新三板“浴火重生”

来源 | 镭射财经 

作者 | 黄老邪

7月27日，新三板市场精选层正式设立并开市交易，涨跌幅为30%、成交首日不设涨跌幅限制。这是自2019年10月，证监会启动新三板改革新政9个月后，首批32家企业顺利进入精选层这一层级，并募集资金94.52亿元。

设立精选层、投资者门槛降低至100万元、允许企业转板至科创板及创业板……曾深陷流动性困局的新三板，正发出浴火重生般的改革最强音，实现为中小企业特别是科创企业融资服务的目标。

作为全国科创中心的北京，拥有无与伦比的优质企业，与以新三板为代表的资本市场相互支持。北京市极为重视资本市场的建设和发展，承担这一主要责任的北京市地方金融监督管理局（简称北京市金融监管局），正积极主动建设企业上市综合服务平台，为企业利用好境内外资本做大做强提供有力支撑。

01

服务创新型、创业型、成长型中小微企业

新三板，即全国中小企业股份转让系统，成立于2012年9月，是继上交所、深交所之后的第三家全国性证券交易所。其运营管理机构为全国中小企业股份转让系统有限责任公司，因此也是第一家公司制运营的证券交易所。

新三板市场的起源，最早可以追溯到上世纪90年代，当时全国证券交易自动报价系统、全国电子交易系统（以下简称“两网”）刚刚成立，力图解决非上市企业股权转让问题，后因非上市公司股票视为“场外非法股票交易”后，《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》发布，目的在于解决两网中的法人股流通问题，且能为主板退市企业提供股权流通平台。

2006年，北京中关村科技园区建立新的股份转让系统，为与此前的老三板区分，被称为“新三板”。2012年，上海张江、武汉东湖、天津滨海成为新增试点区。

2013年12月14日，《国务院关于全国中小企业股份转让系统若干问题的决定》（以下简称《决定》）正式发布，明确全国股转系统的市场性质为，依据证券法设立的全国性证券交易场所，主要为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务。

《决定》扩大了新三板市场的服务范围，指出境内符合条件的股份公司均可通过主办券商申请在全国股转系统挂牌，公开转让股份，进行股权融资、债权融资、资产重组等。

《决定》还指出，在全国股份转让系统挂牌的公司，达到股票上市条件的，可以直接向证券交易所申请上市交易。建立与投资者风险识别和承受能力相适应的投资者适当性管理制度。中小微企业具有业绩波动大、风险较高的特点，应当严格自然人投资者的准入条件。

当年12月31日，新三板结束了在国家高新园区内的小规模、区域性试点，正式面向全国受理企业挂牌申请。

此次申请要求为，凡在境内注册的符合挂牌条件的股份公司，经主办券商推荐均可提出挂牌申请。申请挂牌企业彻底取消园区限制，也不受股东所有制类型和是否属于高新技术企业的限制。

此后，新三板市场迎来迅速发展，2014年底挂牌公司数量达1572家，2015年底为5129家，2016年12月19日挂牌公司数量10000家，市值约3.87万亿元。1万家挂牌公司中，创新层952家，占比9.52%，基础层9048家，占比90.48%。

创新层、基础层背后，正是新三板在2016年6月开始实施的分层管理，将挂牌公司按照净利润、净资产收益率、营收、市值、股东权益、做市商家数等标准分为两个层级。此举的目的在于，一方面降低投资人信息收集成本，另一方面将优质企业集中，更好地为其融资服务。

02

多年来被流动性问题困扰

挂牌企业数量过万、分层管理，均未没能改变新三板市场在过去一段时间内流动性不足、活跃度不够的困局。

广证恒生发布的新三板市场主题报告显示，2016年截至11月21日新三板整个市场区间日均成交额为9.48亿元，沪深市场上单家企业超过这一水平的就有30家。各项指标均被沪深市场远远甩开，可见目前新三板市场的流动性仍较差。

