年入百亿的蜜雪冰城IPO后，能打破奈雪市值暴跌的魔咒？

鲸商(ID：bizwhale)原创 作者 | 萧杰

茶饮界的“拼多多”蜜雪冰城，终于要冲上市了！

9月22日，蜜雪冰城股份有限公司的A股上市申请，已获受理并正式披露了招股书，拟登陆深交所主板。

这是继奈雪的茶上市之后，又一震撼茶饮行业的大新闻。

不同于喜茶、奈雪的“京东直营”模式，蜜雪冰城走“农村包围城市”的平价路线，深受小镇青年喜爱，靠加盟扩张到2万多家店。而从小镇地摊走到深交所资本市场，蜜雪冰城用了25年。

今年资本市场“寒气”依旧，去年7月奈雪“流血上市”至今尚未回血，市值缩水至90亿港元左右水平，较上市峰值时下跌了73%。今年上半年，亏损更是高达2.49亿元。

蜜雪上市，并未赶上一个理想的资本环境，且茶饮行业发展正接近饱和，各项成本上升，但为在高度“内卷”市场突出重围，上半年高端定位的喜茶、奈雪们也在降价抢市场。

而蜜雪冰城是靠什么保持盈利、疯狂拓店的呢？又该如何跳出奈雪那样的资本“魔咒”？加盟商在如此情形下，会不会被“割韭菜”？这一系列核心问题，都能在蜜雪招股书中一窥一二。

两兄弟的“薄利多销”生意

近年来，新茶饮行业品牌昙花一现十分常见，其中不乏网红品牌。

现制茶饮之所以来了让品牌们前仆后继，主要因为市场消费端的大爆发。据艾媒咨询报告显示，中国现制茶饮的市场规模由2016年的291亿元增长至2021年的2796亿元，年复合增长率为57.23%，预计到2025年，中国现制茶饮的市场规模将进一步扩大至3749亿元。

蜜雪冰城作为存在了25年的行业前辈，也是行业的“探路者”。1998年，农村小伙张红超“拜师”弟弟张红甫学艺后，为了减轻家庭负担，他选择了自主创业，在河南郑州租下了一间小橱窗开了一家“寒流刨冰”冷饮店，也就是蜜雪冰城的前身。

爱折腾的弟弟，大学期间就开了羊肉串烧烤店、代理过品牌音响，最后难耐不足从大学退学，全职加入了哥哥张红超的奶茶事业，经过20多年的努力，两兄弟一起把一个地摊生意，做成一个估值超600亿的现象级茶饮品牌。在股权占比上，两人也保持着一致，管理方面没有爆发“内斗”，在企业经营中实属罕见。

张家两兄弟对蜜雪拥有绝对控股权。在2021年初，蜜雪冰城首次吸收外部投资，引进了来自高瓴资本、美团龙珠、CPE源峰等明星机构的20亿元战略融资，为启动上市找来了资本帮手。

蜜雪冰城招股书显示，2019-2021年公司实现的营业收入，分别约为25.66亿元、46.8亿元、103.51亿元；对应实现归属净利润分别约为4.45亿元、6.32亿元、19.1亿元。其中2021年和2020年同比分别增长203.09％、42.81％，表现较为突出。

获得这样的成绩，离不开蜜雪冰城的“薄利多销”。蜜雪冰城的主营业务，即负责直营店和加盟店的食材、包材、设备、营运物资等要素管控，并提供加盟管理服务。

其中，蜜雪冰城的大部分营收来自于食材。从2019年到2022年的1—3月，食材所贡献的营业收入分别占总收入的69.59%、69.76%、69.89%、72.16%。

包装材料营收占比在15%至17%上下；设备设施贡献营收比例在4%至8%左右，今年1至3月占比降至4.78%；营运物资及其他营收占比则从2019年的1.83%提升至4.32%。在加盟商管理层面，蜜雪冰城较为稳定，一直在2%左右。

但在毛利率层面，蜜雪冰城的表现无法像奈雪的茶能达到60%以上。从2019年到2022年一季度，蜜雪冰城的毛利率分别为35.95％、34.08％、31.73％、30.89％。

主要因为蜜雪冰城是加盟为主的品牌，与奈雪这类直营为主的品牌计算方式不同。蜜雪冰城在毛利的计算中，成本主要为材料、设备设施、营运物资及管理、加盟商管理和直营门店产品。其中，加盟商管理毛利率最高，从2019年到2022年1—3月，维持在72%—87%之间。

相比于同样以加盟为主的绝味、一鸣，蜜雪冰城的毛利率，蜜雪冰城与他们相差无几。

不过，蜜雪冰城的毛利率呈逐年下降之势。招股书解释，主要因为蜜雪冰城受到上游原材料采购成本影响。原材料中各类糖浆、奶粉等市场价格有不同程度上涨，部分水果平均采购价受市场行情影响上行；包装材料则受限塑令影响，改用纸吸管及可降解吸管采购成本较高。

比如吸管，在2021年，蜜雪冰城靠吸管实现收入3.06亿元，占公司全年营收的2.96%。而2021年公司吸管的销售均价为0.1元/根，也就是说，蜜雪冰城去年共卖出了约30亿根吸管。

除了主营业务层面的变动，蜜雪冰城一直引以为傲的渠道，也在不断扩张。

渠道密集，难免管理疏忽

招股书显示，2019年、2020年、2021年末，蜜雪冰城的门店数量分别是7225家、13126家、20511家。截至2022年3月末，蜜雪冰城门店数量已增至22276家。其中，直营门店47家。

