离开了雷军就不行，但金山的高管们很会给自己赚钱

都听说了吧，最近寒武纪股价超过贵州茅台了，变成了A股第一“高价股”。

“高价股”这个帽子，本身没啥意义。股本少，股价高很正常。

其实就在一年前，寒武纪还只有200多块，短短一年翻了好几番。同样的价钱，你要是拿去买金山办公，效果就没那么好了。

Wind数据显示，目前A股前十大“高价股”，除掉下跌的茅台，今年以来涨幅最小的，就是金山办公，今年累计涨幅只有17.19%。

同样是雷军的重要资产，小米今年的股价涨幅是53%。

这么好的市场环境下，金山办公为什么不涨，跟公司的经营有关。

01

金山办公，老业务增长到顶了？

金山办公最近公布了2025年半年报。

公司收入26.57亿元，同比增长10.12%；归母净利润7.47亿元，同比增长3.57%。

这几乎是金山办公最近几年交出的最差的一份半年报。

从2022年上半年到2024年上半年，金山办公的营业收入同比增速分别是14.47%、21.25%、11.09%。

归母净利润除了2022年特殊情况下有所下滑外，2023年和2024年都有两位数增长，而今年降到了个位数。

下降不可怕，可怕的是下降的原因。

金山办公旗下大家最熟悉的产品，就是办公用的WPS系列。金山办公通过卖软件、卖会员、卖服务来获得收入。

金山办公的特点之一是高毛利。根据2024年年报数据，金山办公的软件业务毛利率在85%以上。其中除WPS个人业务外的其他业务，毛利率都在90%以上。

这么高的毛利下，今年上半年，WPS的用户增长也很不错。

财报披露，上半年WPS全球月度活跃设备数为6.51亿，同比增长8.56%。其中WPS Office PC版月度活跃设备数3.05亿，同比增长12.29%。

问题来了：毛利又高，用户也在快速增长，为何金山办公的增速却下来了呢？而且利润增长还大幅跑输了收入增速。

在最近一次接待机构调研时，金山办公披露了原因。

公司是这么说的：C端业务上，一季度起，公司逐步将无差异化、基础的AI功能免费，同时新开发的、特有的AI功能仍为会员独有，这给上半年带来一定负面影响。

可以这么理解：金山办公一些原来可以收费的基础功能免费了，影响了利润。

说的好听点这叫推动“AI普惠”，说得直白点、严重点，这是被免费AI工具干懵了，商业模式被动摇了。

02

AI新业务，面临挑战

WPS作为一个办公工具类产品，AI功能有多重要，就不必我多说了吧。

你现在不管是让豆包还是DS、文心一言、Kimi查查数据、修改文章、整理大纲，随手就可以完成，翻译、改写、检查、编辑这些也不在话下，再难点的做做表格，整个PPT也可以。

