林清轩全年营销费高于研发19倍，孙来春创始人IP在抖音还能走多久

出品：山西晚报·刻度财经

上市首年，一瓶山茶花油撑起24亿，林清轩的流量狂欢能持续多久？

近日，林清轩（02657.HK）发布了上市后的首份年度成绩单。与财报一同披露的，还有3357万股境内股份的H股全流通计划，以及覆盖核心员工的股权激励方案。市场的关注点已从营收规模，转向其增长模式的可持续性。

《刻度财经》研究年度财报发现，2025年，林清轩总营收24.50亿元，同比增长102.5%。净利润3.60亿元，同比增长92.9%。公司业务几乎全部来自护肤产品销售，品牌授权收入仅占0.1%。

图源：财报

其中，林清轩的乳液及爽肤水以超206%的同比增速成为涨幅最高的业务板块，其中2025年7月上市的山茶花抗皱肽微珠精华水，仅用半年时间便实现2.04亿元收入，初步搭建起第二增长曲线。

而公司最赚钱的业务依然是核心大单品山茶花抗皱修护精华油，其86.2%的毛利率贡献了公司近45%的毛利。成立于2003年的林清轩，最初只是上海街边一家售卖草本手工皂的小店。2014年，公司推出第一代山茶花精华油，正式确立“以油养肤”的高端定位。

2020年疫情期间，全国门店关停的至暗时刻，创始人孙来春一封《至暗时刻的一封信》刷屏朋友圈，带领全员转型直播带货，实现单月销售额破亿的逆袭。

2025年12月，林清轩登陆港交所，成为“国货高端护肤第一股”。如今，站在24亿营收的新起点上，这家曾经的网红品牌，正面临着流量依赖与技术空心化的考验。

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财报表里的增长成色

2025年的林清轩，用翻倍的营收证明了其直播带货模式的爆发力。全年24.50亿元的营收，较2024年的12.10亿元实现了翻番，其中下半年营收13.98亿元，环比上半年增长32.9%，呈现出加速增长的态势。

利润端同样表现亮眼，全年实现净利润3.60亿元，同比增长92.9%，剔除上市费用等一次性支出后的经调整净利润为4.01亿元，同比增长100.1%。

图源：财报

毛利率方面，公司连续三年维持在80%以上的高端品牌水平，经营活动产生的现金流量净额为4.10亿元，同比增长33.6%，与净利润规模基本匹配，现金流状况整体健康。

支撑这份翻倍成绩单的，是林清轩极致的营销投入。2025年，公司销售及分销费用达到13.97亿元，同比增长102.9%，占总营收的57.0%。其中，仅营销推广费一项就高达9.08亿元，占营收的37.1%，主要投向抖音平台的流量投流、达人合作以及创始人孙来春的个人IP矩阵建设。

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与之形成鲜明对比的是，公司全年研发费用仅为4680万元，同比增长53.8%，占营收的比例仅为1.9%。这意味着，林清轩每赚100元收入，就要花57元在销售上，而投入到研发中的只有1.9元。

营销推广费用是研发费用的19.4倍，这一比例在2024年为12倍，差距正在进一步拉大。

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财报数据中，2025年末公司存货规模达到3.05亿元，同比增长115.8%，其中制成品2.31亿元，占存货总额的75.8%。

林清轩一直主打全产业链布局，宣称自建9大山茶花种植基地，实现核心原料自给自足。上海新总厂于2024年底投产，设计产能较之前提升了47.7%，但2025年整体产能利用率约为80%。

此外，公司仅计提了140.5万元的存货跌价准备，计提比例仅为0.46%，在护肤品类迭代速度加快、单品依赖度较高的背景下，若未来终端动销不及预期，存货跌价风险将直接侵蚀公司利润。

图源：财报

这些数据背后，是市场对林清轩增长质量的普遍讨论。

首先，公司的增长与营销投入高度绑定，营收102.5%的增速背后是营销推广费148.7%的增长，流量成本的持续上升正在不断挤压利润空间。

值得一提的是，公司82%的高毛利率更多依赖于品牌溢价和营销宣传，而非核心技术壁垒，这种高毛利的可持续性面临考验。一旦流量红利消退或者竞品发起价格战，公司的盈利能力将受到直接冲击。

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大单品与流量的共生

过去一年，林清轩将“大单品、抖音直播”的模式发挥到了极致，也为此付出了高昂的经营代价。

不得不提的是，林清轩的增长高度依赖单一大单品。山茶花抗皱修护精华油作为公司的核心产品，2025年实现营收约10.24亿元，占总营收的41.8%，毛利率高达86.2%，贡献了公司近45%的毛利。自2014年推出以来，这款产品累计销量已超过5500万瓶，连续12年位居全国面部精华油零售额第一，是林清轩高端品牌定位的基石。

图源：财报

尽管新品表现亮眼，乳液及爽肤水品类以超206%的增速领跑，山茶花精华水半年破2亿，黑金时光肽精华霜全年收入1.29亿元，但这些新品的体量与核心大单品相比仍有较大差距，尚未能形成足够的支撑。

林清轩价格策略上，核心单品定价在500-700元区间，直接与雅诗兰黛、兰蔻等国际大牌竞争，这也维持了其高端品牌的调性。但单品依赖度过高的问题依然突出，一款精华油的表现几乎决定了公司的整体业绩，一旦爆款生命周期结束或者出现功效争议，公司将面临巨大的经营风险。

