大缓和结束了吗？

一、    引言

美国还会回到过去的低通胀状态吗？我在上一篇讨论美国cpi高增长的文章中曾经提过，即使这一次美国的cpi增速降下来，也很难回到过去的低通胀状态了。当时只是提了一下，今天着重分析这个问题。这是一个趋势性问题，会管很长时间，比目前讨论的美国cpi增长重要很多。

美国的低通胀状态指的是，从上世纪80年代中期开始，美国经济保持较高增速，较低通胀，甚至还有通缩迹象；同时，经济增速与通胀的波动率都显著降低；期间，美国利率从较高水平下降到较低水平，并长期维持在低水平且波动率也较低的经济运行状态。

这一段时期被美国宏观经济学家称为大缓和时期，即great moderation，以与1929年经济危机后的衰退期，即大萧条（great depression），和次贷危机后的衰退期，即所谓的大衰退（great recession）相比较（实际上，大衰退也包含在大缓和之中，虽然大衰退时期经济增速降下来了，但仍旧保持了大缓和时期的主要经济运行特征）。

大缓和是很多因素共同起作用的产物，这些因素包括美国以及主要国家的宏观经济政策（主要是货币政策），主要国家的人口与劳动力结构，生产力增长情况，世界的经济结构等。

简要地说，上世界八十年代中期以后，主要国家的婴儿潮退潮后，大量人口成为劳动力，人口负担降低；同时，冷战结束或即将结束引发的军转民技术转移，以及原来的众多社会主义国家和发展中国家发展国内市场经济并融入世界经济，共同推动全球生产力增长率长期保持在较高水平；另外，主要国家的货币政策吸取上世纪七十年代滞涨期的经验教训一直对通货膨胀保持较高警惕；这些情况共同作用，使美国和世界经济在上世纪八十年代中期后进入大缓和时期：经济增长率较高，通胀率较低，二者的波动率也降低，同时，利率水平和波动率都较低。

现在的问题是，大缓和还在延续吗？还是已经结束了或即将结束？未来会是什么样子？对这些问题的回答，将影响对未来世界经济总体增长速度、通货膨胀水平、利率水平以及经济波动情况的判断。我们先来了解一下大缓和的历史发展逻辑。

二、    大缓和的历史逻辑

具体一些的情况要从二战后的世界经济讲起。

（一）战后恢复

二战后的世界经济有几个重要变化：一是战后恢复需要大量投资，马歇尔计划就是美国投资并控制欧洲盟友的项目，美国在亚洲的日本和南朝鲜也都进行了大量投资；二是吸取1929年危机的教训，学习、继承了罗斯福新政的政策，提高民众福利；三是根据凯恩斯的宏观经济思想，主动调控宏观经济运行，开始主要使用财政政策，后来主要采用货币政策；四是随着政府的干预增加以及工会的力量增强，经济的灵活性降低，价格刚性增强；五是从战后开始到六十年代中期，婴儿大量出生，人口增长较快，但劳动力增长不快，人口负担开始加重；工资刚性叠加劳动力增长较慢的情况，使工资容易增长，工资弹性较高。

从战后初期到六十年代中期，美西方的经济发展得很好，增长较快，物价也不太高，由于福利提高，民众也比较满意。

（二）滞涨形成

但从六十年代中后期开始，美西方的经济开始出问题了。主要原因有几点：一是人口负担相对较重，二是福利只能增加，不能减少，这两条合起来造成总需求增长较快；三是以内燃机为代表的一代技术基本达到技术极限，新一代技术还没有出现，造成生产率增长速度放慢，四是经济灵活性降低，价格刚性增强，工资弹性较高，价格易升难降，容易积累通胀压力，这两条合起来造成总供给不够灵活，总供给曲线斜率变大；五是越战支出造成财政支出增加；六是七十年代开始的石油危机带来能源成本大涨，总供给曲线左移且斜率增加。

这些因素合起来造成经济增速下降，物价上涨，失业率上升。为解决增长和就业问题，用凯恩斯的财政刺激拉动经济增长，但供给没有很快调整，只是增加了总需求，造成物价继续上涨；为了控制物价上涨，因为财政政策不太好用，改用紧缩货币政策；货币政策能够控制物价，但影响经济增长，造成失业增加；为刺激经济增长，又要放松货币政策，但由于经济结构不灵活，宽松货币政策对拉动经济增长作用不大，主要造成物价上涨；物价持续上涨，形成通胀预期。

