货拉拉漫长的上市梦：毛利率骤降变现率承压，当十余次被约谈成为习惯

《港湾商业观察》张冰  王璐

2025年10月27日，货拉拉母公司拉拉科技控股有限公司（以下简称，货拉拉）第六次向港交所递交招股书，持续推进自2023年3月启动的港股上市计划，联席保荐人为高盛、美银证券和摩根大通。

货拉拉“漫长的上市”已经耗时两年多，到底“卡”在哪？此次递表是否将终结多次循环真正实现挂牌上市？外界显然非常关心。

当十余次被约谈成为习惯，顽疾如何解？

就在货拉拉递表前一个月，市场监管总局还在对其约谈，要求其严格遵守《中华人民共和国反垄断法》等法律规定，落实反垄断合规主体责任，及时规范经营行为，公平参与市场竞争，维护货车司机、消费者等相关主体合法权益，推动平台规则和算法公平公正、公开透明，促进行业规范健康发展。

外界统计，2021年至今，包括交通运输部等对货拉拉约谈已经高达18次。多次约谈来看，基本上都剑指像保护司机权益等问题。

在黑猫投诉平台上，截至2025年12月8日，货拉拉投诉量有90265条，已完成68978条，近30天投诉量有1523条，已完成266条。除了一般用的投诉外，也有不少司机的投诉。

一位用户投诉称，“在货拉拉平台接了单，但是联系客户电话打了没人接，我给下单人打了电话没接，又给发货人打了也没接，我就想着可能是假单，因为是预约单我怕等到后面万一是假单耽误的是我自己的时间，我就取消了，也正常报备了，但是货拉拉判我的责任，直接扣了五分。”

还有用户也称，“是一个货拉拉司机，12月2日接了一个熟客订单，因为没有通话记录，平台判定我是刷单，虚假完单，人家客户钱都是平台上支付的，还在乱定责。”

显然，作为平台方，天量投诉与屡屡被约谈的核心问题是，货拉拉如何令C端用户更加喜爱，同时还让司机方也安全感十足。

此外，在司法案件方面，货拉拉的国内运营主体为深圳依时货拉拉科技有限公司，天眼查显示，截至12月8日，公司共有530条司法案件，其中89.62%的案件身份为被告。

毛利率骤降，核心业务变现率承压

招股书及据天眼查显示，货拉拉成立于2013年。据弗若斯特沙利文的资料，于2025年上半年，按闭环货运GTV计，公司于中国内地的市场份额为69.8%。截至2025年6月30日，公司业务遍布全球14个市场超过400个城市，即中国内地、中国香港、泰国、菲律宾、新加坡、印度尼西亚、越南、马来西亚、墨西哥、巴西、孟加拉、日本、土耳其及阿拉伯联合酋长国。于2024年以及截至2025年6月30日，来自境外市场的收入分别占总收入9.3%及9.5%。

财务数据层面，2022—2024年及2025年上半年（报告期内），货拉拉营业收入分别为10.36亿美元、13.34亿美元、15.93亿美元及9.35亿美元；净利润分别为-4909.1万美元、9.73亿美元、4.34亿美元及2.45亿美元，经调整净利润分别为-1210万美元、3.91亿美元、5.01亿美元及2.72亿美元；毛利率分别为53.7%、61.2%、57.8%及52.3%，2024年上半年公司毛利率为59.4%，换言之今年半年公司同比下滑了7.1个百分点。

针对毛利率的骤降，货拉拉表示，主要是由于中国内地多元化物流服务收入组合的变动，当中毛利率一般较低的线下企业服务客户订单增加，及中国内地增值服务下的车辆租赁服务收入比例增加，而相关服务毛利率通常较低。

有市场人士指出，在收入和净利润都持续向好的情况下，毛利率下滑或将引发投资者针对公司业务结构及盈利能力的担忧。“如果是短期波动则属于正常现象，但如果持续下降，则代表着公司在业务、成本支出以及市场竞争力方面都面临挑战。”

业务结构上，货运平台服务业务占货拉拉收入过半，这也是外界最熟悉的盈利模式，即，通过线上平台以数字方式匹配和完成商户和司机之间的同城和跨城货运交易。主要使用混合变现模式从货运平台服务中产生收入，主要来自司机折扣计划费和司机完成货运订单后，向其收取佣金。此外，多元化物流服务业务占比近三成，增值服务则占比6.7%。

截至2025年6月30日，货运平台服务的平均订单响应率约84%，回应订单的时间一般为20秒左右。

招股书介绍，公司采取混合变现模式，通过司机折扣计划费及佣金结合的方式产生收入，有效地使能够将GTV（总交易额）增长转化为收入增长。尽管过往货运平台服务收入大部分来自司机折扣计划费，但已于往绩记录期内，改善盈利能力。

