还能涨？为什么房地产的泡沫如此“刚”

大家好，我是扬帆。

今天我们从房地产的核心价值、金融属性和房产税三个方面来聊聊全民关心的话题——房地产。

房地产承载了财富（超发货币）、身份识别（户口）、社会保障、教育资格（学区房）和阶层地位，甚至婚育权力（丈母娘条款）等种种功能于一身。难怪，如此坚硬的泡沫。

在全球投资者心中，一直有两大“刚性泡沫”，一是美国股市，二是中国房市。尤其在这次疫情的考验之下，两大资产更是“硬刚”各种不服，为什么会这样呢？

其实可以理解为，两大资产都内含一个政府发行的刚性兑付的看跌期权。美股内含一个美联储看跌期权，只要美股大跌美联储就会出来兜底，这一点在疫情中演绎的淋漓尽致，而对于我们的房地产而言，一旦房地产大跌就会引发国家资产负债表的崩溃进而触发国家兜底。

虽然我们一直在强调“房住不炒”，但是不能否认，房地产现在已经不单单是一种住房消费品，还兼具投资品和抵押品共三种属性。尤其在面临经济困局的时候，房地产往往成为维护经济稳定的压舱石，它可以带动上下游近50个行业，形成较高的投资乘数。

更重要的是房价变动会形成一个强大的循环反馈系统，这套自我强化的过程会同时体现在政府、居民和银行的资产负债表上。

房价上涨——房地产公允价值提高——抵押能力增强——获取更多的贷款——形成广义货币投放——房地产购买力变强——房价上涨。

以房地产为抵押品的信用扩张，主导了近二十年来中国的金融周期，房地产成为我国广义货币的“锚”。我国200多万亿的广义货币大部分与地产有着直接或间接关系，并且房地产通过债务锁定超发的货币，形成自身资产价格上涨，防止了传统超发货币带来的通货膨胀。

一旦房地产价格下跌，体现在政府资产负债表上就是国家名义资产的大幅缩水；对于银行就是坏账和不良资产率的提升。这个时候，银行体系出于风控指标的压力就很难再推动新的货币投放，当货币投放减少，又会使得整个经济陷入紧缩的困局，如果无法制止价格快速下跌，甚至会引发全社会资产负债表的崩溃。

房地产已经不单是投资品，还是信用品；不单是资产，还是负债；不单是市场要素，还是财政工具。

很多经济学者声称房地产时代已经过去，金融时代来临，殊不知房地产才是中国最大的金融。

以重庆为例，通过土地抵押融资来获得基建资本，投向教育、医疗、道路、管网等，为城市居民提供基本的生活保障；同时兴建产业园区、积极招商引资，给居民提供就业机会，构筑一个城市-学习-生活-工作的城市闭环。

只有买房，得到户口，你才能充分加入城市的发展，并分享发展的成果。这个成果往往以房价上涨的形式给有房者派发“资本利得”。所以对于中国的房，只有看到其内涵的权益属性，才能理解最近几十年一线城市疯狂上涨的逻辑。

银行赋予了居民“加杠杆”的能力。人们可以用三倍的杠杆来买房。甚至，还有很多消费贷、经营贷等个人贷款也作为首付流入了房地产，这就更放大了房地产的杠杆水平。就像美股因企业回购而越涨越高一样，较低的资金成本，促成了房地产价格的疯涨。

这种发展模式对于地方政府来说，很容易就陷入“土地财政”的困局，即政府以土地抵押或隐性土地抵押发行广义地方债（显性和隐性担保的政府债务），而土地财政的最终支付者——居民，又是以按揭（银行贷款）形式进行支付，这就使得“土地”成为金融和信用的核心。对政府来说则是一种除国家信用以外的另一个重要信用，是一种财政债务。对银行来说，则是一种对财政的债权。

如何在一个债务泡沫上再征税，这无疑是一次泡沫之上的“针尖对麦芒”。

对于房地产税，有人说是用债务和杠杆把羊“养肥”了再“收割”。先是发了债，杠杆加满后再征税，而且是在一个公认的超级泡沫上，会导致什么样的后果？

房产税其实面临一个两难的局面：一是如果征收房产税，很有可能造成房价下跌，进而引发货币债务紧缩，从而冲击国家财政演化成一种国家资产负债表的崩溃；二是如果一直拖下去，就会有不断膨胀的泡沫风险和不断拉大的贫富差距。

对于拥有房产的人，还有这样几个实际问题：从第几套开征？税率和纳税基准如何确定？是按人均面积还是套数？还有很多家庭，比如依靠继承拥有高价房产但低收入的家庭，工资可能都不覆盖不了税，征税就会导致低收入人群抛售房产，贫富分化可能会进一步加剧；如果对第一套房产或唯一住房免税，很有可能会引发离婚潮等社会问题。

纵然面临很多问题，房产税依旧是现代大国构建完整财政体系的重要一环。资产作为人类社会核心生产要素之一，对资产征税是现代财政的标志之一。

一个现代的征税体系，既要能够有效的发挥逆周期调节作用，还要能够有效抑制贫富分化，实现有效的财富再分配，以保证市场经济这个游戏能一直玩下去（当贫富分化极度大，有效需求将严重不足，生产过剩和市场失灵就会经常出现）。