15年股价上涨1万倍，如今宣告破产，这家「页岩革命」的先锋是如何没落的？

封面题图 | 《致命魔术    
 
 》  

文｜风马牛 （微信公众号：冯仑风马牛）

2008 年 9 月 3 日，刚在 NBA 崭露头角的凯文·杜兰特没想到，习惯西雅图的气候没几天，球队主场就要从西雅图搬到俄克拉荷马城，名字也要从超音速队改为雷霆队。来到俄克拉荷马城后，雷霆队打了几场季前赛，但都接连失败，2008-2009 赛季前半段，还打出了 3 胜 29 负的战绩。杜兰特顶着「NBA 年度新秀」的名头，有点茫然。

尽管雷霆队球员享受着粉丝欢呼和拥戴，但很显然，他们无法决定自己的去留。  
   让这个拥有 41 年历史的球队离开发源地，只不过是前星巴克 CEO 霍华德·舒尔茨和一个公司的交易罢了。
 
 这个公司叫职业篮球俱乐部，是几个成功商人组成的投资集团，他们对篮球，或者说篮球生意很有兴趣，特意买下这支球队，并把它搬到俄克拉荷马城，只因这里是其中几个人的故乡。

2011 年，雷霆队再次接受了一个重大转变，他们的主场将从「福特中心」改名为「切萨皮克能源竞技场」。

切萨皮克能源公司的创始人叫奥布里·麦克伦登，他是职业篮球俱乐部的创始股东之一，也是促使雷霆队从西雅图搬到俄克拉荷马城的最大动力。  
   因为奥布里的大胆经营，切萨皮克能源公司在当时是仅次于埃克森美孚公司的美国第二大天然气生产商，被称为美国「页岩革命」的先锋，
 
 也被视作是特朗普敢于对外宣称「美国能源独立」的底气所在。

然而就在几天前，切萨皮克能源公司正式申请破产保护。消息一出，业内人士预测将有 200 多家美国能源公司紧随其后申请破产。切萨皮克能源究竟是一家怎样的公司，由它领衔的「页岩革命」对于美国而言又意味着什么呢？

奥布里（前排左数第三个）在切萨皮克能源竞技场观看雷霆队比赛

1970 年代，欧美工业蓬勃发展的同时，世界市场上的石油价格涨幅也超过 400% ，时任美国国务卿亨利·基辛格说道：  
   「如果你控制了石油，你就控制住了所有国家。」
 
 美国本土石油资源丰富，但开采得太早，满足不了日渐庞大的能源缺口。

1973-1974 年第一次石油危机，美国 GDP 下降了 4.7%， 1979-1980 年第二次石油危机，美国 GDP 下降了 3% 。1990 年，海湾战争爆发，媒体直接形容这是一场「石油战争」，引发了第三次石油危机，也是在这次危机中，每桶石油价格突破 40 美元。

美国人对能源的渴求和焦虑可见一斑。

当美国满世界出手，寻觅优质低价石油时，也有人盯上了地广人稀的美国中部，想从这片「天眷之地」再次挖出财富。这是一次全新的淘
 金之旅，  
   暴富神话不再属于那些拿着簸箕，耐心筛选金沙的人，而属于那些有胆有识、敢于没盈利先负债的「赌徒」，奥布里·麦克伦登就是其中最闪亮的明星。
 

1989 年，海湾战争前夕，麦克伦登和好友汤姆·沃德联手创办了切萨皮克能源公司。当时两人都是 29 岁，手头只有 5 万美元，在能源这个早已被巨头们瓜分得明明白白的领域，他们只能剑走偏锋：  
   从非常规油藏入手，赌市场需求。
 

在石油的开采中，石油和天然气常常是伴生资源，相对而言，石油更方便运输，用途也更多样，所以石油是全球市场定价，  
   而天然气运输依赖管道建设，成本很高，所以天然气是区域市场。
 
 切萨皮克能源的发展思路也就由此而来。

麦克伦登和沃德发现，由于长期的天然气价格管制，美国天然气产量大幅下降，对石油的依存度更高，于是联邦政府不得不投入更多的钱，研究如何获得廉价天然气，降低美国对石油的依存度。在此情况下，一种早已有之，但因为技术难度而搁置的天然气开采办法，真正有了可实施的可能，这就是页岩气开采。

早在 1821 年，就有美国人发现在油母页岩存在的地方，也会有天然气溢出，但页岩属于低渗透性岩石，想要大量稳定地从中获取天然气，就必须有极高的技术和装备投入。
 1980 年，美国《能源法》增加新条例，规定从事天然气页岩开发有税收减免等多重优惠，米切尔能源公司大胆进入，琢磨出解决办法之后，却因为经营问题被迫退出。