这些场景，恰恰是我们用WPS，最常见的场景。

WPS当然也都提供这些功能。但关键是，人家目前用这些基本都是免费的，而WPS很多是要开会员的。

我大概对比了一下，WPS大会员一年要188元，便宜点的WPS超级会员，一年也要138元。而买了会员后，大概就是以下这些服务。

这些市场上几乎都能找到免费的替代工具。

WPS在AI上的投入也不小，除了把AI集成到现在的产品上，还做了个面向企业办公的单独的AI应用WPS AI。

金山办公公布了两个数据：2024年底，WPS AI的月度活跃用户数是1968万，今年6月底是2951万。

这个增速本身还是很可观的。

但考虑到几乎所有AI应用都在“从0到1”的过程中，增长都很猛，而且WPS AI背后是有6亿多用户的WPS，这点体量还是太低了。

毕竟WPS AI的对手是腾讯、飞书、钉钉这样的大厂。

金山办公的说法是，随着上半年AI权益持续惠及用户及AI新产品落地推广，预计下半年AI月活将实现快速增长。

这有待金山办公的下一份财报来验证。

说到这，大家可能也看出来了：

以前WPS的最大竞对就是微软的Office系列，而且WPS有国产替代这张牌，打起来不落下风。

但AI时代，WPS的竞争对手，除了微软还有腾讯、百度、字节、阿里等等一长串对手，几乎每一个实力都不容小觑。

以前一些很初级的功能就能锁起来卖会员。现在用户只要一对比，做得烂的就算免费，人家也不愿意用了。

这是金山办公接下来要面对的更深层次的问题。

03

一边减持，一边5折股权激励

WPS在国产软件界有很高的地位，它甚至比微软的Office还早了一年。

不可否认，WPS其实是一家很优秀的公司。它也是雷军旗下除了小米系之外，最重要的资产之一。

金山办公巅峰期，市值甚至逼近当时在低谷中的小米。虽然今年没怎么涨，但金山办公现在的市值依然超过1500亿元。

从最近举行的业绩说明会来看，金山办公依然在努力讲自己的AI故事，但AI的关键是要兑现。

褪去雷军的光环，现在的金山办公其实只是一家巅峰营收50多亿，利润十多亿，增速也并不高的软件公司。

虽然今年金山办公的涨幅不多，但如果从估值（PETTM）来看，金山办公仍然是目前A股10大高价股中最贵的之一。

甚至比最近A股的超级牛股“易中天（新易盛、中际旭创、天孚通信）还贵不少。

另外，金山办公的母公司金山软件，目前港股市值只有435亿元，比它所持有的金山办公股票价值还低不少。

显然，要么是金山软件被低估了，要么金山办公被高估了。

金山办公的股东们似乎也很清楚这一点。今年3月底，金山办公公告，公司股东奇文N维等，拟询价转让金山办公776.18万股股份，占公司总股本的比例为1.68%。

这次减持金山办公的奇文N维，实际上是金山办公的员工持股平台，金山办公很多董监高都有股份。

3月31日，金山办公公告，初步确定的询价转让价格是267.5元/股。而3月初，金山办公的股价在400元左右。3月31日的收盘价也接近300元/股，相当于金山办公股东折价90%转让。

除了今年，2022年、2023年，包括奇文N维在内的股东，都减持过金山办公股份。

有意思的是，员工持股平台一边减持公司股份，另一边金山办公又大搞低价股权激励。

比如今年6月4日，金山办公就向198名激励对象，授予了279.1万股限制性股票，授予价格只有151.46元/股，那一天金山办公的收盘价是285.87元/股，激励价格相当于收盘价的53%。

金山办公3位副总经理就分别获授20万股、20万股、12万股限制性股票。20万股相当于他们可以用近乎半价，获得当时市值5700万元的股票。

当然，这个价格比起金山办公前几年的“白菜价”股权激励，还是好多了。

只不过，用这几年的财务表现来看，金山办公的这些激励，并没有产生太大的积极作用。

04

管理团队成了亿万富翁

作为科技大佬雷军的产业，金山办公在AI时代的缓慢，有点让人始料未及。

这可能跟雷军本人并未直接参与金山办公的日常运营有关。

雷军现在担任金山软件董事会主席，但在金山办公，雷军只担任公司董事、名誉董事长。

金山软件下面不仅有金山办公、还有西山居的游戏，摊子很大。

而雷军的小米系要做手机、造车、布局生态链，他还有顺为等其他资产，很难参与到WPS的具体运营管理中去。

现在的金山办公董事长是邹涛，他也是金山软件执行董事、首席执行官。而真正负责金山办公运营的，是公司总经理、首席运营官章庆元。

金山办公在2020年3月公告，聘任章庆元担任公司总经理。次年开始，金山办公的速度明显变慢了。这里面既有基数变大，增速自然放缓的影响，但更多的恐怕与团队的经营管理能力有关。

根据金山办公去年7月披露，章庆元在金山办公持股比例约1.45%，按照这个比例计算，他的持股当前市值超过了22亿元。

身家数千亿的雷军都还在辛勤创业，且鲜少减持套现；金山办公的管理团队，有什么理由不努力奔跑呢。