黄奇帆近日论坛演讲：中国资本市场仍有9大问题需改进

​清华大学主办的“2018清华五道口全球金融论坛”于5月19-20日举行，本次论坛主题为“新时代金融改革开放与稳定发展“。

刚卸任中国人民银行行长2个月、现任博鳌亚洲论坛副理事长周小川、银保监会副主席陈文辉、清华大学五道口金融学院院长吴晓灵，还有很多未在媒体露面的原重庆市长、第十二届全国人大财经委员会副主任委员黄奇帆等重量级嘉宾出席论坛。

黄奇帆在论坛发表演讲，回顾和总结中国资本市场发展过程和现状，提出了中国资本市场仍存在发行机制不健全等9大问题。

周小川则在发表演讲称，金融要引入控制理论思维，达到金融系统稳定性，他还特别点名了三大学科。今年是2008年金融危机爆发10周年，应促使我们对经济分析和经济观察，以及政策应对方法论进行反思。

黄奇帆发表演讲

2016年12月，黄奇帆辞去重庆市长之职。2017年2月，黄奇帆就任中国全国人大财经委员会副主任。2018年3月，黄奇帆又回到重庆，当选重庆市政协委员。

最近这几年，重庆经济也是起起落落。2017年，重庆连续保持多年的中国省级地区GDP增速第一的位置，让位给同在西部的贵州、西藏、云南三地。2018年第一季度，其GDP增速为7.0%，已被中国半数省级地区超越。但另一方面，重庆房价却迎来上涨。

不再担任重庆市长的黄奇帆，关注视野也扩展到整个中国，对中国经济、金融提供宏观层面的意见与建议，外界也对这位被称“中国最懂金融的市长”的经验、看法有了比较直接的认识。

2017年12月，“2017中国新金融高峰论坛”上，黄奇帆对要素市场高杠杆表态称，交易所可以搞，但要做到两点，一是要“一行三会”有关方面来批，二是批准以后要遵守12个不准。

2018年2月，《经济观察报》发表了署名为黄奇帆的文章，文章对中国房地产的地位、现状以及未来需要做的举措都进行了详细说明。

2018年4月，黄奇帆在亚布力论坛理事张家港行峰会上做主题演讲时再次谈到中国资本市场的改革和发展问题。他指出，退市制度如果到位的话，注册制就能顺理成章出台。

那么，在这次清华五道口全球金融论坛上，黄奇帆的演讲聚焦哪些问题呢？

以下为发言全文：

一、今年是我国改革开放40周年，40年前的十一届三中全会我们党摈弃了教条主义，恢复了实事求是的思想路线，摈弃了阶级斗争为纲的政治路线，确定了以经济建设为中心、坚持四项基本原则、坚持改革开放的基本路线，国家建设由封闭转为开放，由人治转为法治，由计划经济转为社会主义市场经济。经过40年的改革开放，中国社会和经济发生了翻天覆地的变化。在这个变化中，一个重中之重的变化就是中国资本市场从无到有、从小到大，到今天已然成为世界第二大规模的资本市场。

二、中国的资本市场，在90年代初在改革开放总设计师邓小平同志的倡导和推动下，于90年12月成立上交所、91年5月成立深交所时起步。至今28年来，采用了摸着石头过河、先探索试点，再规范发展（认购证、文化广场作交易大厅）；先重点突破，再整体推进；企业流通股权实行先增量后存量，先股权分置再实施全流通；IPO上市先搞审核制，等条件成熟后再搞注册制；管理上先政府规章再法治化覆盖。

20多年来，面对一个新生的初级市场，一个新兴加转轨的市场，面对着各种客观存在的体制性问题不可能一下子消除的局面，法律的制定和健全完善也有一个过程，不可能一蹴而就的现实，我国政府坚持实事求是的思想方针，既不搞洋教条，把西方成熟市场规则照搬照套，也不搞摊贩市场式的误打误撞；既有问题导向，切实解决问题的政策措施，又有目标导向的顶层设计、系统配套。想想近十年IPO发行闸门多次开开关关，经常为人诟病，这其中包含着管理层多少兼顾改革、发展、稳定的理性判断，以及尊重现实的无奈。当然，我们的资本市场也遇上过经验不足的失误，比如2015年因高杠杆配资管控不到位引发的股市泡沫的教训和2016年初熔断机制实施带来断闸停摆的教训。

