前首富为百亿股权“掐架”，王健林：不怕？

作者 庄泽

编辑 雨菲

2024年12月中旬，有媒体报道，融创集团向中国国际经济贸易仲裁委员会对万达集团提起仲裁，要求万达集团和万达商管支付95亿元的股份回购款。目前该仲裁申请已被受理。同样的，据苏宁易购和永辉超市公告，这两家公司也在今年10月份公告，向万达系提出同样的仲裁。

三份仲裁申请，牵出了万达与苏宁、永辉和融创6年的恩怨情仇，事件的主角张近东、孙宏斌和王健林再次推到镁光灯下。当年，这几家公司都财力雄厚时，没有人能预料到中国和江苏省的两位前首富之间的百亿股权合作会演变成仲裁案。

2018年，前中国首富王健林为万达商管退市投资人退出寻找战略投资者，因此引入了腾讯控股、苏宁易购、京东集团、融创。

这轮投资涉及资金约340亿元，其中，腾讯控股投资100亿元，张近东领导的苏宁易购和孙宏斌领导的融创投资95亿元。彼时，无论万达集团还是腾讯、苏宁、融创，均现金流充沛、公司发展良性。前江苏首富张近东更是在2021年选择退休，离开公司一线岗位。

如果万达商管如期在港交所上市，那么上述百亿级股权合作将成为所有合作方的新传奇故事。不过，万达商管分别于2021年10月21日、2022年4月22日、2022年10月25日、2023年6月28日四次递表港交所，但均未能挂牌港交所。

由于万达商管的不达预期，以及其战略投资者在自身经营层面出现分化，最终，苏宁易购、融创以及永辉超市因为股权合作而对万达系申请仲裁。

苏宁易购入局万达商业

2018年1月30日，苏宁云商（后更名为“苏宁易购”，以下简称“苏宁易购”）发布公告，2018年1月29日，公司与大连万达集团股份有限公司（以下简称“万达集团”）、大连万达商业地产股份有限公司（以下简称“万达商业”）签署《关于大连万达商业地产股份有限公司之战略合作协议》，公司或者公司指定的子公司计划出资人民币95亿元或者等值港币，购买万达商业股东持有的约3.91%股份。

在具体购买方面，（1）首先购买万达商业H股退市时引入的退市投资人拟出售的其所持有的万达商业股份。（2）公司投资款（95亿元）在购买退市股份之外仍有剩余的，则公司应与万达集团签署股份转让协议，并将剩余的投资款全部用于购买万达集团转让的持有万达商业部分股份。 

据苏宁易购2018年年报，公司在当年以自有资金完成95亿元出资，获得万达商业约4.02%的股份。

在引入苏宁易购、融创等股东之前，万达商业于2014年12月23日在香港联交所上市，并于2016年9月20日在香港联交所完成私有化退市。据苏宁易购的公告，万达商业的股权结构分为四部分，其中万达集团持股占比为43.712%，王健林持股占比为6.240%，两者合计持股占比为49.952%。剩余股份为退市投资人和其他股东持有。

数据来源：苏宁易购公告

从万达商业当时的经营状况而言，属于“现金奶牛”类公司。根据苏宁易购公告披露，截至2017年6月30日，万达商业经审计的财务数据显示，其总资产为8226.65亿元，对比2016年末增长715.2亿元；总负债为5927.45亿元，对比2016年末增长649.76亿元；资产负债率为72.05%，对比2016年末增长1.79个百分点。万达商业营业收入为600.39亿元，净利润为90.47亿元，净利润率为15.07%；扣非净利润为62.51亿元，扣非净利润率为10.41%。

这在当年是什么样的水平呢？

据2017年中报，在A股市场房地产开发公司中，营业收入规模与万达相近的仅有绿地控股和万科两家；净利润与万达相近的仅有万科一家。从万科财报数据来看，截至2017年中报，万科资产负债率为82.66%，营业收入为698.1亿元，净利润为100.5亿元，扣非归母净利润为71.24亿元，净利润率为14.4%，扣非净利润率为10.2%。