页岩气开采简略示意图，L型水平井是关键

正当此时，麦克伦登和沃德切入了这一市场。

麦克伦登毕业于杜克大学，主修历史学，对美国内战后经济如何重建颇有研究，还辅修了会计学。大学毕业后，麦克伦登当了几年会计，因为《华尔街日报》上的一篇文章，毅然决定投身能源行业。不得不提的是，  
   他有一位叔叔，是俄克拉荷马州州长、美国参议院议员，在政策嗅觉上，麦克伦登比当时绝大多数人都更灵敏。
 

沃德也是高材生，毕业于俄克拉荷马大学，主修石油土地管理。他出生于石油世家，早在大学期间，就已经和叔伯一起，在当地油田工作了，  
   对石油和天然气开采的最新技术如数家珍。
 

麦克伦登和沃德的搭配，可谓是双剑合璧。技术上，沃德千方百计找来专业人才，在米切尔能源公司的基础上，研发、改进了水平钻井和水力压裂技术，使得更低成本的页岩气开采成为可能。

麦克伦登则负责公司运营方向的决策，他大胆扩张，并没有因为公司刚起步而畏首畏尾，直接签下俄克拉荷马州中南部两大油田、得克萨斯州东南部一大油田的租赁合同，  
   把政策和投资人所能提供的最大资源，用到了极致。
 

1993 年，成立仅 4 年的切萨皮克能源公司上市了，每股 1.33 美元，市值达到 2500 万美元。

此时，页岩气在美国能源市场上的占比还不足 1% ，但所有政策、舆论都对这一技术寄予厚望，资金源源不断地流入切萨皮克能源公司，  
   廉价信贷让麦克伦登和沃德无所畏惧，借钱-租赁新土地-开采-放出利好消息-借更多的钱，这种操作在华尔街流传了上百年，仍然被许多人信奉。
 

切萨皮克能源成了美国「页岩革命」的先锋，尤其是经营模式，没有任何一个后来者能摆脱高负债，因为切萨皮克能源公司已经调快了整个行业的速度，不举债，你就会因为跑得太慢，被迅速吞没。

页岩油气行业的发展，需要源源不断的新钻井

很大程度上，麦克伦登的「赌博」成功了。

2000 年，页岩气仍然难以摆脱产量低、技术难的魔咒，到 2008 年，美国页岩气产量已经增长了 5 倍，与此同时，成本也降低了 70%。这时，天然气已经取代煤，成为美国第一大燃料来源，而奥巴马也可以拿页岩气来搪塞那些让美国「低碳」的人了。

2008 年 6 月，切萨皮克能源股价迎来最高点， 1.4 万美元一股，较 15 年前增长了 10000 倍。    
 
 麦克伦登也被认为是当年标普 500 指数公司里工资最高的一位 CEO，总薪酬达到 1.12 亿美元，彭博社称他为「页岩气国王」。

他也不负众望，公开表示：要把切萨皮克能源的重心渐渐转向石油，让美国摆脱对中东石油的依赖，并为数百万美国人创造工作机会。

然而危机来得太过突然，麦克伦登的壮志甚至来不及宣传，就被砸入谷底。

2008 年下半年，金融危机爆发，增加了无数坏账，早前的廉价贷款再也无法获取，长期依靠举债扩张的切萨皮克能源甚至还来不及转型，股价就开始暴跌。

进入 2009 年，切萨皮克能源股价已经从 1.3 万美元/股跌到了 0.3 万美元/股，为了稳住股价，麦克伦登只能不停地自行购入公司股票，但个人财力再丰厚，如何与整个国家市场抗衡呢？

跌跌不休几个月后，麦克伦登只好跟员工说：  
   「无视股价吧，它不能反映我们作为一家公司的真正表现。」
 

切萨皮克能源股票走势，图源：FT

而这令人肉痛的股价暴跌，也只是切萨皮克能源危机的一个导火索而已。随着投资人信心下降，切萨皮克能源更难融资了，为了维持高周转，只好变卖此前囤积的一批土地租赁合同。  
   于是
 
 
   切萨皮克能源掉进了自己早年间设置的陷阱——速度一慢，后面虎视眈眈的竞争对手就追上来了。
 

与此同时，2000 年之后，美国天然气产量迅速上升，成本、价格都在下降，天然气早就不是当年和石油一样赚钱的能源了，绝大部分企业都走上了同时开采页岩油，「以油养气」的道路。