交易低迷问题，持续困扰着新三板市场。到2018年，新三板市场成交金额888.01亿元，环比下降 45.46%；成交数量236.29亿股，环比下降60.91%。

同时，新三板市场挂牌企业数量减少，摘牌公司数量上升。2017年，新三板摘牌公司数量700余家，2018年为1500余家，2019年摘牌公司数量升至1987家，达历史新高。

值得注意的是，2018年，新三板市场挂牌公司数量为1.07万家，同比减少939家，但还维持在1万家以上。直到2019年5月17日，新三板市场摘牌公司数量为16家，挂牌公司数量正式跌破10000家。截至2019年底，新三板市场挂牌公司数量为8953家。

曾经一度被寄予厚望的新三板，如今风光不再，其流动性不足缘何成为“老大难”问题。

2017年，第十二届全国人民代表大会代表、新三板挂牌企业—济南圣泉集团股份有限公司董事长唐一林曾提出一份名为《关于发展新三板市场的几点建议》的议案。

唐一林在议案中指出，尽管新三板已成长为全球最大的证券交易市场，但流动性不足、交易量低，却成为新三板无法回避的问题。发展路径不明确、供需关系不平衡和500万的高准入门槛等严重限制了新三板市场的流动性。

对于破局之道，唐一林认为，建议尽快推出新三板优质挂牌企业直接转板试点或开通IPO绿色通道；完善分层机制，创新层基础上再设立一个“精选层”。

一方面，新三板市场作为独立的证券交易场所，与沪深交易所错位发展，长时间未打通绿色通道。新三板市场挂牌公司，在上市主板市场的过程中，没能享受到政策上的便利性，只能与其他企业一道，走IPO审核的老路。

另一方面，创新层的设立后的实际效果未能满足预期，进入这一层级的挂牌企业缺乏稀缺性带来估值和流动性溢价，且未带动机构投资者、散户的参与积极性。

来源 | 镭射财经 

作者 | 黄老邪

03

新三板改革迎来高光时刻

在诸多问题制约的下，新三板迫切需要进行改变，坚守坚持服务中小企业发展的初心，进而畅通多层次资本市场有机联系。

新三板市场改革新政，自2019年10月拉开帷幕，到今年7月，各项政策细则正逐渐细化，操作规则得到进一步规范。

2019年10月25日，证监会宣布启动新三板全面深化改革，并重点推进五项改革措施：

一是优化发行融资制度，按照挂牌公司不同发展阶段需求，构建多元化发行机制，改进现有定向发行制度，允许符合条件的创新层企业向不特定合格投资者公开发行股票。

二是将完善市场分层，设立精选层，配套形成交易、投资者适当性、信息披露、监督管理等差异化制度体系，引入公募基金等长期资金，增强新三板服务功能。

三是新三板还将建立挂牌公司转板上市机制，在精选层挂牌一定期限，且符合交易所上市条件和相关规定的企业，可以直接转板上市，充分发挥新三板市场承上启下的作用，实现多层次资本市场互联互通。

四是加强监督管理，实施分类监管，研究提高违法成本，切实提升挂牌公司质量。

五是健全市场退出机制，完善摘牌制度，推动市场出清，促进形成良性的市场进退生态，切实保护投资者合法权益。

设立精选层、建立转板上市机制、降低投资门槛，成为新三板市场改革的重中之重，既增强了市场流动性，又带动了企业挂牌交易的积极性，在不同层面上实现了流动性问题的破局。

设立精选层，是此次改革的亮点。此举意味着在新三板市场打造基础层+创新层+精选层三层结构，强化不同层级的融资能力，满足各类企业的差异化融资需求，增强对优质企业的吸引力，改善整体层面的企业发展质量和治理水平。

据全国中小企业股份转让系统介绍，在企业发展初期，基础层便利的发行融资制度、适度的规范治理有利于企业快速进入成长期，发展壮大。

随着企业经营业绩和公众性的提高，创新层为企业提供了更好的流动性，在规范的基础上对企业进行培育。

精选层定位于承载财务状况良好或创新能力较强、市场认可度较高、完成公开发行，具有较高公众化水平的优质企业，匹配了与其股权结构相适应的交易和投资者适当性制度。

从资本市场角度来看，精选层的建立，有助于激活新三板市场成交活跃度，改善整体流动性不足局面，在主板、创业板、科创板、新三板的基础上，补足服务中小企业融资的短板，进一步完善多层次资本市场。

