步长制药“带病前行”：销售费用疑云重重，转型之路荆棘密布

原标题：步长制药“带病前行”：销售费用疑云重重，转型之路荆棘密布

撰文丨九裘小妹

编辑｜塔尔·小康A

作为国内中成药心脑血管治疗领域的龙头，步长制药（603858.SH）近年来却屡屡被推上风口浪尖。从业绩滑坡、商誉暴雷，到销售费用居高不下、研发投入乏力，这家曾以高增长神话叩开资本市场大门的医药企业，正面临前所未有的信任危机与转型压力。

2022年至2024年，步长制药累计计提商誉减值高达45.36亿元。截至2024年年末，通化谷红、吉林天成两家子公司仍残留5.35亿元商誉。但问题在于，这两家公司2024年营收同比继续下滑32%，其核心产品仍被列入医保重点监控目录，减值风险仍如达摩克利斯之剑高悬。

这种持续的商誉“爆雷”不断侵蚀公司的利润，2024年，公司归母净利润为-5.54亿元，扣非净利润-4.93亿元，资产负债表承压明显。依靠高溢价收购完成扩张后，后续整合与盈利能力跟不上，最终沦为财务负担，步长制药的收购路径正遭遇“后遗症”反噬。

营销费用如“黑洞”：销售额腰斩，推广仍占九成

更引人关注的是，步长制药在销售端的“烧钱式”推广模式始终饱受诟病。2024年，公司销售费用为43.23亿元，同比虽减少32.12%，但市场、学术推广费及咨询费仍高达40.3亿元，占比达93.28%，远超行业平均水平。

从2017年至2023年，步长制药销售费用总计达549.3亿元，曾连续多年超过营收的50%。更令人疑虑的是这些费用的具体流向。2021年财政部调查显示，步长制药以咨询费等名义支付给医药推广公司，后者再向代理商转款，涉案金额达5122万元，涉嫌利益输送。

公司部分核心服务商也引发市场警觉。例如，2023年第一大服务商海南椰云众包科技有限公司，仅有10名参保员工，却获得了高达4.49亿元的交易费用；第二大服务商宝鸡新安睿，仅有8名参保员工，却收取2.94亿元市场推广费。更有甚者，步长制药曾向实控人赵涛家族关联企业贵州名帅酒业支付5700万元，引发严重的公司治理质疑。

研发投入长期乏力：销售费用10倍于研发

高销售费用的另一面，是公司对研发的“吝啬”。2024年，步长制药研发投入仅为7.17亿元，其中费用化研发支出仅3.45亿元，占营收比例为3.13%，远低于行业平均的15%。过去八年，公司累计研发费用仅约33亿元，不及销售费用的一个零头。

2024年，公司虽拥有213个在研项目，但重磅创新药稀缺，仅有3款生物药处于上市申报阶段，且适应症集中于贫血、骨质疏松等非核心领域，短期内难以形成业绩支撑。这种“重销售、轻研发”的短视行为，已导致公司产品结构老化、创新乏力，核心产品如脑心通、谷红注射液等均受到政策监管和市场萎缩冲击。

转型“第二曲线”：药妆、疫苗、医疗器械多点布局难破局

面对主业困局，步长制药近年积极探索第二增长曲线。2024年新设山东步长药妆、北京博源润步医药等子公司，切入药妆与化药研发，但收入贡献尚不足1%。在疫苗领域，虽拥有水痘疫苗临床批件，但市场格局已被巨头占据，2024年四价流感疫苗集采价更大降37%。

医疗器械方面，公司控股子公司合璞医疗与明普医疗联合设立苏州合璞医疗器械，注册资本仅200万元，投资虽轻，但成效与落地仍属未知数。值得注意的是，明普医疗背后股东优适医疗亦为初创企业，资产总额仅5300万元，技术协同与资源嫁接能否真正奏效仍待考验。

现金流改善与回购护盘：难掩资本市场信心危机

2025年第一季度，公司实现营收27.85亿元，同比增长5.47%；净利润3.07亿元，同比大幅增长169.49%，得益于销售费用削减与资产减值计提完毕。但全年亏损阴影仍让投资者心存疑虑。自2016年上市以来，步长制药首次取消分红，打破稳定分红传统，被视为盈利能力不足的又一信号。

尽管公司通过回购股份提升市场信心——2024年回购金额达7.12亿元、覆盖总股本4.06%，但其股价较发行价已腰斩逾七成。截至2025年5月，步长制药股价徘徊于16元附近，与2016年上市时的55.88元/股形成巨大反差。

监管介入与未来走向：转型是生路还是缓兵之计？

高额营销费用背后是否存在利益输送与违法违规行为？关联交易是否充分披露？研发投入低迷是否违背医药行业创新本质？这些问题不仅成为投资者关切焦点，也引发了监管层的持续关注。上交所早在2024年便对公司营销费用结构提出质疑，并要求详细披露服务商情况与支付依据。

面对市场监管趋严与产业变革双重压力，步长制药要走出当前困局，唯有重构增长逻辑，减少对“带金销售”的依赖，加大对研发和合规经营的投入。否则，无论营销多高明、布局多广泛，都难掩“重销售、轻研发”的老路反复。