蒙牛乳业盈利预警，印证了在业务扩张、并购策略上的隐忧

2月18日晚间，蒙牛乳业（2319.HK）发布盈利预警公告，预计2024年度净利润仅为0.5亿元至2.5亿元，相比2023年的48.09亿元，同比暴跌94.8%至98.96%，创下2017年以来的最低利润水平。尽管毛利率和经营利润率有所提升，但营收同比下降，主要受附属公司贝拉米（Bellamy’s Australia）及联营公司中国现代牧业（HK.01117）亏损影响，加上高达38亿至40亿元的商誉及无形资产减值拨备，对整体业绩造成重大冲击。

此次盈利预警让市场震惊，也进一步印证了蒙牛近年来在业务扩张、并购策略上的隐忧。尽管公司表示这些减值拨备为非现金性质，不会影响实际运营和现金流，但如此大幅的盈利下滑，仍然让投资者对蒙牛未来的增长能力感到担忧。

业绩下滑的三大核心原因

当前，中国乳制品行业正经历供需错配的挑战。原奶市场供给过剩，而消费需求却未达预期，直接导致原奶价格持续下跌，影响乳业整体收入表现。据农业农村部2025年2月份数据，内蒙古、河北等10个主产省份的生鲜乳平均价格为3.13元/公斤，同比下跌13.8%。自2021年8月生鲜乳价格达到4.38元/公斤的高峰后，目前已累计下滑近30%。奶价下跌虽然缓解了成本压力，但由于市场需求疲软，企业难以通过销量增长来抵消营收损失。

蒙牛在2019年以73亿人民币（约15亿澳元）高溢价收购贝拉米，曾寄望在高端婴幼儿配方奶粉市场取得突破。然而，贝拉米的业绩一直未能达到预期，2021年、2022年蒙牛已先后计提6.2亿元和7.42亿元的商誉减值。而2024年再度计提38亿至40亿元，足见其经营困境。

事实上，早在收购之初，贝拉米的财务状况已经出现问题。知情人士透露，蒙牛的顾问团队曾强烈反对这笔交易，认为贝拉米的营收增长乏力，溢价过高。然而，蒙牛管理层仍坚持收购，希望借助品牌效应开拓国际市场。然而，高端婴配粉市场竞争激烈，贝拉米并未能在中国市场取得优势，最终成为蒙牛业绩上的沉重负担。

作为蒙牛的联营公司，现代牧业（01117.HK）在2024年预计亏损13.5亿元至15.5亿元，相比2023年的1.85亿元净利润，业绩出现巨幅倒退。亏损的主要原因包括：淘汰低效奶牛，导致生物资产公平值重估损失15亿至17亿元；商誉减值4亿至6亿元，进一步加重亏损。蒙牛作为现代牧业的最大股东，需按比例承担7.9亿至9亿元的亏损，使得其自身利润大幅下滑。

盈利预警发布后，蒙牛股价在2月19日早盘高开，最高涨11.76%至17.48港元，但午后股价回落至17港元左右。市场对此次预警的反应较为复杂：一方面，投资者认为减值利空已被释放，未来财务报表将更加健康；另一方面，盈利大幅下滑仍令市场信心受挫，投资者仍需观察公司后续战略调整。

事实上，蒙牛的股价自2024年12月至2025年2月，整体呈现震荡下跌，从17.56港元跌至15.64港元。虽然期间受到政策利好刺激，曾出现短暂反弹（如2024年12月和10月分别上涨9%和11%），但整体趋势依然承压。

蒙牛的业绩隐忧早已被市场察觉。2024年8月，摩根大通下调蒙牛评级，从“增持”降至“中性”，并大幅削减目标价近57%至13港元。麦格理证券也认为，牛奶需求疲软、市场竞争加剧，使得蒙牛面临压力，并下调其目标价。事实证明，机构的谨慎态度是有依据的。

据业内人士分析认为，面对利润大幅下滑的现实，蒙牛必须重新审视其增长战略，以下几点将成为关键：1. 剥离或重塑贝拉米业务。贝拉米已成为蒙牛盈利能力的最大拖累。未来，蒙牛需要评估是否继续投入资源挽救贝拉米，或考虑出售资产止损。此外，公司需优化高端奶粉业务，打造更具竞争力的产品，以弥补市场份额损失。2. 现代牧业的调整。现代牧业作为蒙牛的重要供应链环节，近年来频繁亏损，已影响到蒙牛整体利润表现。未来，蒙牛可能需要优化牧场管理、提升奶牛生产效率，以减少对财务报表的负面影响。同时，公司可能考虑调整在现代牧业的持股比例，以减少亏损对财务的冲击。3. 持续优化成本，提升盈利能力。尽管2024年盈利大幅下降，但蒙牛的经营现金流依然稳健，毛利率和经营利润率均有提升。未来，公司可能会进一步优化产品结构、减少低效营销开支，以提升核心业务的盈利能力。4. 深耕新消费市场。目前，蒙牛特仑苏仍是市场上的强势产品，但其他品类的增长乏力，尤其是常温酸奶、部分常温奶产品销量下滑。未来，公司需要在低温奶、奶酪、功能性乳品等领域加大投入，以适应新的消费趋势。同时，加强餐饮渠道布局，开发针对餐饮市场的乳制品，也是新的增长点。

2024年的业绩预警，暴露出蒙牛在并购战略、市场需求、成本控制等方面的深层次问题。尽管短期内巨额减值拨备是不可避免的阵痛，但如果能成功调整业务结构、优化资产管理、挖掘新增长点，蒙牛仍有望在未来重新走上稳健增长的道路。

未来一年，将是蒙牛转型的关键时期。蒙牛是否能从并购扩张模式转向更稳健的增长策略，决定了其在全球乳业竞争中的长期地位。（内容来源|商业晨刊）