Soul四渡赤水：赴港IPO是场必须打赢的翻身仗

2025年11月27日，Soul再次向港交所主板递交了上市申请。这已经不是Soul第一次，而是第四次尝试赴港IPO了。

对于Soul来说，它告别了早期的烧钱模式，并且在今年实现了盈利。

2025年前8个月，Soul的经调整净利润达到了2.86亿元，而且毛利率相当高，达到了80%以上。不过曾经支撑它高估值的“元宇宙”概念已经退潮，如今它的“AI+情绪经济”能否被资本市场认可？

去元宇宙，全面拥抱AI

前两年，元宇宙可谓是一个相当火的概念，Soul也将自身定位为一个元宇宙的社交。可如今，元宇宙的热潮已经褪去，Soul于是也开始拥抱当前火热的AI。

此前，Soul赴港招股书都会大量书写XR、虚拟空间等概念，此番赴港上市这些概念都被删减了。在最新的招股书中，“元宇宙”这个词彻底消失了，2023年招股书还提了76次，现在一次不提，取而代之的是高频出现的“AI”，在这次招股书中出现了266次。

Soul通过自主研发了“Soul X”大模型，让AI不仅仅只是工具，更是社交伙伴，可以陪用户聊天，还可以扮演各种角色。以前大家觉得社交软件就是聊聊天，很难变现，但Soul通过AI找到了新的付费点——情绪价值。

让很多人不可思议的是，现在Soul超过90%的收入都来自于“情绪价值服务”。以前你可能只是为了找对象或者交朋友，现在你是为了找“陪伴”。用户愿意花钱购买虚拟礼物送给AI虚拟伴侣，或者订阅会员来解锁和AI的深度互动。

必须要承认一点，Soul这次的转型还是相当务实的。单纯的“元宇宙”变现很慢，而且概念很虚，AI陪伴”正好击中了现代年轻人，特别是Z世代最痛的痛点——孤独。如今，Soul每个付费用户每月给Soul贡献的收入（ARPPU）已经涨到了104.4元。

对于资本市场来说，一个能持续赚钱、有清晰AI落地场景的故事，显然比一个遥远的元宇宙梦更有吸引力。

高毛利背后的增长“隐忧”

不得不说，Soul为自己成功的找到了一个赚钱能力强的业务，成功地把“陪聊”做成了高利润生意。

一方面，它成功的利用AI和虚拟形象，为Z时代用户提供了一个无任何压力的社交环境，而用户则给聊天对象送礼物而付费，因此Soul 90%以上的收入来自“虚拟物品及会员特权”；另一方面， 每个付费用户的月均收入（ARPPU）达到了104.4元，这说明只要用户愿意掏钱，他们的付费意愿是非常强的。

Soul这种商业模式的毛利率可谓相当高，但是它也有一个非常明显的短板，那就是增长天花板太低了。

目前，Soul的整体月活用户数在2800万左右，虽然相比2024年月活用户数有所回升，但是已经呈现了增长乏力的趋势。尤其是在微信这种社交巨头的笼罩下，Soul这类陌生人社交的拉新成本越来越高。

与此同时，Soul每个付费用户的月均付费虽然高，但付费率太低，目前只有6.5%的比例，而且充值额前1%的“超级用户”，贡献了超过55%的充值额。这种“金字塔”式的收入结构意味着，如果流失几个“榜一大哥”，公司的业绩就会受到剧烈冲击，这比依靠海量普通用户付费的模式要脆弱得多。

四渡赤水，资本市场这一次会认可Soul吗？

前面三次折戟港股IPO，这一次赴港IPO，对Soul来说，完全是一次“带着伤疤的成人礼”。

从资本市场的角度来说，如今的Soul确实不再是那个只会烧钱讲故事的少年了，而是一个有着赚钱能力的成熟公司，用户愿意为Soul平台提供的“情绪价值”买单。不过站在资本市场的角度来看，前面多次折戟港股IPO，Soul的估值将不再会像2021年那样疯狂。市场会更冷静地审视：在这个AI技术同质化越来越严重的时代，Soul能否持续守住那片Z世代的“情绪绿洲”？

一来，用户增长天花板的随处可见，让资本市场对Soul的长期增长空间多了几分担忧。

二来，AI社交也会涉及大量的数据安全问题和算法伦理问题，未来Soul可能会面临这方面的监管。它既拥有一定的潜在舆论风险，也会带来一定的合规成本。

三来，Soul还面临着一定对赌压力。当前，Soul还背负着巨额的可赎回负债， 这笔负债源于投资协议中的“可赎回股份”，自2022年以来，该项负债持续增长。2022年底为110.42亿元，2023年增至122.7亿元，到2025年8月已升至124.06亿元。

这也是Soul为何要如此坚决的第四次赴港冲击IPO，因为上市成功，意味着Soul的可赎回负债可能得以解除；如果不能成功上市，这笔钱可能需要按8%的年利赎回，这对公司的长远发展将是比较严重的打击。

同时，它也迫使Soul必须尽快上市，这也将导致Soul的上市议价能力可能会降低。

但总体而言，对于Soul来说，此番赴港IPO是一场必须打赢的翻身仗。