“1号位”接连落马，贵州茅台为什么屹立不倒？

导语：在大多数企业，企业的“1号位”都是决定企业长期发展的最重要因素。那么，三位“1号位”相继落马的贵州茅台，未来将何去何从？

砺石 | 作者 砺石商业评论 | 出品

进入2025年的第一个工作日，中国白酒行业便传出了一个重磅消息，曾掌舵茅台集团近三年的贵州茅台集团原董事长丁雄军被查。这已是继袁仁国、高卫东之后，贵州茅台集团在近10年内落马的第三位“1号人物”。

在大多数企业，企业的“1号位”都是决定企业长期发展的最重要因素之一。那么，三位“1号位”相继落马的贵州茅台集团，未来将何去何从？

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在资本市场，关于贵州茅台长期存在着两种截然不同的观点。

一种观点是，“树不会长到天上去”，这种观点认为贵州茅台的估值已经很高了，不可能无限制地涨上去。另外一种观点是，“虽然树确实不会长到天上去，但这不会影响贵州茅台的成长”，这种观点认为贵州茅台还存在成长空间，从10年后的价值来看，当前的股价并不算高。

一种观点较为悲观，一种观点较为乐观，但事实证明，在贵州茅台于2001年上市后的23年时间里，那些乐观主义者赚取了丰厚的投资收益；而那些悲观主义者，错失了这支堪称中国A股市场最大的牛股。

就在丁雄军被查消息传出当天，贵州茅台公布了2024年业绩预告。数据显示，2024年度，贵州茅台预计实现营业总收入约1738亿元（其中茅台酒营业收入约1458亿元，系列酒营业收入约246亿元），同比增长约15.44%；预计实现归属于上市公司股东的净利润约857亿元，同比增长约14.67%。对应当前18530亿人民币的市值计算，市盈率约为21.62倍，每股收益约为4.62%。

2023年，贵州茅台的每10股分红为499.82人民币，对应当前1475人民币的股价计算，分红率约为3.39%。如果2024年分红按照净利润14.67%的增长率计算，每10股分红将增长至573.14人民币，对应当前股价，分红率约增长至3.89%。这意味着如果当下投资贵州茅台1000万人民币，即使未来10年在净利润与分红一直保持不变的情况下，也将可以获得至少389万人民币的税前分红。如果净利润与分红未来10年还能保持适度的稳步增长，那么分红还将超过上述额度。另外，如果上市公司股价上涨，也将获得另外一笔资产增值收益。

所以，要看贵州茅台在未来10年是否能够符合我们上述假设，最核心的是看贵州茅台在未来10年是否能够保持当下的盈利与分红，或者能够实现盈利与分红的稳步增长。笔者认为，未来10年，贵州茅台大概率会在当下盈利与分红的基础上还能够稳步上升，其主要取决于以下几个要素。

首先，当前贵州茅台旗下的核心产品飞天茅台依旧处于严重供不应求的状态，这是为什么它的建议零售价为1499元/瓶，但市场上的实际成交价远高于这个价格。在最高峰时，其在市场上的零售价一度接近3000元/瓶，最近随着宏观经济衰退影响，其市场零售价仍稳定在2200元/瓶以上。这意味着茅台酒还有着巨大的提价空间。

其次，市场对茅台酒的需求依旧旺盛。当下，中国确实有很多行业由于需求饱和而处于衰退阶段，例如住房、家电、家居与智能手机等产品。但上述产品均为耐消品，但白酒是高频易耗品，其需求相较那些耐消品要更加稳定。

尤其，作为中国白酒行业顶上明珠的茅台酒，其在口味着独一无二的差异化，一方面有着大量忠实粉丝，这些忠实粉丝多为高收入人群，除非他们在财务上出现巨大危机时，他们并不会轻易转移。另一方面，贵州茅台还存在着大量喜欢茅台酒，但只是因为价格而对其望而却步的潜在消费者，一旦这些潜在消费者的收入上升，他们便一定会逐渐成为茅台酒的忠实用户。著名投资人段永平曾称，“当一个人是茅台酒的粉丝，或者他身边有一些茅台酒的粉丝，其才会真正懂得茅台酒的与众不同”。