对比来看，截至2017年中报，万达在资产负债率、净利润率和扣非净利润率方面均优于万科。

苏宁易购在公告中对万达商业作如此介绍：“万达商业是万达集团旗下核心企业，其主营业务是搭建线下消费平台为目的的商业地产投资、运营管理，是全国领先的商业管理企业。截至2017年底，万达商业持有已开业商业面积3151万平方米，在中国开业万达广场235个，年客流量31.9亿人次。”

对于此次股权购买，苏宁易购独立董事沈厚才、柳世平、方先明发表独立意见如下：“1、公司与万达开展业务、资本战略合作，通过充分发挥各方资源优势，提升各方业务发展；本次交易定价合理，不存在损害公司和公司中小股东利益的相关情形。2、本次购买股份已经公司第六届董事会第十三次会议审议通过，审议程序符合深交所上市规则有关规定。” 

这次股权投资，在当年即为苏宁易购带来浮盈。据苏宁易购2018年报，其将万达商业的股权投资计入以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产核算，当期利得总额约5亿元，公允价值变动收益1.65亿元。

截至2018年末，苏宁易购持有的万达商业的股权公允价值约100亿元。当期，苏宁易购以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产约为157.20亿元，金融资产小计约231.96亿元，万达商业股权公允价值占比分别为63.61%、43.11%。

而在成功收购万达商业部分股权之后，苏宁易购与万达集团有了更进一步合作。2019年2月1日，苏宁易购与万达百货有限公司及万达地产集团有限公司签署《股权购买协议》。按照协议规定，公司计划以现金和债务出资27亿元，购买万达百货有限公司持有的37家百货公司100%之股权。当年，苏宁易购以27亿元（出资14.5亿元，承担债务12.5亿元）代价完成对37家万达百货的收购，并更名为苏宁易购广场，此次收购产生的商誉约13.81亿元。

万达商业“回报”并不稳定

苏宁易购在2018年因为收购万达商业股权而有1.65亿元“入账”外，2019年继续斩获浮盈。2019年，因为会计政策变更，苏宁易购将万达商业股权投资列入“其他非流动金融资产”，在报表附注中，万达商业股权投资以“股权投资1”列示，公允价值约为105.07亿元，其他非流动金融资产当期公允价值变动收益（含万达商业股权收益）2.23亿元。公允价值计量的相关信息显示，万达商业股权投资预计清算/赎回年限为3.8年。

若以苏宁易购最初投资万达商业95亿元计算，到2019年，其账面浮盈约10亿元。

到2020年，万达商业的简称变为了“万达商管”，苏宁易购将对万达商管的投资从“其他非流动金融资产”重新分类至“交易性金融资产”科目。万达商管的投资以“指定为交易性金融资产的投资1”列示，公允价值约105.2亿元，比前一年升值1368.9万元，预计清算/赎回年限为2.8年。

通常来说，对交易性金融资产，企业持有的目的是短期内出售以获取差价收益，即企业的主要意图是通过市场交易赚取利润。一般是指预期持有不超过一年（包括一年）的短期投资。对其他非流动金融资产，是企业持有的长期投资，可能是为了战略投资、控股或者其他长期目标。一般是指预期持有超过一年的投资，属于长期性质的金融资产。

到2021年，苏宁易购披露，“交易性金融资产的投资1”公允价值约107.68亿元，同比升值2.47亿元，预计清算/赎回年限为1.8年。

到2022年，苏宁易购披露，“交易性金融资产的投资1”公允价值约122.42亿元，同比升值14.74亿元，预计清算/赎回年限为1年。

到2023年，苏宁易购披露，“交易性金融资产的投资1”公允价值约121.78亿元，同比减少6.36亿元。另外，没有披露预计清算/赎回年限，同时增加了“缺乏流动性折扣”的新表述。

到2024年8月31日发布半年报，苏宁易购披露，“交易性金融资产的投资1”公允价值约120.99亿元，同比减少7.92亿元，同时继续沿用“缺乏流动性折扣”的表述。

