财报与股东的分歧，暴露九号的结构性隐忧？

冲上巅峰的九号，是否也走到了增长拐点？

作者|安德鲁

编辑|文昌龙

明明行业市值第一，营收颇有亮点，股东却选择抛售，九号公司为何彰显出AB两面相？

答案，需要从九号公司的业务脉络中寻求答案。

客观地讲，九号公司堪称一匹黑马。自成立以来，凭借在机器人技术和智能化领域的深厚积累，迅速在智能交通和服务类机器人等多个市场崭露头角。

最新财报显示，九号公司2025年上半年交出了史上最亮眼财报：营收117.42亿元，同比增长76.14%；净利润12.42亿元，同比暴涨108.45%；经营活动现金流36.53亿元，同比增长46.94%。

特别是在电动两轮车领域，九号公司以智能化为突破口，打破了传统品牌的市场格局，实现了销量和营收的高速增长，转身成了两轮电动车领域的新势力。

然而，在光鲜业绩与高速增长的表象之下，2025年8月实控人高禄峰、王野通过境外平台减持2%存托凭证，套现7.88亿元，规模超过2023—2024年总和。机构投资者中，红杉和小米系累计套现超62亿元，截至2025年二季度末，前十大股东持股比例从51.92%骤降至38.4%。

显然，这种“业绩创新高，股东加速走” 的现象，或许折射出资本对单一业务增长可持续性的深度担忧。拆解开来，业务结构的单一性风险、技术创新的持续性挑战、产品质量与品牌形象的维护难题，以及资本市场的信任考验，都是九号公司亟待解决的问题。 

01 基本盘，核心业务增长是否见顶

对于任何一家公司而言，核心业务是创造商业利润和品牌价值的关键，但对于高速增长且业务与其他竞争者高度重复的企业而言，往往也容易造成过度依赖某一单元的风险。

其逻辑在于，业务的增量通常只能由产业升级、内卷竞争导致，随着市场成熟度的提升，增长也就难免遇到瓶颈，此前的智能手机和新能源汽车行业便是如此。

回到九号公司身上，智能电动两轮车业务无疑是九号公司目前业绩增长的核心引擎，2025年上半年，该业务实现营业收入68.23亿元，同比增长101.70%，约占公司营收的58%，中国区销量达239万台，同比增长99.5%，增速远超行业平均的29.5%。

此番财报自然颇为有亮点，是一家快速成长性企业在市场取得商业成功的有力佐证，不过。这份光鲜业绩背后隐藏着严重的结构性风险，智能电动两轮车业务已占据总营收的58.1%，远超其他业务板块表现。

只不过若往深入研究，不难发现过度依赖单一业务线的结构正使公司面临一些挑战。

从市场竞争层面，九号公司日渐将与传统巨头雅迪、爱玛等产生正面交锋。但反过来讲，上述品牌正通过“智能化下放”策略，将高端功能渗透至中低价位产品，加速行业价格战，由此，并不排除九号赖以生存的智能化溢价空间面临被挤压的风险。

另外，考虑到雅迪、爱玛等传统巨头凭借多年的品牌积累、完善的渠道网络和成熟的供应链体系，占据了大部分市场份额。尽管九号公司凭借智能化的产品定位和年轻化的营销策略，在细分市场中获得了一席之地，但要进一步扩大市场份额，无论是拓店还是渠道管理效率，也会日渐承压。

「市象」在重庆了解到，在主城区，九号电动车每隔几公里便有相应的门店，在一些高端商圈，甚至以旗舰店形式存在；而在县域乡镇市场，九号公司同样在快速发力和下沉。“快速成长”的确成为九号电动车的鲜明特征，最新数据显示，截至2025年6月末，中国区专卖店超8700家，覆盖1200余县市，较去年同期增加2500家。

2014年至2018年，九号公司借助小米渠道快速崛起，不过，随着去小米化，公司自营渠道建设进展还需加快，截至2024年底，公司国内门店7600家，到今年上半年增加约在1000家，雅迪控股的门店超过4万家。

可从行业周期看，大规模拓店带来的增长又是否真正具备可持续性？大背景是，两轮电动车产业红利的确在未来可能日渐被稀释。

目前，中国电动两轮车保有量超4亿台，市场逐渐从增量市场向存量市场转变，饱和度进一步加深，根据艾瑞咨询数据，2025年行业销量预计达5000万台，但同比增速已从2020年的接近30%回落至不足5%，对比2024年增速同样出现断崖式下滑。

两轮电动车业务高增长背后是国补加持以及新国标过渡期带来的换购红利，随着行业渗透率接近饱和，政策力度的减弱，增长动能必然放缓。

结论是，产业周期变动、市场白热化竞争以及渠道管理能力成了考验九号公司两轮电动车业务的关键，也将深刻影响该业务的可持续性增长。

02 护城河，底座能力够不够？

相比其他涉及底层系统、芯片设计等高端智能手机、汽车等终端硬件领域，九号公司所涉及的赛道进入门槛相比之下要低得多，这就意味着，竞争对手能快速补齐超短的机会便会被放大。为此，企业需为此建立包括“技术、质量、品牌心智”等在内的更为核心的护城河，以构建独特的市场壁垒。

按此观点对标九号公司，亮点方面，九号公司以“真智能”为核心卖点，例如，其RideyGO智能车机系统、RideyLONG长续航技术、凌波OS（Nimble OS）短途交通全域操作系统等差异化功能是碾压传统厂商的利器。

暗点是，但2025年上半年数据显示，该公司的研发投入占比不升反降，虽然研发费用绝对值增长49.5%至5.22亿元，但占营收比例较去年同期下滑0.79%。横向对比，2024年，雅迪研发投入达11.47亿元，九号为8.26亿。

