香江电器超七成销售依赖美国：贴牌代工模式，毛利率弱同行

《港湾商业观察》施子夫

近期，湖北香江电器股份有限公司（以下简称，香江电器）二递表港交所，拟港股主板上市，联席保荐机构为国金证券和建银国际。

自2017年委聘东莞证券进行辅导，八年时间里，香江电器多次尝试冲击上市，涉及深交所、港交所两地。2024年4月，香江电器撤回A股上市申请。同年9月，公司递表港交所。不到一年的时间，公司已递表两次，急迫上市的背后是香江电器外销占比较高、依赖ODM代工模式、毛利率低于同行等突出问题。

对于不少IPO企业弃A赴港问题，艾媒咨询CEO兼首席分析师张毅向《港湾商业观察》指出，一方面企业在A股上市对于利润成长性、科技智能水平要求较高。而港股相较于A股上市相对简单。另一方面，电器类企业大部分都有海外拓展的发展趋势和方向。对于电器类企业，赴港上市有助于构建全球利益共同体，提升海外影响力，吸纳更多的海外资金有利。​

超七成依赖美国

天眼查显示，香江电器成立于2012年，是一家生活家居用品制造商，专注电器类家居用品及非电器类家居用品的研发、设计、生产与销售。

据了解，电器类家居用品分为三大类，即电热类家电，如电烤炉、空气炸锅及电热水壶；电动类家电，如搅拌机、打蛋器及开罐器；电子类家电，如电子秤、加湿器及激光灯。此外，公司亦提供非电器类家居用品，如花园水管及锅具。

于往绩记录期间，香江电器应ODM/OEM客户的要求，将大部分ODM/OEM产品发运至北美洲及欧洲，而小部分产品则发运至大洋洲、南美洲、非洲、中国及其他亚洲国家或地区，包括韩国、日本及沙特阿拉伯。公司于2016年开展OBM业务作为战略布局，以自有品牌设计、开发、制造和销售家电。

根据弗若斯特沙利文报告，以2023年出口额计算，香江电器是中国厨房小家电行业的第十大企业，拥有0.6%市场份额。

从2022年-2024年（以下简称，报告期内），公司电热类家电收入占比分别为41.8%、42.0%和50.5%；电动类家电收入占比分别为29.0%、27.1%和21.0%；电子类家电收入占比分别为11.2%、9.4%和7.7%。上述三项电器类家居用品合计产生收入占各期香江电器总收入的八成左右。

报告期内，香江电器实现收入分别为10.97亿元、11.88亿元和15.02亿元，年内利润分别为8026.1万元、1.21亿元和1.4亿元，年内全面收益总额分别为8175.4万元、1.22亿元和1.41亿元。

于往绩记录期间，北美洲是香江电器最大的市场。公司大部分收益来自发运至北美洲及欧洲的产品销售额。报告期内，向北美洲地区的销售收入分别为7.81亿元、9.94亿元和12.56亿元，占总收益的71.2%、83.6%和83.7%；向欧洲地区的销售收入分别为2.28亿元、1.12亿元和1.4亿元，分别占总收益的20.8%、9.4%和9.3%。

外销收入占比较高的情形下，香江电器也存在因在海外市场开展业务而面临的相关的法律、商业及其他风险。“在当前国际关税复杂多变的情况下，外销收入占比极高无疑将增加经营风险。投资者可能会担心公司业绩出现突然变脸的情况。”有市场人士分析认为。

根据招股书显示，报告期内，香江电器以美国为付运目的地的产品销售额分别占总收益的68.8%、80.6%及76.5%。

香江电器表示，鉴于有关地缘政治局势的不确定性，以及贸易紧张局势的发展及关税的征收，公司无法保证未来对美国的销售不会受到影响，亦不能保证公司的销售将如何受到影响。美国对公司的产品施加任何贸易限制，都可能大幅增加美国客户购买公司产品的成本，进而降低公司的竞争力。

作为应对中美关系紧张所带来的地缘政治风险的缓解计划的一部分，香江电器的印度尼西亚厂房预计将于2025年第二季投产，而泰国厂房预计将于2025年底前投产。

显然，从美国近期关税政策来看，即便把厂房设在印尼或泰国，可能也无法避免关税增加的难题。

2025年4月2日，美国政府亦宣布对泰国及印度尼西亚分别征收36%及32%关税。美国与泰国及印度尼西亚之间的贸易关系将分别如何发展仍无法预测。倘全球贸易关系紧张持续或进一步升级，香江电器可能会失去拟于泰国和印度尼西亚扩充所带来的利益，进而对公司整体业绩表现带来不利影响。​