2024年10月23日，苏宁易购发布关于重大仲裁的公告，苏宁易购作为申请人所提出的仲裁请求已获得中国国际经济贸易仲裁委员会受理，苏宁易购请求裁决万达集团向其支付股份（4.1亿股，万达商管于2023年8月25日增资扩股，苏宁易购在扩股前后持股分别为181,834,884股、1,091,009,304股）回购款约50.41亿元，同时请求裁决万达商管对万达集团的付款义务承担连带责任。目前尚未开庭审理。

苏宁易购在申请仲裁的原因中介绍，2018年1月29日，公司与万达集团、万达商管签署《关于大连万达商业地产股份有限公司之战略合作协议》（以下简称“《战略合作协议》”），受让了《战略合作协议》项下的权利义务，并由苏宁国际最终持有万达商管4.02%的股份。公司认为，万达集团和万达商管违反了《战略合作协议》的约定，且触发了《战略合作协议》中的股份回购条款，万达集团和万达商管拒不纠正且拖延回购股份，遂基于实际情况，依据《战略合作协议》的约定向贸仲申请裁决，请求裁决万达集团和万达商管回购部分股份，支付相应的股份回购款。

另外，苏宁易购在持有万达商管期间也收到了一部分股利。据苏宁易购财报，作为公司关联方，公司在2019年收到万达商管股利约1.76亿元，2020年收到约1.68亿元，两年合计约3.43亿元。除这两年外，2021年有关万达商管股利的列示为“-”。2022年5月6日起，万达商管不再是其关联方。

苏宁易购的这几年

在2018年热烈拥抱万达商管时，苏宁易购财力雄厚，万达商管欣欣向荣，若万达商管如期在2021年上市，或者推迟至2023年上市，双方股权投资合作大概率会是双赢。

而问题恰恰出在万达商管连续几次上市失败。

更重要的问题是，苏宁易购已经等不起了。

ST易购财务摘要        单位：亿元

数据来源：Wind

通过上表可以看出，苏宁易购2018年营业收入2449.57亿元，同比增长30.35%；归母净利润133.28亿元，同比增长216.38%，期末现金余额302.21亿元。在2018年以来，苏宁易购的财务指标持续下降，营业收入在2023年降至626.27亿元，归母净利润为亏损40.9亿元，期末现金余额38.15亿元。

最近几年，苏宁易购亏损最大的年份是2021年，当年公司扣非归母净利润亏损446.69亿元。2022年4月30日，公司发布公告，因最近三个会计年度扣除非经常性损益前后净利润孰低者均为负值，且最近一年审计报告显示公司持续经营能力存在不确定性，触及《深圳证券交易所股票上市规则（2022 年修订）》（以下简称“《股票上市规则》”）第 9.8.1 条第（七）项的规定，公司股票于2022年5月6日开市起将被实施其他风险警示。2022年5月6日开市起，公司股票简称为“ST 易购”。

在今年前三季度，苏宁易购归母净利润为5.99亿元，扣非归母净利润为亏损8.39亿元，实际上自2018年以来，苏宁易购的扣非归母净利润一直为亏损。

另外，从2018年以来，苏宁易购取得借款收到的现金常年保持在400亿元以上，今年前三季度为489.53亿元。截至今年三季度末，苏宁易购未分配利润为亏损273.33亿元。

永辉、融创持续亏损

寻求万达系回购

实际上，万达商管在2018年引入的战略投资股东除苏宁易购外，还有腾讯、京东和融创。其中，腾讯控股投资100亿元，持股比例为4.12%；融创投资95亿元，持股比例均为3.91%；京东投资50亿元，持股比例为2.06%。

除了上述股东，永辉超市在2018年12月5日发布公告，为了战略拓展优质物业，永辉超市与大连一方集团有限公司（以下简称“一方集团”）、孙喜双签订股份转让协议，拟受让大连一方集团有限公司持有的万达商管股份67,910,214股，占万达商管股份总数的1.5%，受让金额约为35.31亿元。截至2018年报报告日，公司已支付全部股权转让款。

