王健林“断臂求生”再续：卖48座万达广场背后的“冰火两重天”

万达集团创始人王健林又一次以出售核心资产的方式，试图化解流动性危机。

2025年5月21日，国家市场监督管理总局无条件批准了由太盟、高和丰德、腾讯、京东潘达、阳光人寿等机构组成的联合体对大连万达商管旗下48家目标公司的收购案。此次交易涉及全国39个城市的48座万达广场，交易金额或达500亿元，但资产所有权与运营权的彻底切割，折射出万达轻资产转型的深层矛盾，以及资本对商业地产价值的重新审视。

自2023年万达商管对赌协议危机暴发以来，王健林已多次通过出售资产回笼资金。此次交易延续了“以空间换时间”的策略——万达商管在失去资产所有权后，仍保留运营权，换取短期资金输血。据知情人士透露，500亿元交易款将优先用于偿还即将到期的债务及利息。但值得警惕的是，万达的“卖血”清单已从早期的酒店、文旅项目延伸至核心资产万达广场，这标志着其流动性压力从表外债务向核心资产侵蚀。

更深层的矛盾在于，万达广场作为现金流“压舱石”的定位正在动摇。

尽管万达宣称轻资产模式可降低负债率，但失去资产所有权意味着未来租金收入需与资方分成，盈利空间进一步压缩。而买方联合体中，既有太盟、高和丰德等地产基金，也有腾讯、京东等产业资本，多元主体参与背后，实则是各方对万达广场运营能力的“有条件信任”——资方既想分享万达的流量入口价值，又试图通过分散投资降低风险。

此次交易的融资结构暴露了资本市场的谨慎态度。

根据披露，太盟作为主导方仅注资50亿元认购次级份额，国有大行银团提供300亿元贷款，剩余150亿元依赖夹层融资。这种“高风险、高收益”的分配机制，反映出资本对商业地产回报预期的矛盾心理：一方面认可万达广场的区位价值（约70%标的位于一、二线城市），另一方面担忧三四线项目的租金增长乏力。

分析人士指出，万达广场年化回报率预计为6%-8%，但这一数字建立在当前租金水平及空置率可控的前提下。随着消费分级加剧，三四线城市商业体面临社区商业分流、线上消费替代等挑战，而一线城市项目则需应对新兴商业综合体的竞争。若实际回报低于预期，次级份额投资者将首当其冲承受损失，这可能加剧未来资本对商业地产的避险情绪。

交易完成后，万达商管虽继续负责运营，但资产所有权的转移已不可逆。这种“管资分离”模式看似实现轻资产化，实则暗藏隐患：万达失去资产处置主动权，难以通过资产证券化（如REITs）进一步融资；而资方为保障收益，可能介入运营决策，引发管理权博弈。

此外，万达商管此前依赖“租金+管理费”的双重收益模式被打破，未来盈利将更依赖运营效率提升，这对团队能力提出更高要求。

更深层的问题在于，万达的轻资产转型实质是将重资产风险转嫁给资本方，但商业地产的周期性波动并不会因此消失。当宏观经济承压时，资方可能要求万达承担更高业绩对赌，或直接更换运营方，这将动摇万达商业模式的根基。

交易公布同日，王健林个人名下大连万达商管3亿元股权遭冻结的消息再度引发关注。结合3月北京万达文化产业集团80亿元股权冻结事件，王健林个人与万达集团的债务风险已深度绑定。尽管出售资产可暂缓危机，但若无法从根本上改善现金流结构，万达可能陷入“卖资产—缩规模—信用降级”的恶性循环。

当下，商业地产行业正经历价值重估。万达广场的易主不仅是企业自救的个案，更映射出传统地产商在去杠杆周期中的集体困境——当资本从“规模崇拜”转向“确定性溢价”，重资产玩家必须重新证明自身在精细化运营、业态创新上的不可替代性。

对王健林而言，卖掉的48座广场或许能换来喘息之机，但留给万达证明轻资产模式可持续性的时间，已越来越紧迫。

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