作为一家科技公司的阿里巴巴，要被「重新定价」了？

作者：王星

编辑：308

资本市场，正在重新审视阿里云对于阿里巴巴的价值。

2025 年 8 月 29 日，阿里巴巴发布 2026 财年第一季度（即自然年 2025 年第二季度）财报后，阿里巴巴的港股股价出现了高达 18.5% 的暴涨，报收于 137.1 港元——到了 9 月份，尽管有所震荡，但阿里巴巴股价依旧整体维持在这一水平。

这背后的逻辑固然是复杂的，但依旧可以从两个角度来解读。

一方面，基于外卖行业战火重启的行业大背景，在京东、美团二季度都因为外卖大战而出现净利润大幅受损的前提下，外界都在关注阿里在外卖大战中，到底烧掉了多少利润——然而从财报给出结果来看，外卖大战带来的影响并不大，甚至被对冲了。

另一方面，从业务板块来说，阿里云所在的「云智能集团」业务板块，很明显地构成了阿里巴巴的增长引擎，并且在 AI 的驱动下展现出增长潜力。

尤其是后者，在 AI 云计算业务需求增长和国产芯片的大逻辑下，被赋予更加更重要的角色。

由此，在阿里巴巴整体以「消费」与「AI + 云」作为两大核心业务支点的全新阶段中，阿里云作为「AI + 云」战略长期以来的实施主体，其对于阿里巴巴作为一家科技公司属性的核心支撑，再次受到前所未有的重视。

阿里云的新角色：增长的中流砥柱

如果从阿里巴巴的总体体量来看，阿里云从来都不是扮演营收大头的角色。

翻开阿里巴巴的 2026 财年第一季度财报，阿里巴巴的总收入为 2476.52 亿元，同比增长 2%；非公认会计准则净利润为人民币 335.1 亿元，同比下降 18%。

这其中，阿里巴巴云智能集团收入为人民币 333.98 亿元，营收占比仅仅为 12.16%。

但为什么阿里云的角色在本季度财报中的表现，如此被重视？

原因是，阿里巴巴作为一个体系多样、业务复杂、体量庞大的盘子，也在二季度花大力气和金钱投入到一场史无前例的外卖大战中去，这给其利润带来的影响是显而易见的。

比如，在重新组合后的财报结构中，阿里巴巴中国电商集团包含了以往的淘天集团、饿了么与飞猪等业务板块，由阿里巴巴电商事业群 CEO 蒋凡亲自掌舵——在本次财报中，阿里中国电商集团收入为 1400.7 亿元，同比增长 10%。

但同时，阿里巴巴中国电商集团的经调整 EBITA 利润为 383.89 亿元，同比减少了 103.64 亿元。

尽管阿里巴巴并未在财报中单独指出即时零售业务本身的营收和利润情况，但是考虑到阿里巴巴在报告期内对即时零售的大手笔投入，完全可以得出结论，外卖大战就是造成这一板块利润下降的主要原因。

而从整体上来看，该板块带来的利润下降，也是阿里巴巴在二季度非公认会计准则利润下滑 18% 的核心推手。

当然，需要说明的是，虽然净利润明显下降了，但是即时零售业务的增长，也有效带动了阿里巴巴中国电商业务的增长。

关于这一点，蒋凡在财报电话会议中表示，淘宝闪购显著带动了手淘整体用户规模和活跃度。比如，闪购拉动淘宝 8 月 DAU 增长 20%，闪购作为一个更高频的场景，带动了手淘大盘活跃用户活跃天数的提升——同时，流量上涨带来了广告跟 CRM 的提升。

反过来看，阿里云在二季度的表现，则是阿里巴巴整体体系中最亮眼的。

数据显示，截至 2025 年 6 月 30 日止季度，阿里巴巴云智能集团收入为人民币 333.98 亿元，同比增长 26%，而且增速创造了三年以来的新高度。作为对比，在二季度，亚马逊 AWS 部门收入同比增长 17.5%；Google 第二季度同比增长 13.9%；微软整体云销售额同比增长 27%。

更值得注意的是，阿里云在剔除内部业务后的外部收入增速同样达到 26%，这意味着云业务的增长几乎全部来自外部真实的市场需求，而非集团内部的转移支付。这一数据有力回应了市场对阿里云增长质量的质疑。

