“黑色星期二”：当美国股指被“熔断”

北美东部时间3月9日上午，美国纽约证交所早盘交易开始后仅6分钟即因暴跌触发美股第一级熔断机制，从而导致这个世界最大股票交易市场全部股票交易自动中止15分钟，这是美国股市引入熔断机制后第二次、熔断机制调整为现行规则后第一次。

“熔断”的来龙去脉

所谓“熔断机制”（Curcuit Breakers），指当股指跌幅达到某个设定标准时，将根据该机制自动全部中断交易若干分钟，以便使投资者得以借此了解市场情况，获得更多信息，并在冷静下来后根据市场实际情况，作出理性的决策。

之所以提出熔断机制，是惩于1987年10月19日、史称“黑色星期一”的美国战后最大股灾：当日美股因莫名恐慌单日创出历史最大跌幅，其中道琼斯指数收跌508点，跌幅高达22%，令美国金融市场“失血”惨重，美国经济也遭遇“大地震”。“熔断机制”正是金融学家为避免重演“黑色星期一”而设置的一道“保险丝”。

最初版本的熔断机制系“黑色星期一”后3个月退出，最初的指标是按单日下跌点数、而非跌幅百分比确定。1997年1月熔断机制首次调整，触发阈值增加100点，但同年10月27日道指就单日暴跌7.18%，从而首次、也是“黑色星期二”之前唯一一次触发“熔断”；1998年4月15日，新的熔断机制出台，修改内容包括将熔断机制触发标准从原来的7%提高至10%，并将熔断值参照标准从前一个交易日收盘值，改为每个季度开始时纽交所所规定的平均值，其目的显然意在尽可能避免“熔断”，因此受到不少批评。

鉴于熔断机制在2008-2009年“次贷”危机中“呆若木鸡”，毫无反应，2012年5月31日，纽交所再一次、也是迄今最新一次修改熔断机制，一是用标普500指数取代道琼斯指数作为熔断基准指数，二是将原先只有一档（最初为7%，后改为10%）的熔断阈值改为三档，即7%、13%和20%，新的熔断机制自2013年2月4日起生效，三是取消“平均值机制”，重新恢复最初的“前一日收盘价机制”，其目的，显然是希望熔断机制能更好地实现“熔断以促使市场冷静”的设计初衷。

根据现行机制，当标普500指数实时价较前一个交易日收盘价相比跌幅达到7%，即触发15分钟一切交易中止，跌幅达到13%触发又一次15分钟一切交易中止，跌幅达到20%触发当天剩余交易时间交易全部中止。如“熔断阈值”达到的时间在当天美东时间15时25分或之后，则交易不会停止。

许多金融学家，如美国证券交易委员会前研究经济学家、北亚利桑那大学名誉教授格雷迪（Mason Gerety）等指出，熔断机制的初衷固然很好，但在许多国家股市中的实践效果却并不理想，甚至事与愿违，因为“设置熔断值似乎会产生一种奇特的吸附引力，从而令股指更容易接近熔断值，或在‘熔断’后当天剩余交易时段令反弹受挫，使收盘价重新接近熔断值，并在随后几天的交易中继续低迷”。

但这一“熔断引力定律”似乎惟独不适合美股：1997年“10.27”熔断翌日，美股道指单日大涨4.71%，涨了337.17点。此后尽管美国金融市场乃至整个国民经济风云变幻，但“熔断”却一度被认为绝踪美国市场。

但3月9日的“黑色星期二”打破了所有“美股例外”的神话：美股不但“熔断”，且在一度触底反弹后再度掉头向下，最终如“熔断引力定律”所预示的“就地躺平”，道指大跌两千点以上，跌幅近8%。

为什么“熔断”

直接导致市场恐慌的，是欧佩克与俄罗斯间石油价格/产量谈判破裂，俄罗斯和沙特两个石油出口大国分别宣布“不限产”和大幅增产，从而令近期已十分低迷的石油期货价格骤跌至最低每桶27.34美元，跌幅最多时高达34%，创出“9.11”以来单日最大跌幅。油价不仅是整体经济的晴雨表，更是美国暨全球金融杠杆富集区，油价异动如此，对美股的杀伤力可想而知。

