境外IPO观察 | 2020，中国企业首选哪里上市？【走出去智库】

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2019年，香港联合交易所以募集总额3145亿港元在全球IPO中蝉联第一，连续七年挤身全球三甲，融资额同比增加10%，全年共有169家企业首发上市，进一步巩固了香港在全球IPO市场的领先地位。

港交所、纽交所、纳斯达克一直是中国企业境外上市的热门选择。而当下的香港动荡未息、中美政治气氛令世人瞩目，2020年境外上市，中国企业应如何选择？

本文就上述热点问题展开阐述，供希望海外上市的中国企业参考。

要 点

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

1.四个原因将支撑香港继续保持全球IPO首选地热度：

——境外投资者对香港上市规则和监管仍有信心；

——阿里巴巴集团在港二次上市募资129亿美元将引发效仿；

——大湾区发展将推动香港IPO市场发展；

——香港修订上市规则将持续释放政策红利。

2.尽管当前中美政治气氛令世人瞩目，但在美国上市的中国公司对美国投资者仍有吸引力；在短期至中期内，如果中国政府政策没有发生根本性的变化，美国仍然是高科技、消费者服务行业（如教育和医疗）或两者结合的中国公司首选上市目的地之一。

3.香港上市新规促进了中国企业赴港上市的积极性。2020年，香港联合交易所仍将是中国企业IPO的热门选择。

正 文

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

文/走出去智库战略研究部

上周（1月13日-17日）有18家企业在香港联合交易所主板上市交易，有望迎来香港IPO市场最火爆的一周。

2020年初的火爆，延续自2019年。根据全球最大的资产评估机构道衡近期发布的《2019年交易追踪报告》，港交所以169宗IPO募集了3145亿港元，继续位居全球首次公开发行（IPO）排行榜首位。

1月13日，香港行政长官林郑月娥在第十三届亚洲金融论坛上表示，香港为资本市场提供了非常好的适配市场和条件，“基于双语的基本法框架、低税收的环境、较好的经济指数等……过去十年中，香港连续第七年在IPO融资规模上领跑全球。”

香港为何在2019年迎来IPO的火爆？这种火爆能否延续？尽管1月15日中美第一阶段经贸协议已经成功签约，但中美政治气氛仍令世人高度瞩目，在这样的背景下，纽交所和纳斯达克还是中国科技企业的首选上市地吗？本文将分几个层面回答上述问题。

一、火爆原因分析：香港上市新规改革带来制度红利

香港联合交易所从2018年陆续修订了新的上市规则：允许未有盈利的生物公司、拥有同股不同权结构、可变利益实体架构及大中华区和国际企业来香港进行第二次上市。

上述重要的制度改革令香港联合交易所吸引美团点评和小米等科技企业来香港上市，而阿里巴巴在香港联合交易所的第二次上市筹集了129亿美元，使得这一趋势在2019年得以延续。

2020年1月13日，尚晋国际控股（02528.HK）在香港联合交易所主板挂牌上市，募资2亿港元；

14日，文业集团（01802.HK）在港上市，募资1.57亿港元。这两家企业都由道衡提供了IPO咨询服务。

曾伟昌

道衡（上海）董事总经理

道衡（上海）董事总经理曾伟昌指出，多年来，香港一直是首次公开招股的三大金融城市之一，有四个方面的原因将支撑香港在2020年继续保持全球IPO热度：

首先，境外投资者对香港上市规则和监管仍有信心，特别是从公司治理的角度；

其次，2019年11月阿里巴巴集团在港二次上市募资129亿美元将引发效仿，已有报道称携程和网易将是下一个；

第三，大湾区发展将推动香港IPO市场发展，大湾区聚集了众多科技、生物技术、教育和医疗等领域的公司，由于毗邻香港，这些企业需要募集发展资金，香港是理想的上市地点；

最后，香港市场修订上市规则促进了香港市场的多元化发展，制度红利将持续释放。

经过改革，港交所的上市制度已与美国纳斯达克证券交易所(NASDAQ)保持了同等的制度竞争力，而纳斯达克被视为是吸纳科技初企来港上市的最大竞争对手。在上市制度改革前，就有部分中国内地知名公司选择在纳斯达克上市，而没有选择香港，当中就包括零售巨擘阿里巴巴【注：阿里巴巴已于2019年11月在香港二次上市】，以及有中国内地版Netflix之称的爱奇艺。

中瑞岳华（香港）会计师事务所合伙人梁文光分析指出，港交所改革的主要目标：提升香港作为金融中心的竞争力、吸引高增长的新兴及创新产业公司来港上市，以及令香港市场发展更多元化，从而使香港成为科技初创企业的首选上市市场。

