安倍经济学之货币大放水

 日本央行在 1999 年以后，实施了零利率与量化宽松的超宽松货币政策，产生了一定积极效果，金融系统保持了稳定，避免危机进一步恶化，并一定程度上扩大了财政刺激政策空间。

与人们的常识有些不符的是，日本超宽松货币政策，没有引起货币供给量的增加，不仅如此，其甚至未能有效消除通货紧缩。这究竟发生了什么？

2012年安倍晋三再度当选日本首相后，宣称将以“大胆的金融政策、灵活的财政政策、刺激民间投资”为经济发展战略，此谓“安倍经济学”（Abenomics），誓言带领日本走出 20 世纪 90 年代以来经济低迷与通货紧缩。其一大核心，就是运用大胆的金融政策使日本摆脱通缩局面。

在安倍经济学之前，日本已经实施数轮量化宽松货币政策，并长期维持零利率。在安倍首相推动下，日本央行于
2013 年 1 月 22 日宣布引入新的通胀目标和开放式资产购买计划。一
是引入“价格稳定目标”。日本央行将通胀目标设定为 2％。二是引入“开放式资产购买措施”。即从 2014 年 1 月开始，不设置具体终止期限，每个月的资产购买量约在 13 万亿日元，其中约 2 万亿日元用于购买日本政府债券（JGBs），约10 万亿日元用于购买短期国库券。2013
年 4 月日本央行提前实行“开放式资产购买措施”，把央行债券购买规模和货币基础扩大至现有水平的“两倍”。

日本央行通过积极的预期管理，扩展中长期信用的货币政策工具，如直接购买国债、抵押贷款支持证券等政策操作，降低了中长期国债利率、抵押贷款利率等，有助于降低借贷成本，起到支持经济复苏的作用。

在安倍任内，截至2017年2月底， 日本的基础货币发行量已经达到了434万亿日元，是2012年12月底的3.8倍，大约为日本GDP的80％。日本经济学者野口由纪雄发现了安倍经济学的一个秘密，即日本引入宽松货币政策的真实目的并不是为了刺激和提升GDP的快速增长，而是为了实现国债的货币化，从而抑制利率的高涨，使财政资金的筹措更为顺畅，以便政府更好为日本实业服务。

央行的超量化宽松大大减轻了财政负担：日本企业所得税却从2012年的37％降到了29.97％；国家债务发行总额从44.2万亿日元下降到34.4万亿日元；政府开支的国债依赖率也从47.6％下降到35.6％。

央行的这种操作，接棒了财政发债的角色。日本央行超宽松货币政策的重要手段是直接购买长期政府债券和政府担保债券，货币当局购买国债的操作，类似于以通货膨胀税取代直接税收，大大减轻政府的预算约束，这相当于财政赤字货币化。

但实际情况是，日本实施的超宽松货币政策虽然扩张了基础货币，但货币供给量没有相应增加。货币政策的最终效果是通过调节经济运行中的货币供给量来实现的，而日本的货币供给量 M2 并没有相应增长，及增发的基础货币并没有按照传统的货币乘数转化为货币供给量。

这里面是什么原因呢？分析资金流向，日本超宽松货币政策下的大部分资金在财政金融领域内形成循环，实体经济参与有限。在金融机构惜贷、实体企业借贷意愿不高的大环境下，日本金融机构从日本央行以极低成本获得的大部分资金，以超额准备金的形式又重新存放在日本央行经常账户上。

金融机构放贷能力和意愿不足，而实体经济中的企业因自身负债比例高，借贷意愿很弱，这两方面原因使资金没有流向实体经济，而在银行与央行之间形成了金融体系内的自循环，超宽松货币政策未带来经济中货币供应量的大幅增加。

诺贝尔经济学奖得主约瑟夫·斯提格利茨认为，安倍经济学是他和许多经济学家推崇的。而对安倍经济学大加抨击的也不在少数。日本著名畅销书作家池田信夫（著有《“日本史”的终结》《失去的二十年》）在其《安倍经济学的妄想》中就尖锐批评指出：其量化宽松政策只是一时打鸡血的“安慰剂”，不能解决日本经济的现实问题；安倍经济政策带来的只是股价短暂上升，不啻虚妄的回光返照。池田还指出，无论安倍推动的金融政策还是财政政策，都是政治效果大于经济效果，有些虽然短期奏效，但随着时间推移，效果也开始减弱。

笔者比较认同批评意见，即短期效果可能有助于提高股价，但长期埋下资产泡沫的祸根，且日本实施的超宽松货币政策，并未有效刺激实体经济投资和居民消费，实际是陷入了“流动性陷阱”。

为论证欧美、日本的量化宽松的合理性，西方诞生了所谓“现代货币理论”，该理论认为政府可以用创造货币的方式进行支出，财政支出先于收入。在主权货币制度不破产的情况下，可将国债发行与货币政策有条件地打通。现代货币理论强调，财政政策应该执行“功能财政”，实现经济体的充分就业，这就为财政赤字货币化提供了一定的理论基础。同时，上世纪金本位制度的彻底瓦解也为政府“无限度印钞”提供了技术上的可能。纸币本位下货币政策改以通货膨胀为锚，极大地便利了货币的扩张。

“功能财政+通胀稳定”使得越来越多的发达国家推崇现代货币理论。然而，现代货币理论始终没有解决“量化退出”问题。理论上退出的路径有两条，一是通过高通胀；二是通过推高资产价格，而这又会进一步拉大收入分配不公，导致市场大幅震荡，可能重演次贷危机。