对此，阿里巴巴表示，这一增长势头主要由公共云业务收入增长所带动，其中包括 AI 相关产品采用量的提升。

与此同时，在净利润方面，阿里云经调整 EBITA 净利润为 29.54 亿元，同比增长幅度达 26%。

换句话说，阿里云不仅仅成为阿里巴巴集团最新业务板块中营收增速最快的板块，也凭借该业务板块的利润增长，有效对冲了阿里巴巴集团因为参与外卖大战而造成的净利润下降。

从这个角度来看，阿里云确实可以称作是二季度阿里巴巴集团整体表现在增长和利润贡献维度的「中流砥柱」。

从「成本中心」，到利润增长引擎

而对于阿里云来说，能够取得这样的突破，并非是一件容易之事。

回看阿里云走过的十五年可以发现，阿里云在阿里巴巴的发展史中，不能算是一个寄予厚望的业务条线，更像是一个蛰伏多年、破茧而出的蜕变样本。

2009 年，阿里云正式成立。早期，阿里云的最初使命是支撑阿里巴巴电商体系的海量数据与高并发场景下的稳定运行。

彼时，云计算在国内尚属新生事物，阿里云的早期布局聚焦于「自主可控的底层技术」：从自研分布式系统「飞天」，到搭建数据中心、打磨云服务器等基础产品，目标是先解决阿里内部的技术痛点，让电商业务跑得更稳、更高效。

这一阶段的阿里云，更像是阿里集团的「内部技术部门」，对外商业化进展缓慢，甚至长期处于亏损状态，被外界视为「烧钱的成本中心」。

转折点发生在 2015 年。 

当时，「互联网+」上升为国家战略，传统企业数字化转型需求爆发，阿里云从「服务阿里」全面转向「服务全社会」，通过技术中台化、产品场景化、生态开放化三大策略，实现从互联网客户到全行业的渗透。这一转型不仅拓宽了阿里云的市场边界，也为其后续的技术积累和商业化打下了坚实基础。

2020 年前后，在经历了长达 10 年的深耕后，阿里云终于在 2020 财年实现单季营收超百亿元。

但高光并未持续。

从 2021 年开始，阿里云的增长速度开始显著放缓，从 2018 财年的 101% 大幅下降至 2023 财年的 3.53%，2023 财年 Q4 甚至出现了负增长。

与此同时，阿里云的上市计划也遭到了折戟。彼时，时任阿里巴巴 CEO 张勇提出了「1+6+N」组织变革，主张「条件成熟一个，上市一个」。此时，阿里云作为阿里最成熟的「第二曲线」，被率先拿出来冲击上市。

当时，中信证券参考亚马逊等全球巨头的估值，给阿里云报出了约 2000 亿元的估值。而在此之前，高盛给阿里云的估值一度超 8000 亿元，如此大的落差对阿里来说无疑是一盆冷水。与此同时，阿里云的对手却不断增多。在海外市场，随着监管政策趋严，阿里云单一大客户字节跳动海外业务与其解约，转向亚马逊 AWS；而在不断崛起的政企市场，阿里云也要面临更为强劲的对手。

根据 Canalys 数据，阿里云的国内云计算市场份额，从 2020 年第四季度的 46.4％ 变到了 2023 年第四季度的 38.9%。

另一方面，国内云服务市场终究是一门「薄利多销」，甚至是「亏本赚吆喝」的生意。

尽管阿里云已经在 2022 年率先扭亏为盈，但 2023 财年经调整EBITA利润率仅为 1.8%，经调整 EBITA 利润为 14.22 亿元人民币，云业务还没有来到收获期。

此外，国内云服务企业除了要应对价格战之外，还面临着定制化程度高、人力成本高、电信运营商数据费用成本高等问题。此时，在资本市场眼中，云服务并不是一门「性感」的生意。

2023 年底，距离阿里云宣告冲刺上市仅半年之后，阿里巴巴在财报中表示将不再推进阿里云独立分拆。

好在，从 2025 财年三季度开始，阿里云开始重回两位数增长，跟老牌科技巨头相比也并不逊色。而这背后，AI 浪潮的兴起成为阿里云复苏的关键推动力。

如果说此前的云计算竞争还停留在「算力规模、资源价格」的维度，那么 AI 时代的到来，则彻底改写了游戏规则——比拼的更多的是「模型能力、算力效率、场景落地的全链路能力」，而阿里云此前的技术积累和生态布局正好在这一新维度上展现出独特优势。

以科技公司的角度，重估阿里巴巴

从大趋势来看，阿里云近年来取得显著增长的核心驱动力，就是 AI。

实际上，对于阿里巴巴集团来说，AI 早已被放置到前所未有的高度。两年前，蔡崇信、吴泳铭分别以阿里巴巴董事长和 CEO 的身份上任后，就明确定调了「AI 是未来的核心」，推动技术与业务深度融合。

蔡崇信也曾在内部会议上多次强调：「AI 是阿里巴巴未来的核心战略，我们必须在这一领域占据领先地位。」吴泳铭则更加务实，他提出要将 AI 技术与阿里巴巴的电商、云计算业务深度融合，他判断，未来推动行业发展的动力，将是以 AI 为代表的科技驱动力。

也正是基于这一逻辑，技术出身的吴泳铭，以阿里巴巴 CEO 的身份，兼任阿里云 CEO。

从过去两年的情况来看，阿里巴巴身上的 AI 标签变得越来越显眼，其在 AI 领域的进展增强了市场对其未来增长潜力的信心，今年早期，已有多家全球顶级投资机构对阿里巴巴进行了显著增持。