在企业进行规模扩张之际，“规模扩张优先于技术深耕”的策略在财报中埋下隐患，站在行业视角，行业在智能化军备竞赛中普遍提高研发强度，任何一家企业相对投入占地收缩可能导致技术代差被快速追赶。

尤其是，雅迪等传统巨头通过模块化智能平台，将九号标志性的无钥匙启动、APP控车等功能快速移植至2000元价位车型，此外包括小牛、爱马仕在内的整个行业都在纷纷加码智能化，而当智能化走向平权时代，保持高强度的研发投入占比具有战略意义，九号公司上半年的研发增速虽增长明显，不过为了保持在智能化领域的差异化优势，显然还得再给力。

即便抛开技术不讲，两轮电动车的硬件品控也十分重要，九号公司的隐忧恰在于此，浙江省市场监管局最新抽检中，九号TDT115Z型号电动车因质量不达标被列入54批次不合格名单之中。

出现此类情况并不难理解，在黑猫投诉平台显示，九号电动车投诉量近4000条，集中在爆胎、充电困难、蓝牙故障、减震效果差等问题。有消费者反映“买车几天内多次出现ABS故障、显示屏黑屏”的问题，这暴露出过度追逐智能化时，传统耐用性、实用性体验的失守。

无独有偶，短视频平台上，“九号暴力提速”“翘头炫技”等话题播放量突破15亿次，形成扭曲的亚文化生态，一些地方交警甚至将其列为重点关注的交通违法车型，原因是九号电动车改装、变动更方便。

可见，快速扩张导致渠道管理脱节，南京、北京等地多家门店因非法改装（加装大容量电池、篡改控制器限速等）被处罚，暴露出快速扩张与品质保障之间的个别结构性矛盾。

上述现象从某种程度上表明，研发、质量管理部门对合规性设计与实际使用场景方面尚需要进一步加强协同，以减少不必要的舆论风险。

按照行业发展规律，当企业过度追求硬件销量增长而忽视产品全生命周期管理时，就意味着品牌心智面临崩塌的风险。

就九号公司而言，当非法改装衍生的社会成本由公众承担，云盒升级的成本由用户买单，一个事实就变得十分明显，短期虽维持高毛利但品牌信任的构建仍需要持续耕耘，况且，在硬件消费领域，品牌口碑的培育需要历经多年，也就是说，如何平衡规模化与基础品质，成为九号公司必须面对的课题。

03 成长性，增长曲线还不够

除了电动两轮车业务，九号公司还在积极布局智能电动平衡车、电动滑板车、全地形车、服务机器人和E - bike等业务，试图构建多元化的业务增长曲线。

从目前的发展情况来看，这些新业务虽然取得了一定的进展，但距离规模化营收和贡献较为明显的盈利还有很长的路要走，换句话讲，这些相对分散的多元化业务要做在每个细分赛道既要又要的商业化成功，并非易事。

智能电动平衡车及滑板车系列作为九号公司的第二增长曲线，2025年上半年贡献21.8亿元收入，毛利率达30.62%。然而，这一业务受到市场需求和政策限制的影响较大。

在一些城市，由于交通管理政策的限制，平衡车和滑板车的使用场景受到一定程度的制约，市场增长空间有限，随着共享出行市场的逐渐饱和，共享电动滑板车的投放量和使用率也出现了下滑趋势，这对从事相关业务的企业不算得上是好事。

全地形车业务保持稳定，2025年上半年收入5.38亿元，毛利率维持在25%高位，但该业务市场规模相对较小，增长速度较为缓慢，短期内难以成为公司业绩增长的主要驱动力。

再到服务机器人领域，九号公司取得了一些突破，2024年业务收入8.95亿元，且毛利率超51% ，最新旗舰无边界割草机器人产品Segway Navimow X3系列产品在2025年国际消费类电子产品展览会CES上首次亮相，3月底，已成为全球首个拥有17万家庭用户的无边界割草机器人品牌。

据Market Research预计，2024-2030年全球割草机器人市场规模将从17亿美元增长到40亿美元，复合增长率为14.8%，市场前景广阔。但该领域竞争也十分激烈，国内外众多企业纷纷布局，九号公司布局的割草机器人等新兴业务仍处于“烧钱”阶段。同行中，如科沃斯等，采取“低价高配”策略抢占市场，九号公司的这块业务压力不会小。

加之服务机器人的市场推广和用户接受度还需要进一步提高，如何让消费者认识、接受并愿意购买价格相对较高的服务机器人产品，是九号公司面临的一个挑战。

再把增长视线放眼到全球市场，九号公司的情况又是另一番景象。

虽然公司的E - bike业务依托巴黎奥运会1.5万辆运营案例，试图复制共享模式至全球赛事/旅游城市，目标五年内做到全球第一。然而，E - bike市场在不同国家和地区的发展程度和市场需求差异较大，面临着市场准入、文化差异、政策法规等多方面的挑战。

以全地形车出海为例，国外市场相对而言认证流程复杂，UTV/SSV系列需通过EPA认证，周期长达18个月。还有地化适配不足，北美用户偏好大排量燃油全地形车，电动车型被视作“动力不足的玩具”。

因此，要实现全球布局和规模化发展，本地化运营和服务能力会是需要补足的功课。

回过头来看，九号公司在智能出行领域取得的成绩有目共睹，其创新的技术、多元化的产品布局和快速的市场扩张，展现了强大的发展潜力，而其面对的问题同样肉眼可见，核心业务增长的隐忧、底层能力的挑战以及新业务规模化的困境。

这些挑战和隐忧，将考验着这家快速成长的公司。