但外界也注意到，货拉拉在中国境内的货运平台服务变现率及净变现率均有所承压。报告期内，货运平台服务变现率分别为9.7%、10.3%、9.6%以及9.2%，货运平台服务净变现率分别为8.9%、9.7%、9.3%以及9.0%。

货拉拉认为，有效变现货运平台服务的能力亦取决于公司对司机激励的采用，这部分取决于扩张策略。由于货运平台服务收入经扣除司机激励（支付予司机的推介费除外）后确认，因此司机激励增加会降低实际货运平台服务的变现率。

“我们并没有采取一刀切的方法，为满足不同地区的多元用户需求及当地市况，战略上采取了有关混合变现模式，为司机提供不同折扣计划模式及佣金费用选择（根据对当地市况的评估）。有关差异化模式不仅便于变现所促成的货运交易，同时便于司机最大化其自身盈利潜能。”

据悉，在2025年上半年，货拉拉平台促成的已完成订单超过4.55亿笔，全球货运GTV达55.36亿美元，平均月活商户约1970万个，平均月活司机约200万名。

应付司机款近5亿美元，负债率下降仍高达164%

从三大成本支出（销售及营销开支、研发开支、一般及行政开支）来看，货拉拉整体保持了下降态势，这也凸显出公司全方位“省钱”策略。

不过，在应收账款及应付账款方面，则呈现另一种局面。

报告期内，公司贸易及其他应收款项总额分别为1.09亿美元、1.46亿美元、1.64亿美元以及1.91亿美元；贸易及其他应付款项分别为5.82亿美元、6.51亿美元、6.60亿美元以及6.94亿美元，其中应付司机款项分别为3.92亿美元、4.65亿美元、4.52亿美元以及4.77亿美元。

公司解释，应付司机款项主要包括司机钱包及司机押金。司机钱包指就货运平台服务而言，根据由持牌商业银行托管代司机向商户收取的运费（已扣除司机就促成交易向公司应付的佣金）；及就综合企业服务而言，公司就完成客户（即商户）订单向司机应付的款项。

司机钱包可由司机按需提取款项。司机押金指司机在平台上注册时支付的款项。司机押金旨在保证司机履行与公司所订立标准协议下的责任，倘司机违反有关协议，将从司机押金中扣除款项。司机押金的余额将于司机注销平台时退还予他们。

目前来看，货拉拉的债务压力依然不小。报告期内，公司资产总额分别为22.10亿美元、25.42亿美元、30.67亿美元、33.37亿美元，负债总额分别为58.90亿美元、53.61亿美元、54.56亿美元、54.66亿美元，经计算资产负债率分别为266.52%、210.90%、177.89%、163.80%。

同时，公司可赎回可换股优先股分别为52.74亿美元、46.73亿美元、47.20亿美元、47.38亿美元。

知名律师、河南泽槿律师事务所主任付建认为，企业不能无条件避免交付现金履行合同义务，该义务就属于金融负债。货拉拉的可赎回可换股优先股赋予了投资者赎回权，货拉拉需承担潜在的现金赎回义务，所以这部分优先股不能划分为权益，只能计入负债。这一会计处理直接推高了其负债规模，最终导致负债率达164%的资不抵债状态，且其公允价值变动还会影响当期损益，进一步加剧财务压力。

另外，付建指出，货拉拉优先股的赎回义务将直接加剧资不抵债风险，即便成功上市，转股后会稀释原有股权，可能影响股东权益，需关注招股书中对转股价格、赎回条款的具体约定及投资者接受度。

招股书还显示，报告期内，公司社会保险未缴纳款项分别为2000万元、3190万元、2880万元及340万元人民币，而住房公积金未缴纳款项分别为300万元、490万元、340万元及80万元人民币。

据悉，用人单位未按照法律规定的费率及数额缴纳社会保险费，或者根本没有缴纳社会保险费，可能会被责令整改不合规行为，并于指定期限内支付缴纳供款，并被处以每日最高0.05%的滞纳金。倘用人单位逾期仍未缴纳社会保险费，可能会被处以欠缴金额一至三倍不等的罚款。

货拉拉估计，于往绩记录期，因社会保险供款不足而可能被处以潜在最高罚款总额为2758万元人民币。此外，根据相关中国法律法规，倘未能按要求足额支付住房公积金，住房公积金管理中心有权要求于规定期限内支付未缴纳的金额。倘逾期未支付，可向中国法院申请强制执行。倘中国的社会保险或住房公积金主管机关要求公司支付社会保险及住房公积金供款的未缴纳金额（包括任何滞纳金（如有）），公司承诺将全面及即时遵守所有有关规定。（港湾财经出品）