随着大模型浪潮到来，阿里的 AI 业务也迎来爆发。二季度，阿里在 AI+ 云领域的资本支出达到了 386 亿元，创历史新高，而过去四个季度公司已经在 AI 基础设施及 AI 产品研发上累计投入超过 1000 亿元。

截至 4 月底，阿里巴巴旗下的通义已开源两百余款模型，其 Qwen 衍生模型数量已超过 10 万个——对阿里云来说，首要的是先把市场做大，再等待规模产生新的效应。

其规模效应之一，便是 AI 产品给原有云服务带来的增量，这也是阿里云今年收入「主要由更快的公共云业务收入增长所带动」的原因。在财报中，阿里巴巴管理层也明确指出，积极使用其 AI 产品的客户，从大中型企业逐渐延展到了中小企业。

也因此，阿里云业务板块中，AI 相关产品收入连续八个季度实现三位数的同比增长。

当然，过往持续巨额的投入，也为阿里在 AI 时代构筑起了一道护城河。从具体布局上来看，阿里巴巴的 AI 战略并非单一的技术突破，而是以阿里云为载体，进行全方位的生态系统构建，涵盖了从底层技术到商业应用的各个层面。

在基础设施层面，阿里云毫无疑问地成为了 AI 战略的重要支撑，这包括核心技的突破，也包括商业应用的覆盖，当然也少不了算力的加持——值得一提的是，算力储备上，阿里云已经依托全球 29 个地域、87 个可用区的分布式数据中心，提供算力服务。

正如吴泳铭所说：「我们拥有全球第四、亚洲第一的云基础设施，以及从 AI 计算能力、AI 云平台、AI 模型、开源生态到 AI 应用的全栈技术能力。」

而不断拓宽的护城河，也使得阿里云全面增长的道路变得清晰。

在近期的电话会议中，吴泳铭进一步指出，这种增长背后主要来源于两个方面：一是 AI 需求激增下，云基础设施快速扩张；二是在 To C 和 To B 市场中，AI 应用的深度渗透带来了新的增长点。

而 AI 对业务的拉动效应论断也逐步显现。此前，吴泳铭曾表示，阿里云让外界看到了 AI 赋能阿里生态的乘数效应：以阿里云为中枢，把 AI 算力、算法模型拆解为可复用的「能力模块」，渗透至电商、物流、本地生活等板块，让各业务从「单独发力」 转向「协同增效」。

与此同时，阿里云还将眼光放在了全球化布局上，加速拓展海外市场。

去年 4 月，阿里云宣布海外市场全线降价，平均降幅达 23%，最高降幅达 59%。在抓住出海趋势的背景下，阿里云凭借大幅降价的优势，成功从海外巨头手中抢下了客户，比如携程、网易、比亚迪、金蝶等。

在内部人才上，阿里云近来也注重招聘 AWS、微软、Google 等 ToB 业务的高管，从 PaaS 等层面驱动用云。并且，今年 3 月也有行业人士透露，阿里所有部门已被告知，2025 年的绩效将通过如何利用 AI 促进增长来评估。

阿里云在 AI 投入上的决心，由此可见一斑。

有意思的是，就在财报发布当晚，据外媒报道称，阿里云正在开发一款新的 AI 芯片，意在填补英伟达在中国市场的空白，目前这款芯片已进入测试阶段，主要面向更广泛的 AI 推理任务，还能够兼容英伟达的软件生态，甚至还表示「新的芯片不再由台积电代工，转为由国内一家企业代工」。

对此消息，阿里巴巴方面的回应是：

围绕 AI 芯片的政策变化，我们已制定了后备计划，与各种不同的合作伙伴合作，并能够响应供应链方面不同的系统。我相信，无论行业中出现什么变化，我们都将继续按计划并按预期推进原来的投资计划。

这其中的想象空间，其实是非常大的。

当然，关于押注 AI 这件事，阿里巴巴最激进的举措，是宣布未来三年投入 3800 亿元建设 AI 基础设施——这一数字，甚至超过了阿里巴巴过去十年的科技投入总和。

无论如何，对于阿里巴巴的未来发展来说，一方面，它要持续通过 AI 技术赋能，发挥在电商和消费领域的优势，持续占据消费者心智；但另一方面，作为一家科技企业，阿里巴巴又必须拥抱 AI 的科技大潮，并最终转化成实际的价值。

毫无疑问，阿里云已经成为阿里巴巴持续拥抱 AI、并通过 AI 赋能自身和外部企业的战略价值支点——而这个支点，又会在阿里巴巴后续的发展中变得越来越重要。

也正是这个支点的存在，阿里巴巴作为一家科技公司的长期价值，也确实应该被重新审视了。

本文来自微信公众号“智见 Time”，