中国资本市场尽管有这些坎坷，还是克服了各种困难，有了长足的发展。想想西方成熟市场已经有了200多年的历史，其中有70多年大起大落、制度混乱、作奸犯科盛行的情况，我们20多年遇上的这些问题、困难，真不算什么大问题，都是发展中的问题，成长中的困难，都得到了稳妥的化解。现在，资本市场规模逐步壮大了，法制建设逐步到位了，信息披露逐步规范了，监管体系逐步健全了，国际化合作体系逐步突破了。

总之，20多年的中国资本市场坚持了社会主义市场化方向、法制化需求、公开化制度、国际化导向。20多年来，在党中央的领导下，我国资本市场在探索中前进，在改革中创新，在总结教训中积累经验、改进管理方法，走出了一条符合市场规律和中国国情的发展道路。每想到此，我们这些改革开放的过来人，不由得心潮起伏、倍感振奋。

三、资本市场对中国经济和社会发展具有六方面的重要功能。

（1）极大地推动了国民经济健康发展。到2017年，中国资本市场总市值接近50万亿元，上市公司总营业额超过百万亿元，利润三万多亿元，包括上市公司债务在内的总资产约100万亿元，在中国经济总量中占有半壁江上的分量。资本市场的发展不仅推动了经济持续发展，并且大大提升了经济总量和企业规模。可以毫不夸张地说，资本市场既是中国经济的前进动力，也是企业腾飞的翅膀。

（2）实现资源优化配置，推动经济结构、产业结构高质量、有效益的发展，资本市场的独角兽制度，风险资本投资机制能极大地促进企业科技创新。以资本市场的逐利特性、用脚投票的资源配置机制，极大地促进了供给侧结构性改革。

（3）完善法人治理结构，推动企业实施现代企业制度。现有的国企民企，一旦成了上市公司，既受到证券公司、会计事务所、律所训导，又受到交易所、证监部门监管，理念上、行为上会发生根本性变化，成为有激励有约束的理性的行为法人，不仅会增强股东意识、公司治理概念，而且通过强制性信息透明度原则倒逼上市公司管理层形成讲真话、不讲假话的行为人。

（4）健全现代金融体系。传统金融体系是指以商业银行为基础的金融体系，现代金融体系是指以资本市场为基础的金融体系，不仅仅具有媒介资金供求关系的机制，而且还具有能够实现资源优化配置、分散风险和分享财富成长三大功能的机制。资本市场发展好了，能改善国民经济的宏观杠杆率过高的问题，降低全社会融资中过高的债务比重，把储蓄转化为投资、债权转化为股权，还能有效的消除中小企业融资难、民间融资不规范、非法集资、金融欺诈等问题。

（5）让老百姓增加致富途径，将改革开放、经济发展的成果惠及老百姓。资本市场加快了社会财富特别是金融资产的增长，以前中国人主要靠增量来增加家庭财富，现在可以用存量来增加财富。国际资本市场的经验表明，如果从50年到100年的时间跨度来看，股票、房地产、国债、黄金四方面的投资收益最高的首先是股票，第二是房产，第三是债券，最后是黄金。总之，资本市场提供了与经济增长相匹配的财富成长机制，建立了一种人人可以参与财富的分享机制。

（6）为社会主义公有制探索了高质量有效益的实现形式。马克思恩格斯在100多年前就深刻地指出，股份制和股份合作制是一种社会主义公有制的实现形式。十八届三中全会提出国企改革方向是混合所有制，也是要求国企转制为股份制、股份有限公司。而上市公司恰恰是最规范最典型的股份公司。作为公众公司，上市公司理所当然是社会主义公有制的一种最佳的实现形式。

过去28年中，资本市场上这六种功能已经在国民经济中逐步体现出来，今后二三十年必将更深刻的显现出来。当然，中国资本市场目前还存在着不少需要进步的地方，概括起来大体有九个方面：

一是总量还小，国民经济证券化率不到50%，还有巨大成长空间；

二是交易所竞争力不够，交易品种和数量还不丰富，商品期货和衍生品市场有待发展，债券市场发展滞后。

三是市场分割，比如A股、B股、香港红筹、H股，债券分为银行间中票和交易所债券，这些市场分割降低了资本市场的有效性。

四是发行机制不健全，注册制还没到位。

五是退市制度不健全，目前总体上还只有说法，还没有真正到位。

六是上市公司整体质量和治理水平有待提高。

七是证券公司综合实力、竞争力较弱，主要靠经纪业务支撑，直接投资、并购顾问能力不高，证券公司行业集中度太低。在成熟市场，前10位的证券公司一般能占到全行业的业务量的60%甚至75%，我们现在不到30%。

