人民币国际化成败的关键在于供给侧改革

一、人民币国际化最大的困境是离岸人民币缺乏供给

自2009年人民币国际化的概念被提出来以后，时间已经过去十几年了，但是人民币国际化的进展仍然很缓慢。虽然到2022年人民币就已经成为世界第四大支付货币，但是到目前为止人民币在国际支付货币中的占比最高也只有4.74%。而且还不稳定，波动幅度比较大。人民币国际化综合指数也只有5.68%。离岸人民币目前只有2万亿人民币左右的规模，而2025年第一季度国际外汇储备总额是11.54万亿美元。离岸人民币数量过少，根本无法满足人民币国际化的需求。

目前离岸人民币的来源主要有几个渠道：一是贸易结算。在我国的对外贸易中有一半左右是采用人民币结算的，但是这主要是货币互换带来的，如果不考虑这个因素，实际采用人民币结算的贸易量并不大。而且货币互换完还要还回去，所以通过这种办法人民币很难走出去。二是中国人在境外的消费。第三是对外投资。第四是政策驱动形成的，比如允许个人携带少量人民币出境。总的来说离岸人民币的供给机制是不完善的。供给渠道是零碎的，供给量是严重不足的，供给也是不连贯的。所以说目前人民币国际化最大的困境是离岸人民币缺乏供给。

二、实现自由兑换是人民币国际化的前提条件

在现行体制下，离岸人民币缺乏供给的一个重要原因是外汇管制。这导致资本项目下无法自由兑换。那么解除外汇管制就能解决问题吗？答案是不能解除外汇管制。因为即使是在外汇管制的情况下仍然有大量资金外逃，如果放开外汇管制必然有更多资金外逃。而资金外逃正是我国GDP增速从两位数跌到个位数的重要原因。同时一旦放开外汇管制，就会从外部引入大规模系统性金融风险。没了外汇管制，美元就能用美元潮汐自由收割我国优质的在岸资产。

很多发展中国家之所以没能越过中等收入陷阱，一个重要的原因就是被美元潮汐周期性地收割。因为美元是信用货币没有抵押物，成本几乎为零。没了外汇管制这道金融防火墙。美元潮汐必然会对我国的金融体系产生巨大冲击。所以外汇管制无论如何不能放开。如果外汇管制不放开，那么人民币是不是就不能自由兑换了呢？当然不是。在保留外汇管制的情况下，人民币自由兑换仍然有第三条路可走。那就是在岸和离岸隔离运行，让离岸人民币实现自由兑换。要搞清楚这个问题，我们需要先回顾一下国际金融体系现行的离岸货币是如何运转的。

三、美元离岸货币体系的运行逻辑

现有的国际离岸货币体系其实就是美元体系，因为美元是现在主要的国际储备货币。虽然也有欧元、日元、英镑等西方国家的货币，但是他们都是美元的影子货币。我们只要搞清楚美元的发行机制就可以了。美元的发行方式是债务发行，也就是说美国要先发行美债，从国外借到钱然后才能发行美元。但是发行美元的时候却没有抵押外币资产。也就是说现在的美元是信用货币。没了抵押物的限制，美国就可以疯狂印钱了。其实就是打白条拿走他国创造的劳动成果。

不过这不等于说发行美元没有对价，只是作为对价的借款没有抵押在美元上而已。早在布雷顿森林体系时代，美元还有抵押物的，因为美元锚定了黄金。但是布雷顿森林体系终结之后美元就没有抵押物了。不给抵押物的原因一个是美元需求量越来越大，但是黄金不够用了。另一个重要原因是不给抵押物就可以方便地剥削收割其他国家。

美元体系中在岸货币和离岸货币同样都是美元，这样设计是为了方便收割其他国家。因为这样就可以用国内金融政策来直接影响离岸美元的定价。通过降息和增发美元就可以让美元贬值，从而将其他国家手中持有的离岸美元的价值给偷走一部分，这部分以后就不用还了。你要问还债的时候怎么办？人家根本就没打算还，只需要继续发行美债，借新还旧就可以了。只要还有人信仰美元就可以继续玩下去。相当于向其他国家征了税，永远都不用还。此外美国还可以通过制造美元潮汐去收割其他国家。但是美元发得越多，就需要借更多的美债。这套玩法的后果就是美债越借越多，总有一天会无法维持。所以美元体系终究就是个庞氏骗局。

