北、西南、华北、东北五大区域营收贡献微乎其微，营收占比合计不足5%.

在招股书中，古麒绒材根据中国羽绒工业协会2022年数据，倒推出自身在羽绒服装市场的市占率为12%，拥有较高的市场份额。但从销售区域和客户结构来看，古麒绒材的整体实力明显还没有达到全国性龙头企业那个级别。

其次在经营过程中，古麒绒材存在明显的关联方资金拆借、转贷等行为。在首次问询中，证监会就曾要求古麒绒材说明和上海新龙成等关联方在报告期内大额关联交易的合理性。

古麒绒材给出的解释为，因经营规模不断扩大对资金要求激增，作为民营企业融资渠道单一，银行贷款审批过程复杂，故向上海新龙成借入资金保障后续发展。

换而言之，目前古麒绒材非常缺钱。这一点从财务报表中也可以体现。2021年其有息负债在1.8亿元左右，而2023年已经增长至3亿元以上。资金紧缺的背后，原因就在于古麒绒材的产业转型。

高端路道阻且长

别看小小的一片羽毛轻盈飘逸，但是想变成保暖性极强的绒子，尤其是等级越高的羽绒，不仅需要加工企业有大量的运营资金储备，而且对技术的要求也越发严苛。

早期古麒绒材的业务包括羽绒羽毛的收购、销售各种级别的羽绒以及鸭苗养殖。2015年登陆新三板，2016年新工厂环保验收成功后开始聚焦羽绒精加工业务，转向高端市场。

不难发现，古麒绒材的好业绩很大程度是因为扩产增能，以及走精品路线。此次IPO，其募集资金的主要用途也是用于年产2800吨功能性羽绒绿色制造项目。

很明显，古麒绒材的发展模式非常清晰，用高等级羽绒产品赢取大客户，换来发展空间。从战略角度，产业升级是在顺应市场潮流，毕竟精加工产品才能卖出好价钱，不过古麒绒材想要向上发展却并非易事。

任何企业高端化转型的成果，无非就看两方面。一是有没有过硬的产品，产业结构是不是以高端产品为主；二是客户的整体实力以及定位市场。

在技术上，目前古麒绒材有羽绒羽毛清洁生产工艺和功能性羽绒羽毛材料两大核心技术。前者可以让产出的羽绒在蓬松度、清洁度、绒子含量指标上远超国家标准。后者生产的羽绒具有极佳的拒水、抗菌抑菌性。

和华英新塘、柳桥集团等同类型企业相比，古麒绒材在专利数量上占有一定优势。不过在产品结构上，古麒绒材还是以性价比著称的白鸭绒为主。2021—2023年，白鸭绒销售金额增加了9022万元，而白鹅绒销售金额只增加了452万元，营收占比从40.46%降至30.06%。

当然由于生长周期、市场需求等因素，国内鹅养殖数量比鸭少。很多羽绒加工企业都以白鸭绒为主。不过众所周知，从价格和保暖性上， 鹅绒远超于鸭绒，白鹅绒更是被誉为“软黄金”。

近三年古麒绒材鸭绒产品增速明显。灰鹅绒产品收入翻了好几番，但规模尚不足5000万元。白鹅绒收入增速最慢，仅为2.4%。从这一点也可以看出其客户群体并不是以高端为主。

事实上纵观古麒绒材的大客户，无论是海澜之家、森马还是鸭鸭， 品牌定位都是国民路线，主打性价比，并非像始祖鸟、凯乐石走高端专业化路线。

当然古麒绒材也有罗莱、波司登这样的高大上客户，但营收贡献并不大。虽然在生产上实现了精加工升级，但是在下游高端客户的开拓上，古麒绒材依旧任重道远。

上下夹击，产业还需多元化

2022年4月1日，我国羽绒服新国标正式实施。新国标用绒子含量代替了旧国标的含绒量，并且规定绒子含量不低于50%。这一规定的推出，不仅减少了羽绒服行业以次充好的乱象，对中游羽毛羽绒加工企业来说更是利大于弊。

毫无疑问，聚焦高规格产品的古麒绒材会受到下游服装品牌商的青睐。不过这也有可能成为其甜蜜的负担。毕竟作为产业链的中端，羽绒加工企业受尽了上下游的夹板气。

对于古麒绒材最直接的影响就是应收账款和存货的激增。2021—2023年，其应收账款余额从1.55亿元上涨至2.78亿元，存货账面价值从3.01亿元激增至4.76亿元。

应收账款和存货的节节攀升，不难理解为在扩产增能后，以及全新政策的驱动下，客户增多导致。不过问题在于，如今回款慢已经成为服装行业的老大难问题，古麒绒材的快马加鞭无疑进一步导致了现金吃紧。

2023年其经营活动产生的现金流量净额为-554.95万元，原因就在于下游客户回款周期长，上游供应商付款周期短。与此同时，上游原材料价格波动对古麒绒材的盈利能力也会带来些许不确定性。

今年羽绒价格暴涨，原因在于猪肉价格持续走低，鹅鸭需求减弱。一旦猪肉价格回升，羽绒价格自然回落。古麒绒材存货将会面临跌价风险。

由此可见，古麒绒材是要看上下游脸色吃饭，而且并没有太大的话语权。造成这一窘境的原因很大程度在于其产业结构的单一性。

近三年古麒绒材羽绒类产品收入占比均在98%以上，相比同类型企业产业体系还是过于单薄。例如华英农业的发展战略是通过自身在养殖业的优势，开拓出“食品+羽绒”两大赛道，实现全产业链一体化。

柳桥集团则是针对羽绒品类升级，创立了“航羽”“品立”“甄源”三大羽绒原料品牌，分别面向功能科技、高端品质、稀缺原产领域。并且拥有“柳桥”“迪欧达”两个家纺服装自主品牌。

从这些头部企业的动向可以发现，羽绒加工企业的发展思路，一方面是向外延展，打通产业链条；另一方面是向内细分，深挖赛道内容。虽然古麒绒材近两年在寝具市场有所突破，也在重点布局研发提升产品品质，但很明显在产业布局上，古麒绒材还差点意思。

结语

随着体育运动赛道的火热，羽绒服装市场无疑还将上升到一个新高度。古麒绒材受下游市场的爆发，业绩自然会水涨船高。只是全国羽绒加工产业集群地众多，古麒绒材距离行业顶尖还有一定距离。

此次谋求上市，除了扩产增能之外，古麒绒材的另一目的就是缓解资金压力。不过想要摆脱上下游的束缚，不仅要打造差异化竞争力，还要进行多元尝试，才能真正意义上实现产业转型。