此外，公司主打的核心成分“清轩萃”，至今缺乏独立第三方权威机构的科学验证，这也成为其产品力的一大短板。

财报中，2025年公司线上渠道实现收入17.24亿元，同比增长141.3%，占总营收的70.4%。其中，抖音平台收入9.57亿元，同比增长338.2%，占总营收的39.1%，超过线下渠道的总和，成为第一大收入来源。

图源：财报

创始人孙来春的个人直播账号贡献了抖音渠道大量GMV，其个人IP已经成为公司最重要的流量入口。

与之形成对比的是，传统电商平台天猫的收入为2.36亿元，同比下降5.2%，占比从2024年的39.2%大幅下滑至9.6%。微信私域渠道表现较好，收入1.94亿元，同比增长115.7%，成为公司留存用户的重要阵地。

线下渠道方面，2025年实现收入7.25亿元，同比增长46.6%，占总营收的29.6%。

2025年末全国门店总数达到580家，较上年增加74家，其中95%位于高端商场，三线及以下城市贡献了线下37.4%的收入。

但线下渠道的增速远低于线上，且在公司整体业务中的占比持续下降，渠道结构的极度失衡，让林清轩的增长命脉几乎完全掌握在抖音平台手中，平台政策变动、流量规则调整或者限流措施，都将对公司业绩产生直接且重大的影响。

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品牌的长期命题

林清轩的发展轨迹，刻着创始人孙来春深深的个人烙印。从上海街边的一家草本小店，到港股“国货高端护肤第一股”，孙来春的每一次关键决策，都决定了公司的走向。

2003年，孙来春在上海创立林清轩，最初主打草本手工皂和精油产品，通过线下小店模式缓慢发展。2014年，在行业普遍追逐化学成分护肤的背景下，孙来春押注植物护肤赛道，推出第一代山茶花精华油，确立了“以油养肤”的品牌定位，开启了向高端护肤的转型。

2020年疫情期间，全国门店关停，公司面临生死危机，孙来春亲自下场直播，带领全员转型线上，不仅度过了难关，更意外打开了直播带货的增长通道。2025年12月，林清轩成功登陆港交所，完成了从网红品牌到上市公司的跨越。

2026年，随着上市后首份年报的发布，公司在实现营收翻倍的同时，但历史上多次因功效宣传不合规被处罚，合规隐患长期存在。

股权结构上，创始人孙来春创始人孙来春为公司实际控制人，拥有绝对决策权。

外部股东中，雅戈尔时尚4.04%的持股比例，其于2024年8月以7185万元受让股权入局，头头是道基金、碧桂园创投分别持股3.59%和3.95%，为A、B轮融资进入的早期投资方，欧莱雅集团则通过凯辉创美基金间接持有少量股份。

孙来春的个人风格深刻影响着公司的战略方向，从早期的线下布局，到疫情后的直播转型，再到如今的抖音all-in，都是孙来春个人意志的体现。他本人也成为了公司最大的KOL，抖音账号粉丝超过60万。

这种创始人IP与公司品牌的深度绑定，在创业初期能够快速建立品牌认知，但长期来看，也使得公司的发展过度依赖个人，存在较大的不确定性。

功效宣称的边界问题，始终是林清轩发展过程中的合规隐患。

2025年2月，北京朝阳区市场监管局对林清轩作出行政处罚，因门店宣传“山茶花抗老修护专家”，并推出“抗衰慕斯”美容服务，但涉事产品仅备案了抗皱、修护功效，并无抗老资质。

监管部门认定其宣传内容与实际功效不符，责令改正并罚款2.12万元。2月26日，孙来春通过个人微博公开致歉，承认门店宣传未严格遵守法规，承诺开展全公司合规排查。

2021年8月17日，上海市浦东新区市场监管局对林清轩母公司作出5万元行政处罚。经查，其“山茶花时光修复洁面膏”“山茶花修复亮彩精华液”两款产品，在包装盒上宣传“有效修复肌肤”，但检测报告仅证明核心成分“清轩萃”具有修复皮肤屏障的功效。

更早的2018至2019年间，林清轩北京、上海子公司还曾因使用“皇室御用”“宋美龄使用”等不实历史故事进行宣传，多次被监管部门处罚，累计罚款超过7万元。

过去三年，林清轩凭借精准的赛道卡位和极致的直播运营，跑出了远超行业平均的增速，证明了国货品牌在高端护肤赛道的突围可能。但这种增长始终建立在“大单品和流量投放”的脆弱地基之上，1.9%的研发费率，让其“细胞级抗皱”的功效宣称始终缺乏足够的技术支撑，一款精华油贡献近半毛利的产品结构，让公司的业绩波动完全系于单一产品的生命周期。

从一家上海街边的草本小店，到港股“国货高端护肤第一股”，林清轩站在24亿营收的新起点，但现在需要回答的问题早已不是“能不能卖得更多”，而是“能不能走得更远”。

如何构建真正的品牌护城河，如何摆脱对单一产品和单一平台的路径依赖，找到可持续的多元增长曲线，让高端定位匹配真正的产品力，这些没有捷径可走的命题，才是林清轩下一程真正的考验。