赵伟：防贬值当是疫后货币政策的关键

来源：赵伟教授工作室

作者：赵伟（浙江大学经济学院教授、博导，浙江大学国际经济研究所所长）

     汇率在很大程度上折射着一国的国运，对后发型国家而言尤其如此。假如人民币未曾升值，依然维持了汇改前的官定汇率（1美元兑8.2元），则2019年我国人均GDP就只有8500美元，而非年初国家统计局宣布的，跃过了1万美元大关。假如巴西、俄罗斯货币汇率未曾有过大幅度贬值，则而今这两个“金砖”的GDP要大许多，国民信心和经济外溢效应要高许多。再假如，日本在1985年愣是顶住了美英等国压力，不积极升值日元汇率，历史又将如何？

     历史不能假设，但可据以审视现实预测未来。新冠疫情正在改变中国经济运行的外部环境，恶化的概率在增加。货币与汇率当是接下去国内外角力的一个交汇点，也将是各路投资者与交易者预期中国经济的一个晴雨计。

       防止人民币贬值并根据经济实力的增强适度升值，当是货币当局的重要责任之一。因为这不仅关乎到币值的稳定，防止“老百姓手中的票子变 ‘毛’ 了”（央行行长易纲语），更重要的是，这关乎到中国能否早点逃离中等收入陷阱，挤进高收入经济体之列。因而关乎着中国的国运！

（一）疫后经济，汇率是关键

新冠疫情正在挑动国际政治与经济关系，改变着我国的对外开放环境，这是个不争的事实。

历史地来看，国际政治经济关系的震荡最先冲击的，当是所涉国家的货币市场，最先改变的是货币的价格抑或汇率，后者的大幅度震荡将引出一系列问题。

面对新冠疫情引发的不太有利的国际环境，人民币对西方主要货币的汇率将可能成为国际投机者角力的一个焦点。虽然人民币已被列入IMF特别提款权篮子货币，但由于其自由兑换性有限，尚不能与美元、欧元，甚至日元等所谓“硬通货”相提并论。而近期美联储牵头搞的1➕9（美联储➕九国央行）货币互换机制，将我国央行排除在外，显然有打压或排除人民币的意向。

汇率不仅折射着我国经济与企业的国际竞争力，而且关乎着我国能否如期跃过中等收入陷阱，进入高收入经济体。

疫前年初，国家统计局不无自豪地宣布，2019年我国人均GDP首次跃上1万美元大关。具体数字是：全国GDP总量99.09万亿元人民币，按照年末大陆人口14.0005亿计算，人均7.077万元人民币。在人民币/美元2019年“平均汇率”6.8995/美元计算，合10258美元。刚好跨国1万美元大关。

然而必须清楚，这是按照全年人民币兑美元的汇率计算的。国家统计局数据显示，2019年人民币平均汇率比上年贬值4.1%。若不贬值，若能维持2018年平均6.61741的汇率去算，则我国2019年人均GDP就是10695美元。比目前的数据多四百多美元。今年略微增长一点，就会突破1.1万美元大关，就离高收入经济体差1千多美元了！只有过了那个门槛，才意味着突破了“中等收入陷阱”。进而，离中央提出的基本实现现代化不远了！

实际上回头去看，2018年贸易战之前差不多十年，我国人均国民收入的国际追赶，在很大程度上得益于人民币升值的助力。其中从2005年汇改之前的8/$，到2014年12月份升到6.04/$,升值33%!同期我国人均GDP从1753美元增加到7651美元，增加了3.4倍。这中间，人民币汇率升值贡献不小。

2020年以来，尤其是新冠疫情爆发以来的大部分时日，人民币/美元汇率都在7以上。最近多次在7.10以下，甚至接近7.12。若按最近的汇率计算，则去年人均GDP已不足1万美元了。考虑到疫情扩散引发的世界性经济衰退，今年要守住去年达到的人均1万美元这个来自不易的记录，当存在很大的变数。其中最重要的一个变数，无疑是人民币汇率的稳定。

全年平均汇率不能再降了！再降，突破中等收入陷阱可能就有麻烦！

图1 人民币/美元汇率变化

（二）汇率与中等收入陷阱：三个大国的经历

后冷战以来的世界经济史来看，不少国家的经济是给汇率贬值扼杀的。眼看过了高收入经济体的门槛，不料遭遇国际环境恶化，汇率大跌，引出内部经济混乱，重新跌回中等收入经济体。

此类国家中，三个大国的经历具有代表性，也最具启示意义：

第一个是巴西。冷战时期就曾经历过中等收入陷阱的折磨，到了后冷战以来，似乎也未能摆脱这个命运。迄今上演了两回，每次退回去，都由本币大幅度贬值引出。第一次发生在1998年到2004年之间，人均GNI由5千多美元跌到2970美元；第二次发生在2013年以来，人均GDP从12730美元跌到8600美元。两次都因货币贬值引发。