据华经产业研究院报告显示，2021年我国现制茶饮门店约39万家，蜜雪冰城约占现制茶饮门店总数的5.13%。可以看出，蜜雪冰城的确如其招股书所言，是国内门店数量最多、规模最大、品牌影响力最强的现制饮品连锁企业之一，

再看奈雪的茶，其半年报则显示，截至今年6月底奈雪的茶在全国门店总数为904家。也就是说，奈雪的茶门店数量仅为蜜雪冰城的4.06%。

门店数量上，双方选择了截然不同的策略。奈雪的茶注重单店品质，门店均为直营。

而蜜雪冰城拥有庞大的加盟体系，是其能吃到规模红利的主要因素。

蜜雪冰城的官网显示，加盟商要在省会城市加盟品牌，需每年要交加盟费11000元，地级城市加盟费为9000元/年，县级市所需加盟费则为7000元/年。以此类推，开一家蜜雪冰城加盟店，需要37万元起步。

在加盟商管理层面，蜜雪冰城表示，公司对上游奶、茶、果、咖、糖等原材料采购“有议价优势，能以低成本采购高品质食材”让加盟商更有利可图。

此外，蜜雪冰城还自建公司提供仓储物流服务，宣称“物流费由总部承担，确保低价高质的产品基础上，加盟商还有利润空间”。密集的终端门店策略已是公司的“财富密码”恶化优势所在，不仅能有效降低物流运输成本，还为蜜雪冰城尝试其他领域或提高市场份额提供了基础。

一般来说，过于密集的门店会让单店利润下滑。而蜜雪冰城在门店数目极速扩张的同时，单店销售额也在不断提高。招股书显示，2019-2021年以及2022年一季度，蜜雪冰城单店销售额分别为41.33万元、44.4万元、58.72万元、10.66万元。

但众所周知，蜜雪冰城是微博热搜的“常客”。其品牌经常因为食品安全等问题被处罚。这与它们疯狂扩张而疏忽的管理密切相关。

蜜雪冰城也在招股书中提到，公司的生产经营链条长、管理环节多，可能会由于管理疏忽或不可预见因素导致产品质量问题发生。

如果公司在采购、生产、包装、存储、运输 及门店制作等环节的产品质量控制不符合国家法律、法规、部门规章的要求，或原材料采购与检验、配料、杀菌、产成品检测等环节操作不规范，会发生食品安全事故。

在咖啡赛道，构建新壁垒

本次IPO，蜜雪冰城拟募资64.96亿元，募投项目高达12个。

其计划将募资所得款项的45.37%用于生产建设类项目，重点完善公司自主制造能力，构建更为强大的供应链制造体系；16.94%的募集资金将用于仓储物流配套类项目，完善公司多级仓配体系，增强物流仓储能力。

有意思的是，“不差钱”的蜜雪冰城打算募资19亿元用于补充流动资金。截至今年一季度末，蜜雪冰城账上货币资金逾30亿元。

关于补充流动资金项目，蜜雪冰城解释称，随着行业需求的不断扩张，预计未来3-5年公司业务还将持续快速发展，公司在研发、采购、生产、销售等经营环节均需要较大数额的流动资金。

去年，一首魔幻洗脑“神曲”，让蜜雪冰城长期霸榜出圈。而品牌营销创意背后，其实是蜜雪冰城在“数字化经营”方面的长期建设和探索。对此，鲸商曾在《蜜雪冰城“土味情歌”上头，数字化建设上劲》一文中指出：

由于加盟体系庞大、主打下沉市场，蜜雪冰城会面临地域辽阔分散，难管理、难协同等问题。蜜雪冰城的解决方式是采用自上而下的管理方式，让加盟商接纳数字化策略，再统一输出数字化作业SOP。并将整体物料布局、茶饮师制作、交付产品进行标准化。最后，由总部通过各地区督导落实到门店每位员工。蜜雪冰城小程序覆盖率已达85%。

此外，鲸商曾在《新式茶饮集体“杀入”咖啡，茶颜悦色、喜茶、奈雪们的“局中局”》一文中阐述过茶饮品牌做咖啡的优劣势，以及咖啡品牌的未来潜力不可小觑。而蜜雪冰城不仅创立了咖啡品牌“幸运咖”，还创立了冰淇淋连锁品牌“极拉图”。

此次计划募资中的10.76亿元用于定安县蜜雪冰城食品加工项目（一期），9.28亿元用于大咖国际产业园二期项目，4.77亿元用于大咖国际冷冻水果深加工项目，3.28亿元用于数字农业产地仓暨冷冻深加工项目，1.4亿元用于大咖国际产业园一期冷冻加工车间项目。

截至今年3月底，幸运咖加盟门店数只有629家，好在其净利从2021年度的-69.57万元扭亏为盈，到今年3月末盈利40.51万元。

无论门店数还是盈利能力，幸运咖都无法与蜜雪冰城相比。其仍以茶饮业为主。未来新业务能为品牌带来多少增量，还要看蜜雪冰城下的功夫了。

相比之下，早一步登陆港股的奈雪的茶仍处于亏损状态。2021年实现营收42.97亿元，同比增长40.5%，经调整后净利润亏损为1.45亿元，这是奈雪连续四年亏损。

今年上半年，奈雪的茶实现收入20.45亿元，同比下降3.8%，经调整后亏损2.49亿元。

其实，两种截然不同的新茶饮品牌能上市，恰恰向资本、商家、消费者证明，新茶饮赛道还有更多可能性。

过往的成绩单还不足以盖棺定论，但已在资本市场“上岸”的新茶饮品牌，谁先找到实打实的“第二增长曲线”，保持可持续增长，才更有可能在未来行业大变局中，立于不败之地。