再次，贵州茅台有着全世界最好的商业模式，即短期的需求放缓，虽然会影响到一段时间内的销售增长，但产品库存不会因此而贬值，还会成为陈年老酒而获得大幅增值。

最后，贵州茅台在经历了近几年颇为频繁的管理层调整后，于今年逐渐回归正轨。目前，分别担任贵州茅台董事长与代理总经理的张德芹先生与王莉女士均在白酒行业有着丰富的从业经验。其中，张德芹在贵州茅台长期工作，曾担任公司总经理助理，后担任贵州习酒董事长。王莉也是从贵州茅台基层一路成长起来的老员工，之前曾任公司副总经理、总工程师。两位对白酒产业与公司有着深刻理解的核心高管，将有助于贵州茅台在接下来的健康发展。

基于上述分析，笔者认为贵州茅台在未来10年不仅能够保障当下的盈利与分红能力，还会有可观的增长。当前贵州茅台的估值较为合理，随着盈利与分红的持续增长，公司的股价还将有不错的成长空间。一方面是可观的分红，另一方面是较大概率的资产升值，从10年的周期来看，当下投资贵州茅台依然不失为一个不错的选择。

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我们在前文分析中，持续在强调“未来10年”的概念，这有两方面的原因。

一方面，即使是再优秀的企业，其短期的股价波动，我们都是无法预测的，其有太多偶然因素。但放到一个长达10年的周期来看，几乎所有的企业都会围绕价值而上下波动，并最终回归真实价值。

另外一方面，企业在1-2年内的变化都是量变，在10年的周期内往往会发生质变。量变往往不够明显，难以判断；而质变显而易见，较为容易发现。所以只有从一个较长周期去观察一个事物时，我们才能看得更加准确，且能更为提前发现价值。

所以，对于贵州茅台，其在半年内或者1-2年的变化是微不足道的，对于其上涨还是下跌我们也根本无从判断，但其在10年后的变化是显而易见的，我们便能够很容易看到它的内在价值。

但大多数投资者在投资上都无法获得很好收益的一个重要根源是，他们从不愿意去展望10年，更不愿意等待10年，而只是希望一夜暴富。这就像投资大师巴菲特所说的，变富并不难，只是没有人愿意慢慢变富。但一夜暴富是违背自然规律的，而只有慢慢变富才是合理的。如果你能够拥有“慢慢变富”的心态，那么你终将实现富有，因为无论在投资领域，还是在创业与职场领域，“慢慢变富”的机会无处不在。

另外，要想在投资上建立长期思维，就必须对生意本质与所投资的企业有足够的理解，才敢长期持有。这就是价值投资者常提到的“能力圈”与“不懂不碰”等原则。如果投资者没有喝过茅台酒，或者身边没有一些酷爱茅台酒的朋友，就很难感受到茅台在产品上的独一无二之处。感受不到茅台酒的用户真诚度，那么也就很难意识到贵州茅台的商业模式精髓与长期价值。

著名的投资人段永平先生较为深刻理解贵州茅台的这种商业模式精髓与长期价值，他一直是贵州茅台股票的坚定持有者。他曾在给一位年轻投资者提供建议时有一个很有趣的说法，他说年轻人在没有多少本金的情况下不要盲目进行投资，更多的精力是要放在本职工作上以建立积蓄，如果愿意的话，可以顺便“攒一些茅台的股票”。

“攒茅台股票”的说法很形象，其一方面表达了对贵州茅台内在价值的肯定，另一方面表达了眼光放长远的投资方式。价值投资的真正过程，其实就是像“攒茅台股票”一样，去积攒那些类似贵州茅台这样具有可持续盈利与分红的股票，积攒的越多，你将拥有越多为你创造源源不断现金流的赚钱机器，这样你终将慢慢变富。

不过，管理层的持续动荡依旧是值得投资者关注的一个问题，更是贵州茅台集团大股东贵州省国资委需要警醒的一个问题。商业模式再好，护城河再深的企业，也会因为核心团队的过于混乱而导致衰败，希望贵州茅台的大股东在管理层任命上尽量遵循商业的逻辑，而非行政的逻辑。一旦茅台的品牌与声誉最终被破坏，那么这些人将会成为贵州，甚至成为中国商业的千古罪人。