图2 巴西币/美元汇率与人均GNI变化

       第二个是俄罗斯。我们知道，时下的俄卢布原本是在普京上台两年前，即1998年1月1日改制后的新卢布。当时按照1千旧卢布兑换一个新卢布，官定汇率为1美元兑6个新卢布。然新卢布一经问世就开始贬值，到普京上台那年贬到29.13卢布兑1美元。普金执政头八年，最大的功劳是稳住了汇率，到2008年金融危机前夕，卢布汇率升至24.85卢布/$。此后虽略有贬值，但在2013年之前贬值幅度不大，当年卢布兑美元汇率为31.8比1。2013年俄吞并克里米亚后遭欧美制裁，卢布汇率大幅下挫，2016年跌至67/$1。

期间俄罗斯人均GNI经历了持续上升与快速下跌的变化。具体而言，在汇率稳定及升值年份稳步上升，贬值年份迅速下跌。普京上台那年，人均GNI仅1710美元，2013年达到15200美元，挤进高收入经济体之列。2013年之后，卢布连年贬值，引出国内金融困局，进而经济停滞倒推，很快重新跌回中等收入经济体之列。目前人均名义国民收入八千多美金。这种变化后面的原因众人皆知，就是不改革外加领土扩张，遭遇西方国家共同抵制与制裁。

图3 俄卢布/美元汇率与人均GNI变化

第三个是土耳其。2013年到2018年，土耳其里拉兑美元汇率由1.8:1跌至6.2:1，贬值近三倍，打断了土人均国民收入上升趋势，同期人均GNI由12519美元跌到9370美元，由高收入经济体创新跌回中等收入经济体之列。后面的原因也是遭遇险恶的国际环境。受欧美国家或明或暗的制裁与抵制。

图4 里拉贬值与土耳其经济

（三）汇率与收入变化：日本的经历

从本币升值获得最大利好的国家，当首推日本。升值源自外压，始于1985年“广场协议”。这个没有争议。有争议的是，这个促使日元升值的协议，对日本后来的经济究竟起了正面效应还是负面效应？

广场协议后的日元大幅度升值，向来被一些财经分析家解读为美国遏制日本一种操作，对日本经济损害巨大。然在我看来，美国遏制日本意图不假，但对后来日本经济的影响恰恰相反。仔细研究那之后的日本外贸进出口变化因而国际收支变化、经济增长数据，显然都得不出日元升值损害了日本经济的结论。结论恰恰相反：升值大大增强了日本消费者与投资者信心，因而在后来的“泡沫经济”崩溃之后，未曾造成大众恐慌，因而经济混乱。至于日本经济泡沫的酿造与突然崩溃，并非升值导致的，在很大程度上是日本金融改革过速，监管不到位酿成的。

单就汇率与日本经济表现，因而人均GNI变化来看，升值的积极效应非常明显。数据显示：1985年广场协议签署到1995年10，日元升值一倍半，由239日元/1美元升至94日元/1美元。期间日本人均GNI由11490美元升至43150美元。即便按照PPP（购买力平价）汇率计算，人均GNI也呈现持续上升的态势。1995年日本GDP一度上升到相当于美国的71%，这极大地提振了遭受泡沫崩溃挫折的国民信心。

图5 日元汇率变化与日本人均GNI增长

（四）大国启示与疫期疫后政策选择

当然，客观地来看，巴西、俄罗斯和土耳其经济的后退，并非单纯由汇率变动导致，但可以认为，汇率最先发难，贬值是第一块骨牌，这只骨牌倒下之后，引出的是国内金融与体制深层的各种“魔鬼”，合力把一个已经跃过中等收入经济体门槛的经济重新推回陷阱。在这个过程中，三国最先遭遇的是外部环境的恶化。其中巴西遭遇美联储加息缩表，引发资本外逃，国际收支恶化；俄罗斯和土耳其遭遇美欧制裁，进而国际收支显然困局。

日本则属于另类，国际环境看似恶化，迫使其本币升值。日本决策者顺应了国际上公平贸易呼声，顺势升值货币并实现了日元的国际化，结果不仅化解了经济国际化的阻力，顺利融入西方经济体系，而且为后来化解资产泡沫崩溃引出的系列危机创造了条件。在很大程度上可以认为，恰是稳中有升的日元汇率，在资产泡沫崩溃后给日本民众以信心。这种信心成为社会稳定的重要基础之一。

写到这里，想起前不久央行易行长发文所做的承诺：“不能让老百姓手中的票子变‘毛’了，不值钱了”。他这里所说的“毛”，显然主要是针对本币购买力而言的。近些年这样的案例屡屡发生。早先有俄罗斯。1998年卢布变毛了，不得不弃旧换新，以1000旧卢布换1枚新卢布。近期有伊朗，做得更绝，干脆连货币名字也改了，以1万里亚尔换一枚“土曼”。实际上还有另一种“毛”，这便是汇率大幅度贬值。俄罗斯、伊朗两国都经历过。其中俄罗斯在旧卢布换新卢布时，确定的汇率6卢布换1美元，而今已跌至73:1。其中一半以上是2013年以来跌去的。

再强调一下：疫后面对恶化的国际环境，人民币汇率当成为国际炒家最先角逐的一个载体，汇率若有闪失，意味着一块关键骨牌的倒下，会引出系列棘手问题。因此稳汇率乃重中之重的政策。

（2020年5月10日写于杭州）