这样一来，这些能源企业们依存度更高的，不再是相对稳定的天然气区域市场，而是充满未知和政治风险的石油市场。

换言之，  
   切萨皮克能源最初为了规避巨头的竞争而选择的道路，又被市场牵引着绕了回来。
 

那么，巨头们对此作何打算呢？埃克森美孚、标准石油、壳牌石油这些经营超过上百年的企业，早已对如何面临石油市场的风险烂熟于心，切萨皮克能源这样的新入局者反而给他们带来了新思路：他们也可以着手开采页岩油。切萨皮克能源苦心孤诣走出来的新赛道，眨眼间就成了巨头们秀肌肉的秀场，徒留下此前快速扩张积累下的高额债务。

2013 年，投资人看不下去堆积如山的债务，逼迫麦克伦登下台，另外聘请了职业经理人道格·劳勒来清理债务。劳勒并非能源行业出身，管理或许是一把好手，却对麦克伦登塑造的行业规则无能为力，只好靠着卖卖卖、缩减运营成本，勉强去接近投资人的要求。

债务规模小了，公司也变小了。
 
 在切萨皮克能源从页岩气向页岩油转型，探索降低页岩油开采成本的技术时，研发进展也就渐渐放缓了。这一困境不是切萨皮克能源独有的，页岩油和页岩气技术有相通之处，却不完全一样，想要进一步降低成本，只能在大量开采新矿的基础上，不停做实验，减小规模就意味着同时放慢技术进步的脚步。

于是，  
   美国页岩油成本居高不下，油价达到 40 美元/桶，页岩油开采企业们才能勉强保本，相较而言，沙特阿拉伯每桶石油成本不足 15 美元。
 
 也是由此开始，以切萨皮克能源为首的页岩行业公司成了美国石油市场的「机动生产者」：国际油价高了，他们多生产一些，美国国内油价就降了；国际油价跌了，他们少生产一点，跟国际油价持平，也能勉强为生。但对于这些企业来说，最害怕的，就是油价一降再降，油井停工，公司停食，油井不停工，公司倒贴钱。

对此，埃克森美孚的一位高管评价道：  
   「页岩油气已经成为一种规模游戏，比赛不属于跑出起跑线最快的人，而属于那些稳步制造出最强大机器的人。」
 

毫无疑问，能「制造出最强大机器的人」，是那些拥有最低成本石油的输出国，也是资本雄厚的埃克森美孚、壳牌石油这样的国际能源巨头，而非是长期依赖廉价信贷扩张、占有市场规模的切萨皮克能源们。

影响世界的「石油七姊妹」

2016 年 3 月 1 日，麦克伦登收到了来自美国联邦法院的起诉书，这封起诉书认为，麦克伦登涉嫌违反《反托拉斯法》，联合其他公司，阴谋操控竞标程序，进而左右页岩气和页岩油的市场价格。彭博社报道称，「其他公司」指的就是沃德离开切萨皮克能源后，二次创业开设的 Sand Ridge Energy。

麦克伦登大呼冤枉，他说自己「创业几十年，为俄克拉荷马州创造了大量的就业机会，也为整个美国提供了充足的能源，这份指控简直是无中生有。」而他的老搭档沃德不予置评。

接到起诉书第二天，麦克伦登就遭遇车祸，不治身亡了。

早些年间，《福布斯》评价他是「美国最鲁莽的亿万富翁」，而麦克伦登戴着银丝眼镜，不紧不慢地回应道：  
   「我当然是个鲁莽的人，我用别人没想过的方法，做成了别人想都不敢想的事。」
 

的确，由于切萨皮克能源的领头作用，美国能源行业蓬勃发展， 21 世纪初还在为进口天然气和石油而费劲脑筋，眼下已经成为全球最大的天然气出口国，对中东石油的依赖也大大减少。2015 年起，美国甚至已经能够出口石油，成为全球排名前三的石油出口国。  
   有人说，「过去 10 年，页岩油是国际原油市场最大的不确定因素。」
 

然而切萨皮克能源这样的公司长期依赖廉价信贷，上市以来，股价震荡幅度高达万倍，本身也成为了一大不确定因素。

6 月 28 日，在疫情带来的低油价压力下，切萨皮克能源难以偿还 90 亿美元债务，正式申请破产保护。在这种极端情况下，人们终于看清，比起给投资人带来回报，页岩企业们更擅长打钻井。

破产重整后，切萨皮克能源或许会被分割成更多小公司，但麦克伦登缔造的高负债模式却仍然存在。如何在巨头的影子下，解决这种高周转的压力，是整个页岩行业最迫切的难题。