二、2020年香港上市趋势预测

2020年的市场环境将受到全球政治、社会和经济不稳定因素的影响，包括美国总统大选、英国脱欧以及中美贸易摩擦。但是，市场对2020年香港IPO市场的表现较为乐观，由于生物科技公司的投资生态逐步形成，这些公司有望继续成为香港市场的主要驱动力。此外，2019年大型海外公司来港上市和第二上市的数目，反映公司和投资者对香港的基本面充满信心。

对于2020年香港IPO市场，国际四大会计师事务所均作出了较积极的预测：

—— 上市企业数量将达到160家到180家；

—— 募资总金额2200亿到3000亿港元，最高募资额或达到3500亿港元。

梁国恩

道衡（北京）董事总经理

就2020年香港IPO市场趋势，道衡（北京）董事总经理梁国恩指出，赴美上市，中国公司要面临三重挑战：文化差异；美国的集体诉讼文化；对冲基金的卖空活动，以及研究公司发表的负面研究报告。而当下的香港市场已经补齐制度短板，可以为中国企业带来更多的选择。

三、中国香港上市与美国、英国上市的比较

近年来中资企业境外上市主要集中在中国香港、美国、英国，根据相关统计数据，上述三地中资企业的上市数量占所有中资企业境外上市总数的约90%，其中仅香港一地就占有70%左右。

走出去智库(CGGT)特约专家、锦天城律师事务所高级合伙人于炳光律师认为，通过适时选择上市地，这些企业的估值得到数倍乃至数十倍的提高，实现了资本和实体的高效结合。所以说上市不是目的，是实现企业商业利益最大化的一种有效途径，因此，对于上市地需要根据企业经营情况综合进行比较选择。中国企业境外主要上市地的上市条件对比：

1、香港

香港在亚洲乃至世界的金融地位、优越的地理位置、高度的国际化，以及香港与内地的特殊地缘文化关系，使其成为内地企业接受度最高的境外资本市场。

在香港上市的时间可控性高、融资额大、上市后再融资非常便利，可使用的融资手段众多，包括：配售、供股、可转债、认股证、高息债、杠杆融资等。在香港资本市场，上市公司的再融资规模往往都超过了其首次公开发行的融资额。

香港市场的上市企业行业比较综合，传统行业较多，在内地难以上市的房地产、餐饮连锁及准金融类企业(城商行、小贷公司等)都选择了香港上市，相比之下，高科技和新兴行业占比较低。目前，港交所正力图通过制度改革吸引更多高科技和新兴行业的公司到香港上市，主要针对三类公司：尚未有盈利的生物公司；采用非传统管治架构的公司；拟在香港作第二上市的中国内地公司。

此外，中国证监会在2019年11月宣布计划扩大H股全流通。这将使在香港上市的内地公司的主要股东能够将其国内未上市的股票转化为H股，以便在香港证券交易所上市及流通。此举有助于提高股票的流动性、解决股东利益不一致的问题，帮助内地公司加强利用内地及香港两个资本市场，同时可促进香港资本市场的发展。

显然，港交所一系列的变革顺应了市场的发展，以及中国政府的政策支持，将吸引更多中国企业到香港上市，为香港资本市场持续稳定的发展提供强有力的支撑。

2、美国

美国证券市场的规模是包括香港在内的其他世界任何一个金融市场所不能比拟的，全方位的多层次资本市场(主板、创业版、OTCBB 场外交易、粉红单市场、灰单市场)，多种上市标准(纳斯达克有3种标准)，能满足各类企业不同的资本运作需要。

如果企业质量好，盈利能力强，在美国上市所能融到的资金要远比其他市场多，比如阿里巴巴纽交所上市(NYSE：BABA)的融资额就高达250.3亿美元【注：阿里巴巴已于2019年11月在香港二次上市】。

美国股市有较高的换手率和市盈率、大量的游资和风险资金，其股民崇尚冒险的投资意识。在行业方面，美国股市更青睐高科技、创新型企业，只要有一个能赚钱的“idea”(思路)就能融到钱，比如京东在纳斯达克上市(NASDAQ：JD)时，尚亏损几十亿人民币，但由于其盈利模式的特殊性和成长性，仍融到近18亿美元的宝贵资金。

存在融资便利的同时，中美在地域、文化、法律上的差异，以及中资企业在美国获得的认知度有限、上市费用的高昂也是企业选择在美国上市前不得不考虑的因素。

由于美国资本市场监管的严苛性(特别是萨班斯法案出台后)和公司估值的差异，曾迫使大批中资企业在美国退市，有些企业退市后选择了重新在国内A股上市，也就是我们常说的红筹回归，比如分众传媒等。