可以看到现行的美元体系就是一套制度化剥削收割其他国家的工具。这套制度的存在本身就是不合理的，也存在严重的结构性缺陷，所以才会出现特里芬悖论和货币不可能三角等奇奇怪怪的Bug。虽然这套体系不合理，但是美国硬是靠着强大的军事、科技、经济、国际政治霸权将这套美元体系强行运转了几十年。只是美元的存在已经逐渐失去合理性，最重要的是美元的信用正在逐渐丧失殆尽。而且美元这么长期剥削收割其他国家，天下苦美元久已。一旦其他国家拿出了更合理的离岸货币体系来替代美元，美元必然会快速走向衰落。

四、在岸人民币和离岸人民币隔离运行是人民币国际化的理论突破口

理解了美元离岸货币体系的运转逻辑，就应该明白美元国际化的那条道路对我们来说是根本行不通的。虽然我们也有了能和美国比肩的军事、科技、经济实力，但是就算我们采用和美元同样的策略，我们也竞争不过美国。因为美元现在是世界主要储备货币，已经形成了垄断地位。市场具有强大的惯性，和美元比印钱我们占不到任何便宜。所以我们只能走另外一条路，这条路需要从离岸货币的根本需求着手。离岸人民币只有成为其他国家的结算货币、储备货币才能长期发展下去。那么作为等价交换物的离岸人民币要具备哪些条件才能成为他国的结算货币和储备货币呢？离岸人民币运行的最基本原则是保持币值稳定，甚至可以保值增值。

没有任何国家希望拿在自己手里的他国货币不断贬值。为了避免国内的金融政策影响离岸人民币的币值，应该让离岸货币和在岸货币完全隔离开独立运行。因为在岸货币和离岸货币本质上是两个性质完全不同的东西。在岸人民币是信用货币，是国家的预付信用。发行在岸人民币是没有抵押物的。而离岸人民币为了保持币值稳定是需要提供抵押物的。两者的运行逻辑也完全不同。作为离岸人民币，最基本的要求是需要保持币值稳定，否则难以成为国际等价交换物。而在岸人民币是可以作为经济和金融调控手段来使用的，那么不可避免会出现多发和少发货币的情况。如果离岸人民币和在岸人民币是同一个货币，那么离岸人民币的币值不可避免就会随着国内金融政策的变化而出现波动。这就和建立离岸人民币的基本原则背道而驰了。所以必须让在岸人民币和离岸人民币隔离运行。

五、离岸人民币应该采用债权发行的方式

要想让离岸人民币币值稳定必须提供抵押物，只有提供抵押物，离岸人民币的币值才能获得足够支撑。也就是说抵押物是离岸人民币币值稳定的基石。和美元的债务发行方式相反，还有另外一种发行方式叫做债权发行。就是抵押货真价实的资产来发行离岸货币。也就是说拿到了这样的离岸货币就相当于拿到了债权。也就是说离岸人民币应该是债权货币。只有这样才能让其他国家建立起信心，才愿意持有离岸人民币。为了币值稳定离岸人民币必须采用债权发行方式。既然需要提供抵押物，那么发行离岸人民币就需要先建立起一个资产池，为离岸人民币的发行提供强有力的保障。这个资产池里应该包括哪些资产呢，应该包括我国的外汇资产、每年的贸易盈余、对外投资、离岸资产等等。

六、为离岸人民币建立发行机制是人民币国际化成败的关键

人民币国际化只要找到正确的理论突破口，剩下的事情就好办了。只要成立离岸人民币中央银行，作为离岸人民币的核心管理机构。然后抵押外汇资产、贸易盈余、境外投资、离岸资产等资产发行离岸人民币。如果资金不够还可以扩表缩表。离岸人民币要多少就有多少，这样离岸人民币的供给问题就可以彻底解决了。至于离岸人民币日常业务所需的商业银行可以借用现有的商业银行，工、农、中、建、交等商业银行只要在境外开通离岸人民币业务就可以了。然后通过商业银行建立离岸人民币的供给渠道和回拢渠道，方便离岸人民币的自由流动。离岸人民币的供给方式包括：让国外政府、金融机构、企业在离岸人民币市场发行债券，或者向国外政府、金融机构、企业直接提供贷款等等。