紧缩和宽松货币政策来回变动，没有拉动多少经济增长，反而使民众的通胀预期不断升高，在通胀预期作用下，货币数量只能被动适应，最终形成了滞涨局面。

（三）改革

从上世纪七十年代末开始，美西方开始改革，主要有两点：一是改变货币政策的使用方式，虽然货币政策的目标仍旧包括经济增长、就业、国际收支，但货币政策主要盯住通货膨胀，在控制通货膨胀的基础上兼顾就业等目标，有些国家明确通货膨胀目标是2%，美国由于是大国，需要考虑的事情多，没有明确具体的数值，但隐含的目标也是2%，即超过2%就采取紧缩货币政策；二是里根政府开始改革经济结构，撒切尔在英国采取了类似的政策，其他西方国家也有效仿：主要是缩减政府职能，降低税收，降低国有化比重，提高私有化比重，削弱工会的力量，提高工资和物价的灵活性，金融行业监管放松，放开存款和利率管制等。

改革起到一定作用，尤其是货币政策的改革，通货膨胀被压下来了，但也付出了代价，美国在八十年代初的几年时间处于经济衰退之中。

本来两项改革能够起多大作用，能够多长时间起到作用，美国人也不确定，但八十年代中期以后的各种情况的变化使降下来的通货膨胀没有再升回去，并且经济增长维持了较快的速度，经济波动也比较低，历史进入大缓和时期。

两项改革被新自由主义推崇，但其真正的历史作用值得认真研究。

（四）新情况

八十年代中期以后出现了几个新情况：

一是婴儿潮时期出生的人口绝大部分进入劳动年龄，成为劳动力，整个社会的人口负担降低，劳动力增加，工资不容易上涨，工资弹性降低。这不仅是美西方国家的情况，很多发展中国家也经历类似的人口和劳动力结构变化。

二是八十年代中期以后，冷战形势趋于缓和，军事技术开始大量转向民用，其中最重要的是信息技术和网络技术，这对以后三十年左右的美国经济和世界经济发展都有重要影响：新的产业产生，生产力增长率得以提高。

三是众多社会主义国家和发展中国家开始经济改革，转向市场经济，发展出口导向产业，融入世界经济；美西方国家的技术和资本开始向这些国家转移。

（五）大缓和

这几点根本改变了世界经济的结构：人口和劳动力结构的变化改变了总需求和总供给的相对格局；劳动力增长，尤其是融入世界经济的劳动力的增长，使工资不容易大幅上涨，这为八十年代以后的美西方的工资发展所证明；工资弹性降低使得总供给曲线的斜率降低，物价不容易上涨；发展中国家融入世界经济，使得全球的总供给曲线右移；新技术和新产业的引入和推广提高了生产力增长速度，总供给曲线右移速度更快；再加上以通胀为目标的货币政策，控制了总需求的增长速度，这些因素综合起作用，就形成了经济较快增长、通货膨胀率较低的良好局面；由于经济发展局面总体良好，不需要货币政策大的反复折腾，因此经济波动也比较低。

发展中国家在这一时期（主要是中国以及东南亚一些国家）劳动力增加较快，人口负担相对较轻，因而储蓄率较高；发展中国家融入世界经济，发展出口导向产业，向美西方出口，储蓄转化为贸易顺差，贸易顺差增加，增加了美西方的总供给，有助于降低其通货膨胀率；同时发展中国家用顺差获得的资金购买美西方的国债等金融产品，压低了美西方国家的整体利率水平，抬高了其资产价格，通过财富效应，拉动需求，促进增长，反过来又增加了发展中国家的贸易顺差；如此局面形成了一个正向反馈的闭环。