贴牌代工模式，毛利率弱同行

报告期内，香江电器对五大客户的销售收益占当期总收益的62.4%、72.4%及77.9%，同年最大客户的销售分别占总收益的21.3%、28.5%及24.1%。

香江电器于招股书中披露称，由于公司目前业务集中在少数大客户，倘该等主要客户停止与公司进行业务往来或大幅减少向公司订货，将令公司承受重大损失的风险。

在客户集中度较高的同时，香江电器来自下游客户的应收账款及存货也于近年持续攀升。报告期各期末，公司的贸易应收款项分别为1.35亿元、1.51亿元和2.41亿元，贸易应收款项及应收票据周转天数分别为63天、49天和50天，贸易应收款项及应收票据的减值拨备总额分别为250万元、200万元和110万元。

同一时期，公司的存货水平分别为1.74亿元、1.74亿元和2.07亿元，存货拨备分别为2750万元、3690万元和3500万元，存货周转天数分别为88天、71天及60天。

外销收入占比高、客户集中度高，除此之外，香江电器还面临的关键经营问题是ODM、OEM运营模式（代工生产模式）下抗风险能力较弱等问题。

报告期内，香江电器来自ODM业务的收入分别为9.39亿元、10.57亿元和12.9亿元，占当期收入的85.6%、88.9%和86.0%；来自OEM业务的收入分别为8.8%、6.9%和11.3%，占当期收入的8.8%、6.9%和11.3%。各期香江电器分别有177名、168名及183名ODM/OEM客户。

尽管公司方面推出了OBM业务模式（自有品牌模式），但其于期内占比仍较低，OBM业务产生的收入分别为6137.3万元、4970.6万元和4115.3万元，占当期收入的5.6%、4.2%和2.7%。

虽然ODM/OEM模式能为企业在短时间内打开市场，占领更多的行业内份额。不过弊端也同样明显，代工生产模式下企业自身议价能力受限，不仅毛利率低于自主模式，同时长此以往也不利于企业自身的创新性发展。

报告期内，香江电器的毛利率分别为20.4%、24.1%和21.9%，各期ODM业务的毛利率分别为19.7%、23.9%和21.3%，而OBM业务的毛利率分别为33.0%、39.1%和41.0%，OBM业务要高于ODM业务毛利率10个百分点以上。

不仅如此，根据东方财富网数据显示，2022年-2024年，同行业可比公司小熊电器（002959.SZ）的毛利率分别为36.45%、36.35%和35.29%，九阳股份（002242.SZ）的毛利率分别为29.09%、24.84%和25.5%，苏泊尔（002032.SZ）的毛利率分别为25.79%、25.28%和24.65%，均要明显高于各年度香江电器的毛利率。

其他盈利指标方面，报告期各期末，香江电器经营活动所得现金净额分别为2.24亿元、2.43亿元和7128.8万元，年末现金及现金等价物分别为3.82亿元、5.48亿元和4.74亿元，

2024年现金流大幅流出主要源于2024年除税前利润1.61亿元，该金额已就若干非现金及营运资金项目调整，包括正调整，主要包括物业、厂房及设备折旧4390万元、使用权资产折旧2690万元及财务成本1200万元；负调整，主要包括利息收入1170万元及外汇收益净额1670万元。

截至报告期各期末，香江电器的流动资产净值分别为2.8亿元、3.25亿元、3.89亿元，流动负债总值分别为4.5亿元、5.99亿元和6.3亿元，总权益分别为6.63亿元、7.85亿元和9.26亿元。

内控方面，天眼查显示，截至5月19日，香江电器共计有司法案件27条，案由包括买卖合同纠纷、合同纠纷、分期付款买卖合同纠纷、劳动争议、产品责任纠纷、侵害发明专利权纠纷，51.85%的案件身份为被告。

此次IPO，香江电器计划募资主要用于设立泰国厂房以增强全球布局的贷款、自动化与数字化升级改造、设立研发中心、引进新品牌增强OBM业务及一般营运用途。（港湾财经出品）