等渠道完善起来就可以实现离岸人民币自由兑换了。而且这样的自由兑换和外汇管制互不影响。在岸人民币和离岸人民币只要保持经常项下自由流动即可。为了实现离岸人民币体系的稳定运行，还需要建立起离岸人民币的调控机制。离岸人民币央行可以使用各种金融工具对离岸人民币进行资本管理。根据需要对离岸人民币的流向、流速、流量进行调控，按需实现扩表和缩表。这套离岸人民币的运行体系和在岸人民币的运行体系是类似的，唯一的区别就是这个体系里流动的是离岸人民币，用户都是国外用户。而且在岸人民币的金融工具基本上都可以改造一下拿过来使用。

七、为离岸人民币建立有效的投资市场是人民币国际化成功的关键

解决了离岸人民币的供给问题，还要解决离岸人民币的回拢问题。这样离岸人民币的体系才能健康高效地运转起来。离岸人民币要想国际化成功，就要解决离岸人民币的投资增值问题。只有这样其他国家才愿意使用和持有离岸人民币。为此我们需要建立有效的离岸人民币投资市场，解决离岸人民币的回拢问题。我们可以在海南岛和香港、甚至其他国家建立离岸人民币投资市场。提供债券、股票、基金、保险、信托、存款证、金融衍生品等金融投资产品。这些金融投资产品都以离岸人民币计价和结算。

比如我们可以在离岸人民币投资市场发行国债筹集资金，用于国内基础设施建设，以及半导体、计算机软件、高端机床、民用大飞机、商业航天、6G通信、生物医疗等高新技术产业发展。也可以推动国内企业在离岸人民币市场上市，以代替赴美上市。比如在离岸人民币市场推出科创板，既可以让境外离岸人民币持有者获得投资收益。也可以避免国内企业在境外遭受不平等待遇。企业也能获得境外上市的高溢价。当持有离岸人民币可以分享到中国经济高速发展带来的红利，离岸人民币就容易受到其他国家的欢迎，人民币国际化才能快速推进。离岸人民币就可以逐渐实现贸易结算、信贷、投资、储备、避险等基本功能。

八、将人民币国际化建立在CIPS的基础上是避免系统性金融风险的安全保障

目前我国大量的对外经贸活动还在使用SWIFT系统，这是个重大的系统性金融风险。如今SWIFT系统已经被西方国家武器化了。典型的事件是2022年开始的俄乌冲突。俄罗斯的银行被踢出SWIFT系统，严重影响了俄罗斯的经济和对外贸易。并且西方国家扣押了俄罗斯的三千亿美元外汇资产。这件事提醒我们必须要尽快建立起独立自主的离岸货币交易体系。如今中美战略博弈日益白热化，而且我们还面临着解决国家统一的问题。

在这样的大背景下，应该加快境外金融基础设施的建设。加快完善CIPS系统，和尽可能多的国家签署数字人民币跨境结算协议。保证离开SWIFT系统也不至于影响我国的对外经贸往来。有了独立自主的离岸货币体系，离岸人民币就是我们的外汇资产。我们就可以把我国外汇资产中的外币资产卖掉，买回离岸人民币。这样我们就不怕别人扣押我们的外汇资产了。也不用担心被踢出SWIFT系统。离岸人民币国际化的终极目标就是建立独立自主的离岸货币体系

九、实现离岸人民币数字化才能更好地同现有国际跨境金融结算系统竞争

离岸人民币一开始就应该坚持数字化的发展道路，也就是说离岸人民币从建立开始就应该是离岸数字人民币。实现了数字化就可以获得结算成本低、结算速度快的优势。只有这样才有条件和SWIFT系统竞争。SWIFT系统的汇款所需时间可能高达数天，汇款费用可能占汇款金额的3%-6%。结算成本很高，结算速度也很慢。而使用我国数字人民币跨境结算系统，跨境结算成本可以下降98%，结算时间可以压缩到7秒钟以内。离岸数字人民币还有个竞争对手美元稳定币，它也有结算速度快和结算成本低的优势。所以只有将离岸人民币数字化才能更好地同现有国际跨境金融结算系统竞争。

十、人民币国际化的基本原则

综上所述，人民币国际化应该坚持的基本原则如下：

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