八是投资者结构不合理，散户投资者多、机构投资者少，保险资金、养老金投资规模小，PE发展不规范、运作模式、风险管理、资金来源和托管方式都有问题。

九是发展和监管的法律体系和法律制度建设需要加强。

面对这些问题，我们要按习近平总书记要补上资本市场发展短板的精神要求，加快多层次资本市场体系建设，积极发展多样化的投融资工具，大力培育多元化的投资者群体，切实加强资本市场的诚信建设，坚决打击证券期货市场违法违规行为，防范和警惕区域性系统性金融风险，为把资本市场建设成为经济发展发动机、供给侧结构性改革的杀手锏，产业升级和创新驱动的推进器，老百姓致富的财富通道而努力工作。我相信，到2050年，中国成为社会主义现代化强国时，中国资本市场一定会成为我们现代化强国的重要标志。

​周小川：金融要引入控制理论思维 达到金融系统稳定性

以下为演讲实录：

周小川发表演讲

各位来宾，学校的老师、同学早上好，我还看到我们一些老朋友包括匈牙利央行的行长。今天做这个主旨演讲当不上，今年正好是全金融危机爆发的10周年，这个是从雷曼兄弟或者说两房和雷曼兄弟事件算起的，如果要是从次贷危机还可以更早一点。10周年可以借这个机会讲一些题目。

我个人从中央银行行长的位置上退下来到现在才2个月，太敏感的题目没有决定的题目讲起来还是有一定困难的。借今天会议的题目和金融危机爆发10周年这个机会讲一点，在这个过程中我们对经济分析和经济观察，以及政策应对方法论上都有哪些需要思考的内容。

准备的不充分，但是也是出一些题目，可以做进一步的研究，希望对大家有所启发。

金融危机爆发10周年，我们要观察一下在这10年中我们经济研究、金融研究方面以及政策制订方面，在哪些方面有所推进，哪些还有待进一步的研究。

第一个问题，在金融危机刚一爆发，金融界和政策界就结合其他学科研究并应对了金融系统的稳定性问题，说到稳定性问题大家也都知道，从2008年底开始，就开始逐步推出顺周期问题，逆周期的措施引进，最后形成的最有代表性的东西就是宏观审慎政策框架，在宏观审慎政策框架逐步形成出台以后，又进一步对全球系统重要性金融机构增加了逆周期调节的要求，又在2014年在G20峰会上引入了总损失吸收能力这样的措施，都是为了增强系统的逆周期性。

这种研究系统稳定性的做法，从一开始实际上就借鉴了其他学科的知识和经验。这些题目在清华讨论特别有意义，因为清华更容易综合各种不同的学科，特别是数理和工程方面学科。

一个学科就是控制理论，控制理论直接研究系统的反馈特性，研究系统的稳定性，研究控制变量怎么确定，如何应对系统中所产生的脉冲干扰，这显然是很直接的。

再有一个就是控制论，控制论的角度不仅研究了控制理论的内容，更包括了通讯是怎么产生的，同时扩展到人类、动物以及其他生物界在这方面的响应机制，但是中间很大一部分内容就是研究反馈系统。

再一个就是电子工程，电子工程特别对反馈系统有所研究。

为什么提这三个学科，确实是2008年第四季度讨论危机如何产生以及如何应对过程中，在国际上最核心讨论中大家都引用这些知识，当时讨论的时候中国方面在国际清算银行和IMF的讨论，我们明确提出两个观点，第一个观点就是认为经济危机的产生和金融市场有一些活动有一些产品，包括一些比较冷门的衍生产品脱离了实体经济，没有为实体经济服务，这些环节容易大起大落，第二个就是经济系统金融市场系统中的正反馈特性过为突出，也就是说经济好的时候股价也好盈利也好，评级也好，都是向好的方向发展，一出了问题的时候就有很多落井下石，这是典型的正反馈特性。

后来也有很多不同的学者和官员都在这方面做了发言写了文章，所以把纠正经济和金融市场系统中过渡的正反馈特性更多引入副反馈环节，作为金融系统稳定的一个重要措施被取得共识。

在这个之后，也有一个问题，好多人他不熟悉刚才所说的那几个学科，所以他们对反馈环节这个词略微有一些生疏，另外就不太了解什么是正反馈什么是负反馈，有的人觉得好像正的东西都是好的，就像说正能量，所以是不是负反馈不好正反馈好，有些人不明白，2009年春夏天的时候呢，由国际清算银行正式引入了另外一种比较好懂的说法，就是所谓的顺周期性和逆周期性。

这个做法最明显的就是在系统中引入资本缓冲，要减少对评级机构的过度依赖，这类措施有一大把，都是建立在减少正反馈增加负反馈特性。