不仅如此，突如其来的新冠疫情“国际化”，令国际间对全球经济的前景越来越感到悲观，市场和投资者避险情绪高涨，上周美国30年期国债收益率跌至历史新低，3月9日10年期债也步其后尘，这充分表明了高风险市场在当前形势下的脆弱。而特朗普（Donald Trump）政府却一再表现出对疫情的麻木和拙于应对，以及对经济、金融形势的盲目乐观和“任性”。3月3日，美联储突然宣布紧急降息50个基点，但股指亢奋不到一个交易日后就再度掉头向下。3月7日，摩根士丹利（Morgan Stanley）首席美国经济学家赞特纳（Ellen Zentner）表示，预计3月17-18日美联储议息会议可能再宣布降息50个基点，4月再降25个基点，倘果真如此，届时联邦基准利率区间将被压缩到0.25-0.50%范围内，从而令美国在很大程度上暂时丧失运用利率杠杆调节市场和经济的主动权——而这在经济、金融形势严峻的当下，显然是十分危险的。

当然，也必须看到更深层次的问题。

自“次贷”危机以来，美国股指已持续走强10年以上，尽管所有人都知道杠杆、泡沫堆积的风险，但上至联邦政府主管部门，下至华尔街“好汉”和普通投资者，仿佛都“好了伤疤忘了疼”一般任由甚至乐见泡沫和杠杆变本加厉地向高风险市场堆积，并享受着“跟潮赶海”般的收获快乐。10多年来，几乎每一个稍有金融常识和理智的人都承认“风险越来越大”，对一路疯涨的美国股指“高处不胜寒”心知肚明，却一个个宛如参加“击鼓传花”游戏的小朋友——只要鼓声不停就绝不肯停止传递手中的花朵，并自欺欺人地假定“鼓声不至于恰好在花朵传到我手中时停下”，以及“只要鼓停时花在别人手里，我就不会受损失”。

3月9日的“黑色星期二”或许将被历史证明为“鼓声停止的刹那”，或许不过是又一次“虚警”，美股在一时挫折后再度被杠杆和泡沫一路推回高位，甚至再攀新高，而“鼓声停歇的刹那”则仍在未知的将来，届时可能就不是一次“熔断”所能化解的，这正应了一句古老的西班牙谚语：总拿瓦罐去打水，临了打碎了完事。

不会“熔断”的特朗普

众所周知，商人出身的特朗普一贯习惯于将股指的涨跌和美国经济的冷暖、尤其与政府治理能力的高低相提并论，“我任期内股指高”是他嘲讽前任奥巴马(Balack Obama)的习惯性口头禅，“我们美国的股指比你们走得强”则是他向外国政府、领导人炫耀“美国优越性”和“特朗普能力”的看家法宝。

如果说，近期美股走势的萎靡，已让正处大选年的特朗普“优越论”、“能力论”陷入自相矛盾的尴尬，那么3月9日“黑色星期二”的“熔断”，则让这一尴尬到了无论如何难以自圆其说的境地——问题在于选举投票日一天天邻近，他即便不能说、不好说、不敢说，也仍然要硬着头皮往下说。

如今他正喋喋不休地告诉美国人“相信我，料也无妨”——疫情也好，股市或经济也罢，都是如此。从他继续“特朗普式饶舌”，以及“江湖”预期美联储还会按照他的思路降息，都可以看出，选情当前，特朗普是很难和自己习惯的金融逻辑“熔断”的。

问题在于，当前美国金融市场所缺失的要素很多：监管、风险防范机制、投资者信心……这从近日几乎所有版块和题材都欲振乏力，便可看得清清楚楚。而唯一不缺不是别的，的恰是杠杆、泡沫、资金和流动性，“特朗普套餐”却仍旧一根筋地“开闸放水”，无异于“损不足、补有余”，或恐正应了中国战国时的一句名言：“抱薪救火，薪不尽，火不止”。