从保项目到救企业，房地产信心恢复还要多久？

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· 梁云风 | 文·

奥戴德·盖勒在《人类之旅：财富与不平等的起源》一书中说，“人类的发展旅程充满了令人着迷的故事。我们很容易淹没在细节的海洋中，随波逐流，忘记表面之下的洪流。”

因此，细节越是丰富，对于我们寻找真相与规律就越多干扰。以今天的中国房地产行业为例，眼花缭乱的调控、救市背后，找到真相反而越发艰难。

过去的两周，各地针对地产行业的政策很多，其中顶层的“第二支箭”松绑以及“金融16条”引爆市场，成为“细节海洋”之中的惊涛骇浪。浪花之下的“洪流”又将流向何方？

政策转向

“房地产救市的路径越来越清晰了。”这是在最近一系列的地产复苏政策发布后，很多地产从业者对笔者表达的共同印象。

11月8日，中国银行间市场交易商协会释放了“第二支箭”的利好消息：由央行再贷款提供资金支持，预计可提供约2500亿元民营企业债券融资，金融系统可能为房企共计提供1.2万亿信贷支持。随后，地产股应声大涨，投资者用真金白银为政策点赞。

“第二支箭”的特殊之处在于，由央行出面为民营企业发债融资提供资金支持。具体来说，是先由央行通过再贷款提供资金支持，委托专业机构通过担保增信、创设信用风险缓释凭证、直接购买债券等方式，支持民营企业发债融资。

此前，尽管民营房企在2018年得到了信贷、债券、股权“三支箭”的政策组合救助，但由于信贷总体上还是在收，而“影子银行”一类的传统输血管在不断整顿下被堵死，加上市场日渐疲软，导致规模房企先后爆雷。2021年市场经历烂尾潮后，对房企是否救助，从监管层到民间普遍分裂，一种观点认为，房地产企业今天的烂局是咎由自取，只有死掉一批才能真正改变房地产行业炒作成风的现状；而另一种观点则认为救市不可避免，调控需要一步步推进。

去年开发商爆雷后，烂尾楼此起彼伏，监管不得不做出“保交楼”的决定，也就是救项目不救房企。具体做法包括对预售资金实行严厉的管理，推进央企、国企开发商通过收并购方式接盘，以及通过政策性银行提供专项借款救“烂尾楼”、推进“保交楼”。

此次交易商协会的“第二支箭”，传递出来的信息是，救助优质民营房企。事实上，从5月份开始，监管当局就在债市开了一道口，当时碧桂园、龙湖、美的置业、新城控股以及旭辉等5家民营房地产企业相继被监管机构选定为示范房企业，获准通过信用保护工具的方式发行人民币债券。这是历史上信用保护工具首次被用于地产企业。

8月，交易商协会再次通过中债增增信的方式支持民营地产企业发债的规模扩大到碧桂园、龙湖、旭辉、金地、远洋、新城控股、滨江、美的等8家地产企业，相较于首批5家示范性企业新增了3家（金地、远洋和滨江）。

到11月，优质房企的规模已经扩大到21家，这正是从过去一年只救项目、不管企业到如今“救企业”+“救项目”的思路转变。

这种变化在11月11日流传出来的央行和银保监会联合出台的《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》中表现得更加明显，该《通知》共16条措施，因此也被市场称为“金融16条”。

“金融16条”在交易商协会的“第二支箭”的基础上，进一步要求金融机构的开发贷款，对国家队、民营房企一视同仁；未来半年内到期的存量贷款，可以展期1年；延长房地产贷款“两集中”过渡期；鼓励金融机构支持“保交楼”。这是明显的“救企业”+“救项目”操作。

因此，市场普遍认为，“金融16条”之后，地产行业也会划分成没有发生债务违约的良性房企，和发生过债务违约的非良性房企，给予不同的政策。对于那些在经历了这一波市场洗牌，还能屹立不倒的优质房企，监管当局的态度是，由央行带头，大幅放宽大型商业银行与债券市场提供的融资口子，这是“救企业”；而已经出现违约和延期的房企，则由国开行和农发行等政策性银行提供的专项借款帮助不良房企实施保交楼，对烂尾楼进行“动态清零”，这就是“救项目”。

因此，尽管“第二支箭”和“金融16条”具体的落实还需时间，但其象征意义大于实际意义，当前的政策导向已从最初的保销售端过渡至目前的保销售端、保项目以及保优质地产企业，而市场共识是，只有地产企业真正稳了，整个市场才能重整信心，因此，保企业的出现给了资本市场巨大的信心，由房企在资本市场这一波的股价大涨可见，优质民营房企的市场信心已经在恢复。

救房企是必然选项

从市场来看，目前楼市仍处于冰点附近。

中海地产一位负责投拓的高管告诉笔者，行业内并没有触底反弹或者复苏的迹象。从11月16日国家统计局发布的最新70城房价指数也能看到，10月份全国70个城市新建商品住宅价格指数环比下跌0.4%，同比跌2.4%，而当前房价环比下跌持续了14个月，同比下跌持续了7个月。