这一闭环在一定时期内对双方都有好处，双方似乎都有意愿维持这一闭环；但长远看，这一闭环又无法维持。

（六）一些波折

大缓和时期也不是一帆风顺，也有一些波折，但这些波折没有改变世界经济的基本结构，大缓和得以维持。

一是亚洲金融危机

美西方放松金融监管后，一些发展中国家和地区也有样学样，放松金融监管和资本管制，最终导致了亚洲金融危机。但亚洲金融危机反而巩固了大缓和所依赖的世界经济结构：发展中国家和地区采取稳定汇率和增加外汇储备的方式预防可能发生的危机，贸易顺差增加，对美西方国债等金融产品的投资也增加，美西方的利率继续保持较低水平。

二是互联网泡沫破裂

互联网行业大发展和美国放松金融监管一起导致了互联网泡沫破裂。但互联网行业在恢复后继续发展，没有造成大的影响，生产力增长率继续维持较高水平。

三是由美国次贷危机引发的全球金融危机

虽然美西方的货币政策关注通货膨胀，但对资产价格关注不够，在大缓和的低利率环境下，放松金融监管，资产价格产生泡沫并破裂，导致美国的次贷危机爆发，并引发全球的金融危机。

危机发生后，由于利率已经很低，几乎无再降空间，因此美西方只能采用量化宽松的货币政策稳定局面，虽然世界经济在衰退几年后开始恢复增长，但增长率并没有恢复到危机前的水平，尽管通胀率和利率依然很低。

大的转折可能要出现了。

三、    大缓和结束了吗

大缓和结束了吗？或者说大缓和快要结束了吗？未来会是什么样子？

对这些问题的判断需要对现在和未来一段时间的世界经济基本结构做出分析和预测，这里分析几个重要的变化。

一是人口老龄化，劳动力供求形势变化：总体看主要国家的经济又会回到工资容易上涨，工资弹性较高的情况，这也意味着物价容易上涨，通胀难以控制。

二是人口老龄化，人口负担加重，叠加西方的高福利刚性，总需求和总供给的相对格局可能会面临一次新的调整，整体价格有上升的压力。人口负担重，储蓄率低，利率有可能上升。

三是没有新的产业和重大技术出现，生产力增长率可能要降低：网络信息行业发展速度明显放慢，进入瓶颈期，物联网等万物互联技术能否带动大的增长机会还不太确定；其他行业像生物医药、新能源等都有发展潜力，但爆发力和与整体经济的关联度都不够强；未来的生产力增长率可能会下降一些。

四是发展中国家已经基本融入世界经济，全球经济发展没有新生力量。

五是中国的增速降低，但世界上没有出现在经济规模和发展速度上能够接替中国的国家。

六是美西方和发展中国家都对己方在目前世界经济结构中的状况不太满意，都有改变的意愿。

发展中国家不满西方用发货币的方式维持高福利，不满意单向承担金融危机的后果，不满意西方的金融霸权、技术霸权和动辄制裁的威胁，不满意向西方输出物质资本。

美西方国家不满意实体经济衰落，不满意技术优势减弱，不愿意转移技术。

双方都有调整内外比重的意愿，各国的分工和世界经济的产业链会进行调整；全球经济的总体效率会有一定降低。

七是世界贸易摩擦增加：因应各国对现状的不满，各种关税和非关税贸易壁垒会增多，助推物价上升。

八是环境成本内化、经济增长的成本提高：整个世界对环保的要求提高，降低碳排放等环保要求会增加发展中国家发展经济的难度，增加发展的成本。

九是世界政治形势不稳定性增加，经济面临的不确定性增加：冷战后的单极霸权逐渐转向多极化，在转变的过程中，各种不稳定和对抗性因素会增加，会影响到全球经济的稳定发展。

十是美西方国家的财经纪律松弛。美西方国家虽然仍旧在实行通胀目标制，但由于通胀长期较低，警惕性已经大为放松。关键是美西方国家通过发钱的方式解决短期问题和利益分配问题，财经纪律异常松弛，可能引发将来的通胀。

总结上面这些情况，基本可以判断，大缓和已经结束了或者很快就要结束了；本来经济趋势的转变是没有明确界限的，但这一次有些特别，由于疫情的原因，美国和西方国家的高通胀会成为大缓和结束的一个明显标志。

世界经济将面对新的局面，世界经济的结构和表现会有一个较大的变化，简要地说，我们未来面对的世界将是增长相对缓慢，通胀水平抬高，利率有可能上升，经济波动幅度明显扩大的状态。