经济学家宋清辉：美债收益率升穿5% 全球资本再定价

当前， 全球市场正在经历一次资产定价逻辑的重构。未来市场或将从过去依赖流动性的「全面牛市」，转向更加重视盈利能力、现金流与资产质量的「结构性行情」。因此，高现金流、高股息、低杠杆资产，可能逐渐成为未来资金配置的重要方向。

●美国30年期国债收益率日前一度升穿5%，有分析认为，高利率环境逐渐从市场预期，演变为全球资产再定价的新现实。 资料图片

【沪港通锦囊】美债收益率升穿5% 全球资本再定价

近日来，随着美国30年期国债收益率一度升至5.18%、达2007年以来新高，此现象或标志着全球金融市场正在进入新的阶段。在新任美联储主席沃什即将正式就任之际，市场对于美国货币政策未来方向的关注进一步升温。笔者观察到，「高利率维持更久」已逐渐从市场预期演变为全球资产定价的新现实。

从当前美国经济环境来看，沃什上任后大概率不会迅速转向宽松。虽然部分就业与制造业数据有所放缓，但核心通胀尤其服务业通胀依然顽固，工资增速和居民消费仍具韧性。同时，美国财政赤字扩大、AI资本开支增长，也意味着经济内部对资金需求仍然旺盛。

多重因素令降息空间受限

因此，沃什更可能采取「数据驱动、偏鹰谨慎」的政策路径，即维持高利率观察通胀变化，并通过鹰派表态稳定市场预期，而非急于降息。不过，目前美国长端收益率已经明显上升，金融条件事实上已大幅收紧，因此美联储未必会真正重启连续加息，更可能维持「口头鹰派、利率不变」的组合。

更值得关注的是，美国经济结构本身可能已发生变化。制造业回流、能源转型、AI投资以及全球供应链重构，正在推动长期资本需求上升；而劳动力供给恢复有限，则使服务业工资压力长期存在。这意味着美国自然利率中枢可能整体抬升，未来即便进入降息周期，利率也未必回到疫情时期的超低水平。

事实上，不只是美国，近期英国、日本等多个发达经济体长期国债也遭遇持续抛售，长端收益率同步攀升。这反映出全球资本市场正在重新定价长期利率。

环球市场恐迈「三高」阶段

宋清辉 著名经济学家

这种变化传递出的核心信号，是未来全球市场可能长期面临高利率、高波动、高融资成本的环境。笔者认为，高杠杆行业、高估值成长股以及依赖低成本融资扩张的企业，将面临更大压力。对于投资者而言，最大的变化是无风险收益率重新具备吸引力。当美国长期国债收益率超过5%时，资金会重新在债券与股票之间进行配置，而不是像过去那样持续追逐高风险资产。

美股首当其冲。过去几年，美股上涨很大程度依赖科技成长股估值扩张，而高利率会压缩远期现金流估值，因此高估值成长板块最容易受到冲击。不过，由于AI产业仍在推动科技巨头盈利增长，美股未必马上进入全面熊市，更可能呈现指数震荡、结构分化的状态，即具备真实盈利与现金流优势的龙头企业仍可能相对强势，而高估值、弱盈利公司压力则明显增加。就影响而言，港股对美元高利率更为敏感。由于港元联系汇率制度存在，美联储维持高利率会直接压制香港市场流动性，并提升美元资产吸引力。因此港股通常在美元高利率阶段承受较大压力，互联网、地产及金融板块敏感度尤其高。

与此同时，A股受到的影响则相对间接。中国目前仍处于偏宽松周期，与美国形成政策错位，因此国内流动性环境相对稳定。短期来看，美国高利率会通过人民币汇率、外资流动及风险偏好影响A股，但由于A股整体估值相对较低，加上稳增长政策持续推进，其系统性压力通常弱于港股。

不过，一旦美股未来出现较大幅度调整，全球风险偏好下降仍会通过北向资金流动、汇率波动等渠道向港股与A股市场传导。因此，未来全球市场的波动率可能明显高于过去十年平均水平。

一言以蔽之，全球市场正在经历一次资产定价逻辑的重构。未来市场或将从过去依赖流动性的「全面牛市」，转向更加重视盈利能力、现金流与资产质量的「结构性行情」。因此，高现金流、高股息、低杠杆资产，可能逐渐成为未来资金配置的重要方向。

作者为著名经济学家宋清辉，著有《中国韧性》。本栏逢周一刊出。