经济学家宋清辉：初创企业“曲线上市”风险巨大应慎思 借IPO上市仍是必由之路

当前，对于大多数尚未形成稳固商业模式、资金实力有限的初创企业而言，扎实技术研发，构建完善的商业闭环，逐步实现规模化，并最终通过IPO登陆资本市场，无疑仍是更为稳妥和健康的成长路径。

宋清辉 著名经济学家

【沪港通锦囊】初创企“曲线上市”风险巨大应慎思

智元机器人，一家成立仅两年、估值已达150亿元（人民币，下同）的具身智能明星企业，近日宣布以21亿元收购科创板上市公司上纬新材63.62%的股份，成为其控股股东。这一消息犹如一颗重磅炸弹，在资本市场激起千层浪。尽管智元机器人方面否认此举为“借壳上市”，并将其视为加速产业整合的战略之举，但深入分析其操作模式、潜在挑战与行业影响，在此不得不指出，智元机器人与上纬新材的这场“联姻”，其风险不容忽视。

传统上，硬科技初创企业的发展路径通常是：先构建核心技术壁垒，形成产品和商业闭环，通过多轮私募融资积累实力，最终待盈利模式成熟、规模效应显现后，再通过严苛的IPO流程登陆资本市场。但是，智元机器人此次却选择了一条更为“激进”的“曲线上市”路径，直接并购一家已上市A股公司。这种看似高效的路径，其背后隐藏的代价和风险同样巨大。

若认定为“借壳”重组势失败

首先，是对“借壳上市”权威认定的挑战。当前，尽管智元机器人极力否认，但市场和监管层对此的判断，往往是看实质而非形式。根据《重大资产重组办法》，若智元机器人后续将大量核心资产和业务注入上纬新材，且注入资产的规模、对上市公司主营业务的影响等达到相关标准，监管部门仍有权将其认定为变相“借壳”。一旦被认定为借壳，智元机器人或将面临更为严格的审核，甚至可能会导致重组失败，从而浪费巨大的资金和时间成本。

财务成本高昂 两公司业务迥异

其次是高昂的财务成本和潜在的估值错配。可以想像，21亿元的收购对一家成立仅两年的初创公司而言，很可能是一笔巨额投入。同时，具身智能作为新兴领域，智元机器人高达150亿元的估值是否存在泡沫，与上纬新材相对稳定的传统业务能否有效协同并产生“1+1>2”的协同效应，也需打上问号。再者，整合难度与不确定性是无法回避的挑战。可以预见，两家主营业务截然不同的公司，在技术、市场、企业文化、管理模式上的融合，绝非易事。因此，智元机器人需要证明其不仅能成功控股，还能够高效利用上纬新材的现有资源，并将其机器人业务有效融合，从而实现真正的协同效应。但是，如果整合不力，可能会使双方都受到拖累。

除了上述诸多风险之外，智元机器人“买壳”上纬新材，对行业与监管也有一些启示。

需要指出的是，从监管角度来看，此次事件很可能会引起监管部门的高度关注。特别是在当前强调“扶优限劣”、注重企业“硬科技”属性和可持续发展的大背景下，监管部门无疑将对这类曲线上市、跨界并购的行为进行更严格的实质性审查。因此，对于是否存在变相“借壳”、是否规避了IPO审核、是否存在通过资本运作“圈钱”等问题，都将是监管重点。在此过程中，任何不符合规范的操作，都可能随时面临被叫停、处罚的风险。

初创企借IPO上市是必由之路

与此同时，这也促使其他初创企业在考虑上市路径时，将会更加全面地评估自身条件和市场环境。当前，对于大多数尚未形成稳固商业模式、资金实力有限的初创企业而言，扎实技术研发，构建完善的商业闭环，逐步实现规模化，并最终通过IPO登陆资本市场，无疑仍是更为稳妥和健康的成长路径。

作者为著名经济学家宋清辉，著有《中国韧性》。