建立转板上市机制，代表挂牌企业在精选层一年后，可转板至科创板、创业板上市，打通了企业从精选层登陆A股的绿色通道，缩短上市中各种流程耗费的时间，为经营状况良好、科技创新能力强大、市场知名度高的优质企业带来更多选择，发挥好上下承接的作用。

此外，新三板改革中下调投资者准入门槛，将500万元资产指标调整为基础层不低于200万元、创新层要求不低于150万元、个人投资者证券资产不低于100万元，带动了散户参与市场投资，享受企业发展壮大红利的热情，提高了市场交易的人气。

总体来看，改革后的新三板，有望与科创板、创业板一道，为中小企业、民营企业提供多层次的资本市场服务，满足其大踏步向前的跨越式发展需求，实现资本市场资源的有效配置。

04

服务企业上市，北京在行动

中信证券指出，本次新三板改革从发行制度、交易制度，投资者门槛及转板制度等几方面入手，有望解决老三板流动性不足等多重症结。新设立的精选层未来有望成为中国资本市场中独有的以ToB中小市值制造业及科创企业为主体的交易平台。

纵观全国，北京作为科创中心，在辖区内的各类科科技创新企业最具创新活力和光明前景，需要包括新三板在内的多层次资本市场的支持。对此，北京市委、市政府高度重视新三板市场的完善发展。

2017年12月7日，北京市委书记蔡奇鼓励新三板认真贯彻落实国家关于金融业健康发展的部署要求，提升功能，为北京构建高精尖经济结构发挥更大作用。

2017年12月14日，蔡奇指出，加强多层次金融市场体系建设，重点聚焦新三板建设，大力发展技术交易、金融产权交易市场，要把企业上市作为一个重要增长点来抓。

2018年12月27日，蔡奇强调，要促进多层次资本市场发展。发展好新三板，与深圳创业板和上海科创板差异化定位，发挥比较优势，提升流动性和融资能力。

2018年发布的《北京市人民政府办公厅关于进一步支持企业上市发展的意见》（以下简称《意见》）指出，要加大企业上市培育力度。做好企业上市辅导备案和验收工作，引导拟上市公司建立健全法人治理结构并有效运行，从源头上提高上市公司质量。指导企业借助境内外多层次资本市场，加快推进规范改制、投融资对接、并购重组等。

《意见》还要求，完善上市挂牌扶持政策体系，制定支持企业在全国中小企业股份转让系统(新三板)、北京市区域股权市场、机构间私募产品报价与服务系统挂牌、融资、并购等方面的政策。建设企业上市综合服务平台，北京市金融监管局等有关单位要依托专业中介机构力量，组建功能完备的大数据智能化服务系统，打造集孵化、培育、投融资对接、风险预警等功能于一体的综合服务平台，为企业上市和健康发展提供有力支撑。

北京市金融监管局作为北京市组织推进多层次资本市场建设发展的主体单位，承担着统筹推进企业融资工作，推动金融机构和中介服务机构服务科技创新的职责。

北京市金融监管局党组书记、局长霍学文指出，当前科技创新在人类发展史上正在以前所未有的速度、深度和广度重塑着全球经济，创造着新产业新生态。

霍学文介绍，北京作为国家首都是全国政治中心、文化中心、国际交往中心和科技创新中心。北京科技创新对经济增长的贡献率超过60%，北京的国家及高新技术企业已经超过2.5万家，居全国首位，独角兽企业82家，超过全国的一半。

目前，北京市金融监管局与其他政府部门一道，正积极落实这一意见，做好北京市符合条件的企业的上市服务工作，稳妥推进其利用资本市场实现发展壮大的目标。

近年来，市金融监管局积极实施“北京畅融工程”，通过促成金融机构与企业之间的交流机会，聚焦信息、信用体系、语言体系不对称难题，帮助企业解决融资难、融资贵、融资慢烦恼，顺利满足融资需求。

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作者 | 黄老邪