房价的下跌伴随着销量的下跌，形成一种“量价齐跌”的颓势，这也让房企资金链普遍吃紧。业内普遍认为，房企爆雷的原因大致有三个，一是销售端低迷，导致房企经营性现金流入不敷出；二是“三道红线”和“两集中”管理，全部断绝了开发商的融资管道；三是预售资金的过度监管，一刀切的“全部不许动用”，加剧了开发商的违约潮。

因此，尽管从2021年下半年开始，政策利好不断，但是一方面多数政策并不治本，集中在放松限购上，希望通过各种政策刺激消费端，但本轮房地产下行本质不在消费端，而是供应端出了问题，房企的爆雷直接将市场信心降至冰点，这也是为什么当前房贷利率降至史上最低，销售仍疲软的原因所在。

而另一方面，是救企业的政策迟迟不出，放大了市场的流动性危机。

从“三道红线”刚出来的时候市场普遍表现来看，应该是对这项调控持乐观态度的，原因在于当时政策给了房企三年的缓冲时间，企业只需要合理制定计划，按计划拿地，完全可以满足监管要求。但是很快，监管就加大了力度，导致多数房企降负债的工作还在半路上，就被釜底抽薪了。

今天我们回头来看，流动性明显收紧是在2021年下半年，从2021年8月起，民营房企感觉到融资渠道明显收紧，半数头部民营房企开始出现流动性困难，随后，房企的违约潮不期而至，其中包括了恒大和融创这两家巨无霸企业。

恒大和融创的违约是压倒中国房地产市场的最后一根稻草，此后民营房企融资基本停止，到2022年，一向被认为是优等生的龙湖被做空，旭辉也开始违约。从行业艰难转型到民营房企全部躺平，这整个过程，不到半年的时间。

这半年的时间，中国地产行业经历了一场“外科手术”式的调整，无论是所谓的“优等生”还是“后进生”，都在这一轮的“手术”中遍体鳞伤。很多人认为，像恒大、融创这样的房企在此前热衷于高负债高周转，他们的倒下是“死有余辜”，只有倒下一批才能大浪淘沙。

诚然，这些巨无霸的困境在相当程度上和过去过于激进的打法有关，但政策突变以及市场信心的逆转也是大背景。

一家房企高管说，房地产行业的特征是，先是政府卖面粉（土地），接着是开发商举债买面粉，再做成面包卖给消费者。这是一个不间断的过程。这些年面粉特别贵，所以开发商要不断借贷、发债，才能链条不断。现在的问题，一是他借不到钱了，发的债没有人愿意买了；二是消费者信心不足，不急着买面包了。开发商夹在中间，资金链转不动，生存就成了问题。

“再好的民营房企也很难借到钱，银行都是来收钱的。房企也很难发债，在债券市场备受冷落，大的银行带头不买。这就把他们逼到了死角。如果一直这样下去，结果只有一个，就是大家都活不了，只是看谁倒下的晚一点而已。”

高杠杆高负债的房企的转型是需要一个过程的。某种意义上说，目前的救房企本质上是一种纠偏，是对此前监管的纠偏，让房企回归到正常的轨道上来，也让市场和行业重建信心。

信心比黄金重要

当前，保交付是一个重点，只有在交付端恢复信心，整个地产市场才能继续以信用的方式转动起来。

从行业情况看，保交付也是当前房企维持正常运转的首要任务。以碧桂园为例，今年前三季度碧桂园连同其合营公司和联营公司累计合同交付共45万套房屋，今年第四季度预计还将交付约28万套房屋。碧桂园在上周股票大涨，这其中，企业本身对交付的重视也至关重要。

交付量的提升对于稳定房企现金流至关重要，政策也在提供更多支持。11月14日银保监会、住建部、人民银行发文表示房企可以通过保函提取“保交付”资金额度 30%的预售资金，有利于打通地产资金循环中“金融系统-房企-政府”的闭环，让开发商资金流动更为顺畅。

当然，信心的绝对恢复，需要彻底解决房企的爆雷问题。一方面通过市场的手段，让房企自救，“第二支箭”和“金融16条”都是通过松绑、输血的方式推动企业自救。

同时，在需求端，如果对于刚性需求的购房者能出台一些激励政策，也有助于市场的回暖和信心的恢复。在房价仍在下降、去库存压力很大时，地方政府不宜再大规模推地，否则市场会进一步下行，恶性循环。

作为企业，则应该努力自救，从自身多做努力。只要流动性恢复，大多数出险企业都有希望通过自身的努力将风险降到最低，即使是像恒大、融创这样的爆雷企业，通过自救也能局部化解风险。

像恒大这样体量的出险企业，当然是越快处置越好，比如通过国企与城投平台或者优质房企直接把出险企业的项目回购，或通过混改的方式把民营地产企业变成混合所有制企业等，那些努力自救的企业，应该也有机会“活下去”。

然而，政策从出台到具体落地需要一个比较长的过程，具体的效果仍有待观察，而且当前的金融支持政策在于托底，防止市场进一步的恶化，但不是在输血，也就是说，那些仍期待政府无条件援助、接盘的幻想是不切实际的。

而且尽管政策一直在托底，但“浪花”之下市场下行的趋势仍未扭转，这意味着市场底仍未至，信心的真正恢复还需更多支撑。