2018年12月，腾讯音乐（NYSE：TME）在美国纽交所成功上市，发行价13美元，募集资金10.66亿美元。道衡为其美国上市提供了IPO咨询服务。

道衡（北京）董事总经理梁国恩在预测2020年中国企业赴美IPO趋势时指出，尽管当前中美政治气氛紧张，但在美国上市的中国公司对美国投资者仍有吸引力，原因在于:

(1)中国市场在中短期内可以实现相对强劲的增长。根据麦肯锡的研究，新兴市场将在未来20年内推动全球经济增长。预计到2025年，全球消费将达到62万亿美元，比2013年翻一番。消费增长的一半将来自新兴国家。在中国，政府缩小城乡收入差距的政策可能会在未来几年推动健康的经济增长。

(2)与其他新兴市场相比，中国的政治环境对投资者来说更加稳定。

（3）具有良好公司治理的中国公司仍可能为美国机构投资者带来非常好的风险调整后回报。在西方国家长期低利率的环境下，这一点尤其具有吸引力。从另一个角度来看，对于公司治理足够强大、能够解决那些来自市场挑战的中国公司来说，从长期来看，美国投资者也愿意以高估值回报那些在美上市的中国公司。

梁国恩认为，在短期至中期内，如果中国政府政策没有发生根本性的变化（例如，关于VIE结构），美国仍然是高科技行业、消费者服务行业（如教育和医疗）或两者结合的中国公司首选上市目的地之一。例如，尽管2019年中美贸易紧张，我们观察到一些中国教育科技公司在美国上市后，仍带来了强劲的回报。

3、英国

对于在境外上市的中资企业而言，香港和美国似乎成了首选之地，而作为老牌金融中心的伦敦，却并没有得到应有的关注。

在伦敦，仅就证券业务来讲，就有近60家中国公司，还有从事债券、外汇交易基金等活动的其他中国公司。同时，伦敦是最大离岸人民币外汇交易中心，“沪伦通”也正在推进中。在中英开启“黄金十年”的大背景下，中英金融界之间将会有非常好的合作和互利机会。

伦敦证交所有雄厚的国际资本和很强的流动性，且对外国公司高度重视，充分国际化，发行人遍布全球115个国家，上市公司近3000家，其中约20%是外国企业。

伦敦证交所对公司治理机制和上市后监管要求严格，曾出现过中资上市企业老板跑路的现象，给中资企业的声誉造成了极坏的影响。在伦敦证交所上市的企业中，石油行业巨头云集，包括美孚、壳牌、中国石化、英国石油等。

上述三个资本市场相关的主要因素参数总结列表如下：

来源：《赴港美英澳上市最新要求及费用对比分析》

（锦天城律所高级合伙人于炳光）

需要注意的是上述上市条件及重要参数仅供参考，基于各上市地法律的更新，上市项目规模、行业和发行时间、上市板块和中介服务团队的选择等因素的不同会有差异。

四、为何2020年香港上市仍旧是热点？

香港作为全球金融中心，其竞争力不会轻易褪去，2019年香港继续蝉联全球IPO榜首则证明了这一点。

1月13日，香港行政长官林郑月娥在第十三届亚洲金融论坛上表示，虽然香港面临很多前所未有的挑战，其中包括全球经济放缓，但是香港的贸易以及很多指数仍然有信心在未来得以恢复，在未来的发展过程中，香港是一个不可多得、优质的离岸人民币中心，未来沪港通、深港通以及债券通等都会进一步顺利推进，香港能够更好地扮演作为人民币融资角色以及融通平台的作用。

1月15日，国务院国有资产监督管理委员会秘书长、新闻发言人彭华岗在新闻发布会上回答记者提问时表示，这几年，许多重量级中央企业在香港上市，国资委对此完全鼓励支持。在未来，无论是A股还是港股，国资委完全支持中央企业根据自身发展需要去上市。

李成安

道衡（香港）董事总经理

道衡（香港）董事总经理李成安分析称，2019年，道衡为多家企业提供IPO咨询服务，其中选择香港上市的企业有10家，选择美国上市的企业有6家。2020年1月，道衡服务的客户已有两家在港上市，表明2020年香港有望保持IPO首选地热度，成为中国企业海外上市的热门选择。

李成安认为，过往两年，道衡根据香港上市新规，为香港首宗生物科技公司IPO提供了服务，并为小米香港IPO及阿里巴巴香港二次上市前提供了资产评估服务。从中国企业赴港上市的积极性看，2020年仍将是中国企业IPO的热门选择。

2019年-2020年

道衡港股、美股上市客户名单

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