从上述公司近年净利润表现来看，腾讯控股和京东集团2022年以来保持盈利，永辉超市和融创中国自2021年以来则陷入亏损。融创中国半年报净利润为亏损166.65亿元。

腾讯、京东、永辉、融创近年来的净利润  单位：亿元

数据来源：Wind

腾讯、京东、永辉、融创有形资产/净债务情况 

数据来源：Wind

在直观的盈利或者亏损之外，从有形资产/净债务的数值来看——该数值越大则公司偿债能力越强，作为传统企业的永辉超市和融创中国，该数值在2021年以来下滑较大。

永辉超市在2023年12月审议并通过了《关于出售资产的议案》，公司向大连御锦贸易有限公司（以下简称“大连御锦”）出售所持有的388,699,998股万达商管股份（对应万达商管于2023年8月25日增资扩股前公司的持股），转让价格约45.3亿元。

2024年7月1日，永辉超市公告，已收到首期股份转让价款共计3亿元，第二期股份转让价款3.91亿元，以及第三期7.92亿元款项中的2亿元。

2024年7月27日，永辉超市公告，因大连御锦目前存在短期资金周转困难，其正积极处置资产以回笼资金用以支付本次交易股份转让价款，因此调整出售资产方案。新的方案是支付期数从之前的8期延长为10期，同时补充王健林、孙喜双、大连一方集团有限公司为交易担保方。

资料来源：永辉超市公告

2024年10月11日，永辉超市公告，第四期股权转让款3亿元应于2024年9月30日前完成支付，截止公告披露日，公司尚未收到该转让款项，购买方大连御锦未按照约定履行付款义务，已构成违约。公司已向大连御锦、王健林、孙喜双、大连一方集团有限公司发出加速到期通知函，要求大连御锦立即向公司支付款项，并请王健林、孙喜双、大连一方集团有限公司承担连带保证责任。

10月14日，永辉超市公告，10月12日，公司收到上海国际经济贸易仲裁委员会（以下简称“上国仲”）受理通知，主要内容为：上国仲收到公司提交的永辉超市与大连御锦贸易有限公司、王健林、孙喜双、大连一方集团有限公司关于《股份转让协议》及《补充协议》仲裁案件的仲裁申请书及附件，于2024年10月12日决定受理。

永辉超市的仲裁请求包括，大连御锦立即向公司支付剩余股份转让价款36.39亿元以及到期违约金2.18亿元，请求裁决王健林、孙喜双、一方集团为前述剩余股份转让价款、加速到期违约金及律师费合计38.59亿元承担连带保证责任。

进入2024年12月，有媒体报道，融创集团向中国国际经济贸易仲裁委员会对万达集团提起仲裁，要求万达集团和万达商管支付95亿元的股份回购款。目前该仲裁申请已被受理。

新投资方对万达的新改变

在股权合作方纷纷申请仲裁之际，万达方面的反应备受外界关注。

永辉提请仲裁，万达保持沉默。

苏宁提请仲裁，万达的回应是：根据双方此前签订的投资协议，苏宁要求万达回购股份的理由不成立，万达也不存在所谓违约的问题；而且，苏宁所持大连万达商管股份本身已被公安机关查封冻结，客观上也不具备回购的可操作性。

融创提请仲裁，万达的回应是，关于这笔投资，双方在投资协议中并没有签订业绩对赌条款，目前也不存在必须回购股权的情况。因此，万达认为融创没有理由要求回购股份。

从万达自身来说，新的投资方正在改变万达。

今年3月底，太盟投资集团（PAG）（下称“太盟”）、中信资本以及3家国际投资机构共同宣布计划向大连新达盟投资约600亿元，以持有后者60%的股权；9月，大连新达盟董事长和公司法人由肖广瑞变更为黄德炜，后者为太盟中国总裁。而大连新达盟的核心资产即万达商管。